SaaS滿天飛，為什麼我不看好微盟

在A股上市失敗，轉道港股的微盟，這次能如願以償?

2018年8月6日，Weimob Inc(下文簡稱「微盟」)向港交所遞交主板上市申請。但距今已經過去了三個月，微盟依舊沒有推開港股的大門。

據智通財經APP了解，這已經不是微盟第一次衝擊資本市場。就今年2月，微盟就曾賣身A股上市公司天馬股份(002122.SZ)失敗。短短半年時間就再次嘗試上市，微盟的步伐顯得頗為「焦慮」。

而在微盟之前，同業的有讚(08083)以「微信生態第一股」身份在港借殼上市。但一直把自己對標Salesforce的微盟，依舊想爭奪「微信生態第一股」的頭銜，那麼它還有故事能打動港股投資者的心嗎?

無第三方支付牌照存經營風險

微盟成立於2013年，是一家微信第三方服務商，為各類商家提供數字化的解決方案。具體來說，微盟基於微信生態為廣大企業提供開發、經營、培訓、推廣等一體化行銷推廣服務，範圍包括做到線上線下的互通服務、社會化客戶關係管理、移動電商、輕應用等綜合類業務服務。

據智通財經APP了解，成立後的5年間，微盟歷經多輪融資，融資金額總計約為30億元，投資者包括新加坡政府投資GIC、戰略投資者騰訊、上海自貿區基金、國和投資等。

值得一提的是，2017年7月，微盟曾想以12億元現金將60.4223%股權的出售於A股上市公司天馬股份完成上市。不過，2018年2月，天馬股份經過一段時間的溝通、磨合後，發現雙方在經營理念方面存在較大差異，終止了此次收購事宜。

微盟登陸A股無望，轉戰港股。2018年8月6日，微盟向港交所遞交主板上市申請。但是，眼看即將推開港交所的大門時，微盟卻遭遇了黑天鵝。

最近有接近央行消息人士稱，微盟與支付機構合作模式違規存在「平台二清」問題，這很可能影響這家正在籌備上市的互聯網公司的上市進程。

上述人士表示本次微盟事涉「大商戶+二清」，採取「大商戶」模式，即客戶資金先劃轉至給某一個人或某一家公司，再由這家公司或個人結算給該平台二級商戶，均屬於違規行為。

微盟其本身並不持有支付牌照，但卻在為很多商戶進行收款服務。消費者在微盟商家的店鋪購物，使用微信支付，收款方是微盟，微盟收款後再將資金結算給商戶。不僅如此，商家的貨款還存在收款到不同經營主體的情形。收款頁面顯示收款方為「微盟」，但實際收款方是「上海萌店信息科技有限公司」。

此前有律師公開表示過對「無證平台」幫第三方賣家收款現象的擔憂。「一是這些收進來的錢可以不受備付金管理的規定;二是平台可以將本該屬於商戶的錢進行截留，暫時轉入作為現金流使用。」

事實上，央行近年來對於「二清」現象的整治力度也是越來越大，而且禁令不斷。央行在《關於進一步加強無證經營支付業務整治工作的通知》(簡稱「217號文」)中，就直指互聯網行業的「二清」機構，明確要求加強對無證機構的整治，加大處罰力度，堅決切斷無證機構的支付業務管道，並從嚴處罰違規為無證機構提供支付服務的市場主體。這意味著，沒有支付牌照的微盟或面臨央行整頓風險。

主營業務營收增速劇降

拋開黑天鵝事件的衝擊，微盟的業績似乎也難以打動投資者的心。

據微盟的招股數顯示，2015年-2017年，微盟的營業收入分別為1.14億元、1.89億元、5.34億元，年復合增長率為116.4%;淨利潤分別為-8860萬元、-8090萬元、260萬元，在2017年做到了扭虧為盈。

透過數據可以發現，微盟近三年的營收和淨利增長迅猛。業內人士表示，微盟增速迅猛的原因之一是其處於一個良好的發展環境中。近年來，移動互聯網尤其是以微信生態為代表的社交電商發展十分迅猛。同時，微盟的背後還有騰訊做股東。不過，但是隨著收入基數的增大，微盟的收入增速也會放緩。

事實上，微盟的主營業務增速已經出現了放緩的跡象。

據智通財經APP了解，微盟的收入由向中國的商戶和廣告主銷售SaaS產品及精準行銷兩部分構成。

微盟招股書顯示，微盟SaaS產品客戶數量增速由2016年的52.10%下滑2017年的41.70%，截至2018年第一季度，該增速進一步下滑到38%。微盟SaaS產品客戶數量增速的下滑引起收入增速逐漸下降，由2016年54.10%下降到2017年的49.50%，截至至2018第一季度，單季產品收入7550萬元，收入增速進一步降至28.7%。據Frost & Sullivan報告顯示，28.7%的增速，只是稍高於行業平均水平的27.2%。

微盟另一主營業務為精準行銷，該業務起步於2016年，得益於大量客戶基礎及騰訊的支持，到2017年營收已達2.7億元，占比超過SaaS業務，占公司總收入的50%。據智通財經APP了解，盡管精準行銷的營收現已超過SaaS產品，成為新的收入增長動力，但是精準行銷的毛利率呈下降趨勢，由2016年的97.8%下降到2017年的42.6%，主要是規模的擴張帶來銷售成本增加。

據微盟招股書顯示，招股書顯示，微盟2017年精準行銷銷售成本為1.56億元，SaaS產品銷售成本為3404.9萬元。精準行銷和SaaS產品收入旗鼓相當，但前者的銷售成本是後者的SaaS產品的4.6倍。微盟透露，上市募資的約15%會被用於提升銷售及行銷能力方面的投資，約10%將用於購買精準行銷業務的社交媒體廣告。這意味著，未來隨著精準行銷規模的擴大，該業務支出的持續增長將使得毛利率進一步降低。

同時，微盟的五大客戶貢獻過大，及其接口功能有限，也是該公司要面對的挑戰。

據其招股書數據，在過去三年，微盟來自五大客戶的收入占比一路從11.6%增至49.1%。其中，其最大的廣告主為騰訊旗下的北京騰訊傳媒文化有限公司，而騰訊也是微盟此前的投資方之一。

同質化嚴重是導致微盟依賴大客戶的原因之一，市場上這類以建站式服務為核心的基於微信的第三方SaaS平台並不只有微盟一家，和微盟體量相近的比如有讚也擁有比較雄厚的實力。同時占據份額較小的廠商也仍對這一市場虎視眈眈，如即使是虧損加劇的點點客依然表現活躍，以及初創企業「八城平台」也在做為公眾號搭建第三方服務平台的業務。

微盟CEO孫濤勇也曾坦言，認為微信第三方服務行業目前最大的問題在於產品同質化和山寨化嚴重，這往往將大家拖入價格戰的泥潭。

此時，產品朝著更加專業化的方向打磨，無疑是增加競爭力的重要途徑。不過目前來看，微盟向用戶和第三方開放API接口的功能十分有限，若需做到標準版本以外的功能需向公司付費定制，降低了產品競爭力。

從2017年6月開始，有讚雲開放了API接口，所有功能以SDK和接口組合封裝，接受第三方軟件接入，並允許用戶自主開發自用型應用，截止目前，已有500餘接口開放，6000餘位開發者接入平台。而微盟雲雖有500多個應用程序，但僅有逾300名第三方開發者接入平台。

做中國版Salesforce仍有段距離

微盟的創始人兼CEO孫濤勇多次提到，「一直以來，微盟的願景是成為中國最大的企業級服務商，成為中國版的Salesforce。」

據智通財經APP了解，Salesforce為美股上市公司，是最早將軟件引入SaaS時代的科技公司，其從最初的CRM工具裂變為如今的SaaS巨頭，業務包括客服(Service)、銷售型CRM(Sales)、行銷型CRM(Markting)和電商(Digital Commerce)，2018年的銷售目標是101.5-102億美元，屬於不折不扣的獨角獸，最新市值超1000億美元。

相比之下，微盟雖然是做SaaS產品起家的，實際上就是在微信生態內為企業建站、做線上商城，提供一整套用戶服務系統。微盟想做中國版的Salesforce是不太現實的，因為它這一套SaaS本質上更象是企業建站服務，帶來的實際增值效果有限，業內競爭又激烈，行業天花板不高。還有多大規模的市場用戶可以開發，也是限制微盟SaaS產品發展前景的一個重要條件。SaaS產品的付費商戶和營收收入增速下滑就是最好的證明。分析預計，長遠看來，SaaS產品觸碰到天花板，增長停滯是可以預見到的。

再將微盟與港股上市公司中國有讚進行對標。據智通財經APP了解，目前，有讚形成了較為完整的業務體系，可以分為SaaS、增值服務、消費者服務和PaaS四大板塊。

根據中國有讚的收購公告和2018年中期報告，我們整理出了有讚的相關財務數據。可以看到，有讚的SaaS業務進入收獲期，收入增長迅速。截至2018年中期，中國有讚的電子商貿收入超過為9229萬港元，絕大部分為SaaS訂閱收入。同時，結合SaaS訂閱費預付產生的遞延收入2.2億元判斷，有讚SaaS業務的月現金收入預計達到了1億港元左右。同時，電子商貿業務的毛利率也增長到86%的較高水平。

有讚CEO白鴉曾在內部公開信中表示，有讚微商城在2017年二季度做到了盈虧平衡，有讚零售和有讚美業有可能在2018年末做到持續盈利。根據有讚2018年4-6月SaaS訂閱收入判斷，2018年有讚SaaS訂閱收入有望超過5億港元，同比增長逾120%，對應毛利3-4億港元，基本覆蓋銷售費用和行政及研發費用，做到盈利。

微盟的SaaS產品業務在2018年第一季度增速放緩至28%，隨著其SaaS產品市場競爭力下滑，ifenxi預計微盟2018全年增速在25-30%之間，即2018年微盟的SaaS產品業務收入為3.28億港元-3.41億港元，對應毛利約2.85-2.97億港元。相比之下，無論是從SaaS產品的收入增速還是收入和毛利來看，有讚的表現都更勝一籌。

如此來看，微盟想爭奪「微信生態第一股」的位置仍有不小的差距，與Salesforce的對標更顯的遙遙無期。