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記者 | 張喬遇
最近，德科立沖刺科創板的招股書獲上交所受理，引起市場不小關註。
引起關註的並非公司本身，而是其創始人之一中興通訊。德科立由中興通訊等三人發起創立，但截至發行前三人卻都不見了「蹤影」，而中興通訊則一躍轉變為公司的第一大客戶，並在2019年、2020年分別向德科立貢獻了55%左右的總收入。另外，德科立的上下遊議價能力似乎也在降低，現金流持續緊張的德科立上市前還大額分紅8000萬。
據悉，德科立的主營業務為光電子器件，即利用電-光轉換效應之稱的各種功能器件，以外場對導波光傳播方式的改變為依據。主營業務涵蓋光收發模塊、光放大器、光傳輸子系統的研發、生產和銷售，產品下遊主要應用於通訊幹線傳輸、5G前傳、5G中回傳、數據鏈路采集、數據中心互聯、特高壓通訊保護等領域。
招股書顯示，2018年至2021年上半年（報告期），德科立營收分別為2.65億元、3.87億元、6.65億元和3.83億元，扣非後歸母淨利潤分別為578.38萬元、4476.46萬元、1.35億元和6459.59萬元。其中光收發模塊和光放大器是德科立報告期最主要的產品，光傳輸子系統收入在2020年出現了較大幅度的增長。
創始人變大客戶
2000年，德科立由中興通訊、吳培春和魏玉三人發起設立，註冊資本800萬元，其中中興通訊出資520萬元（現金392萬元、技術128萬元）持股65%，吳培春出資176萬元（現金48萬元，技術128萬元）持股22%，魏玉現金出資104萬元，持股比例為13%。
但至報告期期初，德科立的股東陣容中已經沒有了這三位創始人的存在。目前，德科立實際控制人為桂桑、渠建平、張劭，為實際控制人及一致行動人。三人通過直接和間接持股方式合計控制公司36.33%的表決權。三人系多年同事，而渠建平曾任中興通訊康迅開發部、質量部、採購部管理幹部。
前創始人之一中興通訊，則從股東陣營中消失，搖身一變成了德科立的第一大客戶，主要向德科立採購光收發模塊、光放大器。由於中興通訊股權的退出，德科立在招股書中並未將其列為關聯方。招股書顯示，2018年至2021年1-6月，銷往中興通訊的收入分別占當期營業收入的比重為36.27%、55.59%、54.94%和43.22%。
界面新聞記者了解到，報告期德科立共進行了四次增資和三次股權轉讓。值得注意的是，提交IPO申請前一年（2020年11月25日、12月18日），深創投、紅土湛盧和聯通中金先後以20.11元/註冊資本的價格增資入股，截至發行前分別持有德科立0.58%、4.26%和1.13%的股份。
不過，中興通訊並非完全退出德科立的股東陣營，而是間接與德科立建立聯繫。據悉，中興通訊持有深創投0.23%的股份，持有紅土湛盧40%的股份，通過這兩家公司間接持有德科立1.71%的股份。此外，深創投也持有紅土湛盧18%的股份。
另一方面，對於中興通訊轉而成為德科立大客戶的情況，公司給出的解釋則為：主要系下遊客戶行業特征決定，全球市場上電信設備生產商具有較高的行業集中度，而華為、諾基亞、愛立信、中興通訊等廠商占據了較高的市場份額。但可以看到，2019年、2020年，德科立超過半成的收入均來源於中興通訊，構成重大依賴。
公開市場資料顯示，早在2014年以前，包括中興通訊在內的三位創始股東已經不在公司股東之列。關於中興通訊等股東的退出原因，德科立在申報材料裡並沒有說明。
存貨、應收帳款雙高
招股書顯示，報告期各期末，德科立的資產總額分別為3.78億元、4.90億元、8.25億元和8.43億元，其中流動資產的比例分別為77.38%、80.50%、84.65%和84.42%。
在流動資產項下首先引起關註的是德科立大量的存貨，報告期德科立的存貨分別占當期流動資產的30.14%、36.12%、43.32%和41.51%。據悉，德科立存貨的帳面餘額分別為9633.78萬元、1.57億元、3.20億元和3.17億元，其中2019年、2020年德科立的存貨帳面餘額增長率分別為62.58%、104.46%，遠超同期營業成本占比33.02%和63.29%。
不僅如此，報告期德科立的存貨周轉率也從2.29次/年下降至2.11次/年、1.83次/年、1.58次/年。存貨大增周轉率下降，從財務上看，主要說明公司存貨積存，原因一般要麼是經營不善，產品滯銷，要麼是預測存貨將升值，故意囤貨居奇，以等待時機獲取重利，或者企業銷售政策發生大的變化。
對於存貨餘額的大增和存貨周轉率的下降，德科立解釋了三個原因。第一，由於報告期內公司業務規模顯著增長，為應對日益增長的產品需求，公司會提前備貨；第二，公司主要原材料大多從海外供應商採購，採購周期較長，同時考慮疫情對海外採購的影響，公司原材料需要提前備貨；第三，公司下遊客戶對採購時效性要求較高，公司需要成品備貨以應對客戶採購需求。
三點都提到了「備貨」二字，德科立存貨的大增的確與公司大量備貨有直接的聯繫。德科立生產的直接原材料主要為光器件、電子元器件、光晶片、結構件和其他等，其中光器件、電子元器件和光晶片是採購的主力。2021年上半年，上述三樣原材料採購金額占比分別為55.69%、19.94%和13.78%。但界面新聞記者注意到，2020年德科立的上遊原材料中的光器件、光晶片都開始大幅漲價。
報告期光器件採購單價分別為17.01元/件、17.38元/件、20.86元/件和13.5元/件，其中2020年光器件單價同比上漲了20.04%。對此德科立解釋為對單價較高的高速率OSA和SOA採購規模增加所致。但光晶片則更加誇張，2018年光晶片的採購單價才2.05元/件，至2021年上半年已達16.17元/件，翻了八餘倍。對此，德科立認為，主要系公司對單價較高的高速率集成電路IC採購占比不斷提升所致。
由於大量備貨，德科立的庫存商品和發出商品也大幅增長。2019年，德科立的期末庫存商品和發出商品合計較2018年末增加3514.75萬元，2020年期末庫存商品和發出商品較2019年末增加9948.47萬元。而公司的存貨跌價準備的計提比例也在相應下跌，從2018年的8.4%下降至2020年的5.49%，同樣低於可比公司的平均計提比例。
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此外，同樣由於大量備貨，德科立年末尚未抵扣的增值稅進項稅額較大。
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而另一方面，德科立帳面上還有大量的應收帳款。報告期應收帳款帳面價值分別為8277.24萬元、7446.52萬元、1.34億元元和2.25億元，占各期末流動資產的比例分別為28.27%、18.86%、19.18%和31.63%。採購備貨導致存貨大增消耗大量資金，銷售上應收款項大增占用大量資金，德科立資金運營效率低下也要大量備貨真的正常嗎？
不僅如此，報告期光迅科技（SZ002281）、中際旭創（SZ300308）、新易盛（SH300502）等同行業公司的平均銷售費用率分別為2.13%、2.09%、1.80%和1.65%，但同期德科立的銷售費用率卻達到了5.28%、6.11%、3.17%、4.19%，遠超可比均值。
一手分紅一手募資
經營現金流承壓情況下，德科立上市前還進行了大額現金分紅。招股書顯示，2020年末，德科立現金分紅8000萬元，占該年扣非後歸母淨利潤1.35億元的59.26%。
如上所述，德科立的經營現金流並不寬裕，反而十分緊張。報告期公司經營活動產生的現金流淨額分別為-235.66萬元、-5187.89萬元、-1.75億元和-3019.80萬元。現金流持續流出，而2020年德科立的貨幣資金為4267.95萬元，也不是特別寬裕。在經營活動現金流入不夠出，貨幣資金不充裕的情況下，德科立卻在上市前拿出貨幣資金近2倍進行分紅，其內在邏輯又是什麼？
現金流的缺口誰來填？界面新聞記者注意到，此次上市，德科立將計劃募集資金10.3億元，其中2.5億元用於補充流動資金，6億元用於高速率光模塊產品線擴產及升級建設項目，1.8億元用於光傳輸子系統平臺化研發項目。
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此外，德科立內控方面還存在問題，報告期內，曾出現開具無真實交易背景的票據和轉貸等不合規行為。具體如下：
2018年和2019年，因日常生產經營資金需求，德科立向子公司德科立菁銳開具了無真實交易背景的票據進行貼現後獲取銀行融資，金額分別為850萬元和800萬元，上述票據均已按照協議約定正常到期解付，不存在逾期還款或其他違約情形。
2018年-2020年，為滿足銀行貸款受托支付的要求，德科立存在通過子公司德科立菁銳和武漢興躍騰取得銀行貸款的轉貸行為，涉及轉貸金額分別為7900萬元、3500萬元和1600萬元。截至本招股說明書簽署日，公司上述通過轉貸方式獲取的貸款已全部清償完畢，亦未新增任何其他轉貸貸款。