尋夢新聞LINE@每日推播熱門推薦文章，趣聞不漏接❤️
文✎ 王一涵
編輯 ✎ 劉肖迎
自7月6日起，貴州茅臺（600519.SH）不負A股第一高價股威名，總市值突破2萬億元。一瓶茅臺酒買不到，一手茅臺股買不起，原來貧窮限制的不只是我的想像，還有我的酒量。
貴州茅臺自2001年8月在上交所掛牌上市，20年乘風破浪，成長為酒中貴族、新奢侈品。
無論是股價還是總市值，茅臺股一直在質疑聲中創下新高，突破大家的預期。
「液體黃金」純度究竟如何？未來股價還有上漲的空間嗎？
01
奢侈品中的奢侈品
2017年4月7日，茅臺憑借總市值4935億元，超越全球酒業巨頭帝亞吉歐總市值4900億元，成為全球市值最高烈性酒酒廠。
到了2018年1月10日，茅臺再次憑借總市值9870億元，超越全球最大奢侈品集團路威酩軒總市值9746億元，成為全球市值第一奢侈品公司。
截至2020年7月23日，茅臺、路威酩軒、帝亞吉歐三家公司總市值分別為2.10萬億元、1.66萬億元、5943億元。短短三年時間，茅臺總市值已經約為路威酩軒的1.3倍、帝亞吉歐的3.5倍。
如此看來，「液體黃金」並非浪得虛名。
路威酩軒，1987年由頂級時裝與皮革制造商LouisVitton（Louis Vuitton）與酒業家族酩悅·軒尼詩（Moët Hennessy）合併而成的大型奢侈品集團，業務橫跨葡萄酒及烈酒、時裝及皮革制品、香水及化妝品、鐘表及珠寶、精品零售五大領域。旗下品牌有軒尼詩、LouisVitton、羅意威、紀梵希、寶格麗、絲芙蘭等全球知名奢侈品牌。
帝亞吉歐，1997年由大都會與健力士兩大酒業公司合併而成，全球高級酒業的領頭羊，旗下擁有尊尼獲加、皇冠伏特加、百利甜酒等一系列具有歷史傳奇的頂級酒類品牌。帝亞吉歐大中華區於2002年景立，總部設在上海，同年還聯合路威酩軒旗下葡萄酒品牌軒尼詩，合資成立酩悅軒尼詩帝亞吉歐洋酒（上海）有限公司，共同進軍中國酒類市場，後來還陸續收購了水井坊 63.43%的股份。
帝亞吉歐與路威酩軒——一個國際酒業巨頭，一個全球奢侈品帝國。
茅臺，一家具有濃鬱地區特色的單一酒類集團，除了總市值擁有壓倒性優勢之外，是否還有其他實力可以和兩位國際奢侈品巨頭一較高下呢？
回答這個問題之前，我們需要先思考：同樣Made in China，為什麼一旦被貼上了奢侈品的標簽，就可以身價飛升呢？
答案就是奢侈品擁有一種品牌溢價能力——企業獲得更高售價、更高盈利能力的有力武器之一。
而銷售毛利率和銷售淨利率正是判斷企業盈利能力的有效財務指標，因此，奢侈品行業普遍擁有較高的銷售毛利率與淨利率。於是，我們比較了這三家企業近十年的相幹財務數據，結果如下：
90%以上的銷售毛利率，50%以上的銷售淨利率，茅臺用堪稱「奢侈」的數據，證明了自己的實力，兩位奢侈品大佬都要甘拜下風。
股神巴菲特曾經說過：「如果非要用一個指標進行選股，我會選擇ROE（淨資產收益率）。那些ROE能常年持續穩定在20%以上的公司，都是好公司，投資者應當考慮買入。」
淨資產收益率，英文縮寫為ROE(Return on Equity)，是公司稅後利潤除以淨資產得到的比率，也是衡量上市公司長期盈利能力的重要指標之一。
話不多說，我們先看一下近十年這三位大佬在ROE上的表現：
這一輪的較量，路威酩軒貌似被甩在了後面。而茅臺與帝亞吉歐，都是股神口中的好公司，ROE近十年都持續在30%左右的高位。
那麼，支撐茅臺與帝亞吉歐的ROE長期處於高位的原因是什麼呢？
一般我們通過杜邦分析可以將ROE分解為三個部分：
銷售淨利率（=歸屬母公司股東的淨利潤/營業總收入）
資產周轉率（=營業總收入/平均總資產）
權益乘數（=平均總資產/平均歸屬母公司股東的權益）
高質量的ROE是靠較高的銷售淨利率和資產周轉率來維持的。而依靠權益乘數提升的ROE，穩定性差很多。
為了便於展示，我們選取了近十年三家公司ROE的平均值，通過杜邦分析來比較ROE質量，結果如下：
顯然，茅臺的高位ROE來源於高銷售淨利率的支持，而帝亞吉歐則是在高權益乘數的支持下維持高位ROE的。
如此抗打的數據，稱茅臺為「奢侈品中的奢侈品」，也不為過。
02
時間就是金錢
茅臺為什麼能靠著一瓶瓶「液體黃金」在A股稱王？
以五糧液為首的濃香型白酒，最適合的飲用年份一般在10年以內，放得太久酒香會揮發掉，反而多了一些苦味和酸味。而對於醬香型白酒茅臺來說，在適宜的儲存條件下，長期保存不僅不會變質，反而口感會變得更好，酒質越陳越香。
這就意味著，越老越值錢的茅臺不僅是飲品，還可以是收藏品。而國內市場長期的供不應求，導致被收藏起來的茅臺不僅可以保值，甚至還有可能增值。如此一來，這個集收藏、消費、投資為一體的「三好學生」，就成了白酒板塊甚至整個A股的寵兒。
時間就是金錢，在茅臺身上體現得極盡描摹。
2001年，貴州茅臺的股票在上海證券交易所成功發行，這20年茅臺股價的走勢是這樣的：
上市的第一個十年，茅臺股穩紮穩打，上升的經濟環境、國家與居民財富的增加以及消費理念的轉變，都如虎添翼般讓茅臺股價不斷攀升。2007年股價破100元，2008年股價破200元。
2013年開始，由於三公政策的出臺、塑化劑風波的影響，茅臺股價一度腰斬。在股價低迷了幾年後，隨著經濟形勢的緩和和自身營銷模式的突破，茅臺股價於2016年破300元，2019年7月正式突破千元大關。截至2020年7月23日，茅臺股收盤價為1676元，穩坐A股股王之位。
此時，回看茅臺上市首日開盤價——人民幣34.51元。不得不感嘆：
早買早享受，晚買哭著求；當時不入手，事後貴成狗。
瘋狂上漲的股價，對應的是茅臺瘋狂的財務數據。正如前述，茅臺不僅有令人乍舌的高毛利率和淨利率，而且還有快速上漲的營業收入（不包括其他類金融業務收入）：
2005年茅臺營業收入39億元，較2001年翻一倍，且當年超越五糧液成為中國白酒行業第一名，至今穩居A股酒類行業老大的位置。隨後，其營業收入每3.5年翻一倍，截至2019年度，營業收入達854億元，遠超行業平均水平。
營業收入的快速增長，與茅臺的出廠價格、銷售增速與人均GDP增速密不可分。我們選取了2012年度至2019年度的數據進行對比，結果如下圖：
眾所周知，茅臺會不定期上調酒品的出廠價格，酒價的上調對銷售收入的增長影響明顯。2012年及2018年，茅臺都上調了出廠價格，當年銷售收入增速明顯。而2013年至2016年，茅臺主要集中做銷售模式及渠道的改變，出廠價格未進行調整，營業收入增速明顯放緩。
但茅臺的銷售增速受提價影響並不大，尤其是2013年及2014年，受宏觀政策及環境影響，雖然酒價並未調整，但是銷售增速一度為負數。2013年起，茅臺迅速調整營銷模式，擴大經銷商數量，同時隨著經濟形勢的回暖，2017年度銷售與營業收入爆發式增長。
不難看出，極強的控價能力、國內市場的供不應求、國家與居民財富的穩定增加，讓茅臺化時間為金錢，用20年時間成長為一代股王。
03
茅臺還能飛多高
價值決定價格，茅臺股價的一路狂飆，體現了市場對茅臺行業龍頭地位的認可。
然而，隨著股價不斷刷新，質疑聲越來越多：茅臺股價到底還能漲多高？
問題的答案在於茅臺盈利空間有多大。這就取決於兩個環節，即價格能提多高？銷量能增多少？
由於茅臺特殊的制造工藝，產能很受制約，對比來說，價格的作用可能更突出。
▵ 茅臺循環產業園，工人在蒸糧酒糟
茅臺酒價格體系有三種：出廠價、市場指導售價、終端零售價。以2018年一瓶53°飛天茅臺酒為例，出廠價即一級經銷商拿貨價格為969元/瓶，市場指導售價為1499元/瓶。而實際的終端零售價，可以達到2000元/瓶，其中讓大家怨聲載道的，就是終端零售價。
自2013年開始，茅臺建立了一個龐大而穩定的經銷商銷售網路。雖然此舉讓茅臺從三公政策的困境中走出來，但經銷商以低價拿貨，再以待價而沽的手段抬高終端零售價，也讓茅臺將相當一部分利潤讓渡給了經銷商。
但茅臺似乎想打破這種格局。
根據公告顯示，2019年全年茅臺經銷商數量減少了640個，2020年第一季度再次減少316個，目前經銷商數量為2061個。
這意味著茅臺開始改革營銷模式，將擴大直銷比例，推進營銷扁平化。
銷售渠道由經銷商轉為直銷，直接供貨給商超和電商，外界傳茅臺對這些新渠道的供貨價格高於出廠價，如果屬實，將進一步改善茅臺的盈利能力。
這意味著，擴大直銷渠道後的茅臺，或許仍有上漲的空間。不過，當前商超和電商的茅臺銷售占比仍非常小，未來如何尚不可知。
一切美好假設，都依仗茅臺能保住自己的身份定義，保住自己的價格優勢，但影響因素也不少。
7月15日，人民日報海外版旗下新媒體平臺發文表示，酒是用來喝的，不是用來炒的，更不是用來腐的。第二日，貴州茅臺應聲暴跌7.90%，市值蒸發了1739.94億元。
依托地區和文化優勢，茅臺在國內市場長期供不應求，但在全球市場和產品布局上，它與另外兩個奢侈品巨頭仍有差距。
目前，國際市場對於白酒的認可度並不高，雖然各大勢力開拓和占領國際白酒市場的戰爭已經開始，但還未見輸贏。
不過即使失敗，對於帝亞吉歐這樣的酒業巨頭來說，它旗下依然擁有位列世界第一的伏特加、蘇格蘭威士忌、利口酒和黑啤酒品牌。
對於路威酩軒來說，即使沒有成功進入白酒市場，它依然是坐擁葡萄酒、時裝皮革和香水化妝品的奢侈品帝國。
但對於茅臺而言，其全副身家都系於中國市場。
商務合作13288688512
轉載請添加學姐微信 shijiequn1
我們以《部落格天下》為起點，秉承專業精神，
打造新媒體的傳播形態，做更具洞見的資本觀察。
點「在看」，背驢牌，喝茅臺！
預覽時標簽不可點