高盛：黃金牛市才到第二階段，後市還有兩大推進力

高盛認為，黃金正處於類似上輪牛市的第二階段，後市可期。

上周高盛上調了金價的預期後，周一現貨黃金價格一度漲至1760美元上方，與5月份的高點僅半步之遙。

在高盛看來，一切只是剛開始。跟2008年相比，金價目前正處於第二階段，接下來還有很大的上漲空間。上周高盛將3、6、12個月期金價預期上調至1800、1900、2000美元/盎司。

高盛在其最新的大宗商品研究報告中所指出，在貨幣持續貶值的擔憂和較低的實際利率推進下，黃金投資需求往往會增長到經濟復蘇的早期階段。與此同時，他們看到新興市場消費者需求在放松封鎖和美元走軟的推進下出現實質性回升。

正如高盛寫道:

回顧以往的經濟衰退，我們注意到經濟政策的不確定性往往會在衰退後大幅上升，並在數年內保持在高位。2020年，疫情令各國央行和政府推出了前所未有的財政和貨幣刺激。同時也導致了許多問題，例如：發達國家政府還會推出多少刺激措施，由此產生的赤字將如何轉化為更高的稅收，以及貨幣政策將保持多久的超寬鬆？

最後，目前還不清楚這場危機二次爆發的風險是否會導致社會動蕩、政治動蕩或國際緊張局勢加劇。在這種環境下，對防禦性資產（尤其是黃金）的需求將繼續擴大。

拋開政策不確定性不談，高盛認為，在這樣的後危機環境下，對貨幣貶值的擔憂仍是推進金價上漲的關鍵因素。面對前所未有的沖擊和政策回應，經濟復蘇的通脹程度仍不明朗。

此外，當前的社會動蕩加劇了政策制定者能夠容忍多大程度的通脹的不確定性。盡管2008年金融危機之後並沒有出現高通脹，但今天的經濟跟當年比有許多顯著的差異，因此，這次的情況可能會有所不同。

具體而言，更大規模的財政和貨幣政策、危機中的家庭資產負債表有所改善、沒有收緊銀行監管/信貸標準以及緊縮政策的政治意願減弱，都表明通脹壓力比2008年更大。

這裡值得注意的是，黃金和通脹之間的關係並非簡單的線性關係。

通脹和黃金之間的真實關係

要實現高盛上周預期的金價目標，高盛認為，通脹需要超過美聯儲2%的目標，而這一舉措需要得到溫和的政策回應。

從歷史上看，黃金與通脹之間並沒有很強的相幹性，後者是溫和的，但當通貨膨脹超過某一臨界值時，黃金與通貨膨脹之間就會有很強的相幹性。

事實上，高盛發現最重要的是通貨膨脹偏離其趨勢，而不是其絕對水平。

這不難理解，因為投資者對未來通脹的預期會隨著時間而變化。例如，20世紀80年代初5%的通脹率可能在當時被認為是相對較低的，但拿到今天來說5%的通脹率確實高得嚇人。

根據通脹的趨勢調整通脹時，黃金和通脹之間的關係會變得更強。

通過分析黃金和通脹偏離趨勢之間的關係，高盛發現，金價要達到3000美元/盎司，通脹率需要比過去10年1.75%的平均值高出3個標準差（大約4.5%）。

另一種情況是，如果通脹率的波動幅度較小但更為持久，金價也可能會升至那個水平。例如，延續幾年保持3.5%的通脹率。

因為持續高企的通脹率將導致人們對各國央行實現通脹目標的承諾感到擔憂，從而進一步加劇人們對通脹的擔憂。

但是，如果加息幅度超過通脹水平（類似於沃爾克1980年的政策），將清除通脹的尾部風險，從而降低黃金的吸引力。

此外，高盛發現，在高通脹時期，黃金是任何投資組合的替代性資產。

具體來說，高盛研究了黃金和股票在之前通脹環境下的表現，該投行通過觀察年通脹率與10年滾動平均通脹率的偏差來劃分通脹機制。

高盛發現，在高通脹和通縮環境下，黃金往往比股票表現更好，而在通脹溫和時，股票表現更好。

目前金價類似2008-2013年

高盛認為，目前的金價走勢與2008-2013年類似:

在全球金融危機期間，隨著名義利率下降，以及QE於2008年11月啟動，當時黃金價格一度飆升。隨著政策效果的顯現，2009年上半年黃金一直保持在一個較窄的區間內。

在此期間，防禦性資產的小規模風險輪轉引發了金價短暫的回調，但總體金價在約6個月的時間裡沒有表現出明顯的方向性。市場最終在2009年10月走高，與實際利率下降一致，原因是通脹上升，而政策仍然寬鬆。

3年來，黃金配置與投資者投資組合中通脹保護資產的比例保持一致。

這與經濟衰退後經濟的高度不確定性將持續數年的觀察結果是一致的，對黃金的投資需求可能會繼續擴大到商業周期的復蘇階段。在政策和經濟不確定性消退後，金價下跌。

高盛認為，類似的情況今天可能還會發生，通脹預期逐漸正常化將拉低實際利率，而由於央行持續實行寬鬆政策，名義利率仍處於低位。高盛認為，推高金價的主要因素有兩個：較低的實際利率和較高的新興市場需求。

高盛的利率策略師預計，5年期利率到今年年底將為0.35%，到2021年底將僅為0.45%，幾乎與目前的水平相同。同時，策略師認為5年期通脹掉期利率還有上升空間，因為市場低估了2020年以後的通脹。高盛的經濟學家預計未來5年的平均通脹率為1.73%，而目前為1.02%。

因此，高盛預計美國的實際利率將繼續下降，這將加劇人們對貨幣貶值的擔憂，並給黃金帶來上行壓力。

與此同時，高盛的外匯團隊預計，隨著美國利率回到零水平，美元將大幅下跌，侵蝕美元與其他G10貨幣之間的利差。美元走軟還將有助於提高新興市場主要黃金消費者的購買力，通過「財富效應」支撐黃金。

中國的黃金需求似乎也正在反彈。此前，由於上海市場貼現率有所改善，中國的黃金需求在停滯後開始反彈。這表明，隨著金價進入第二季度，新興市場的黃金需求將從拖累金價的因素轉變為推進金價上漲的因素。

來源：金十數據