萬達前高管解讀：萬達的資本運作邏輯

文：王貴亞；來源：廣東省創業投資協會

【導讀】萬達的一系列資本運作和轉型布局是基於什麼邏輯？本文為原萬達高管之前的總結分享，比較中肯，值得一讀。

2013年8月份離開國有銀行體制去民營企業，當時要出來但並沒有明確的對象，後來萬達集團王董事長知道我要出來，主動邀請我加入他們的公司，實際上我跟他口頭協議是工作3年。去幹什麼呢?主要是去幫助民營企業做資本運作。

我去了萬達之後主要是做了這四件事。第一件事是圍繞主業做資本市場的上市。實際上大家都知道萬達集團有兩個大的主業，第一個主業是最傳統的商業地產，這塊是報A股報了很多年，但中間波波折折，一直沒有上成。第二個主業是電影院線這塊，也是報進去3年多，但是依然沒有啟動。所以去的第一件事就是研究如何選擇不同的資本市場，然後盡快上市，發現和提升其價值。我們用了8個月的時間把商業地產這塊從原來發A股轉向去香港發H股，這在當時在中國民營房產公司發H股也是第一家。這個還是比較複雜的，因為地產要上市，最重要的問題就是土地的核查，當時每一塊土地都需要經過國土核查，這個工作量非常大。現在政策有所放鬆，律師對你每一塊地的合法性、法律上的確權進行核查就可以。

當時地產公司的發行實際上在全球已經是低谷了，怎麼發出一個比較好的價格，這個我們當時是講了一個非常好的故事。2014年，阿里巴巴在美國紐交所上市，當時對中國的企業取得非常好的效果，阿里巴巴是線上的大平台，我們把萬達商業地產打造成一個線下全球最大的商業平台的故事，因為如果是純地產公司上市，也就是3-5倍的市盈率，賣不了好價錢，所以這個故事要包裝好，萬達商業是全球最大的線下與線上融合的一個消費平台提供商，不是一個簡單的房地產公司，今後收入的來源，除了銷售物業獲得利潤之外，更重要的是通過物業的出租等來獲取租金，這樣我們跟美國人、跟全球投資者見面的時候，包括像歐洲最大的養老金，中東主權基金，美國的一些地產基金，跟這些非常大的基金講的時候，都立足於萬達是一個消費平台，而且是線上線下融合的消費平台，當時我們跟騰訊、百度簽約搞了一個O2O的公司叫騰百萬，這也是一個概念。講這個故事的時候美國人聽明白了，所以當時發了一個比較高的價錢48塊錢，市值超過2000億人民幣，應該說在房地產領域是非常高的價格。

為什麼當時萬達要到香港去上市?

第一，因為如果當時不到香港去上市，在中國的A股基本上上不了的。中國的A股從2010年以後，房地產公司的IPO一家也沒有。當然現在有一些公司是通過借殼上市，借殼是可行的，但是借殼有一個問題是，在你資產負債率比較高的情況下，不太可能有充裕的現金流。當時萬達募集了40多億美金，也是接近300億人民幣，這樣的規模在全球房地產公司是最大的。

第二，因為萬達的商業地產跟電影院線之間的關聯交易比較大，大家知道每一個萬達廣場里都有一個電影院，電影公司是一個非常輕的輕資產公司，放電影的場所全是租賃商業，商業的物業是重資產，電影是輕資產，但他們之間的關聯交易是比較大，根據中國法律、中國證監會相關規定，兩個公司關聯交易非常大的情況下，不能同時在中國市場獨立上市，這也是一個問題。所以如果當時不把商業地產弄到香港去上市，那麼萬達院線A股也上不了市，這就是為什麼萬達院線A股報了3年都沒動的原因。所以我們用了8個月把萬達商業地產弄到香港上市，用6個月同時啟動院線A股上市，很快批准萬達電影院線在中國上市。

現在萬達院線市值非常高，因為它是一個新興的爆發性的行業。我記得當時萬達院線的年利潤只有不到10億，但他的市值達到1000億，他的市盈率達到100倍以上，大家都非常看好，因為他增長速度很快，尤其是三線、四線城市的電影院線，年增長超過40%，這個是中國電影爆發式增長在股市上價值的反映。這就是第一件事，用8個月的時間把商業地產搞到香港上市，用6個月將萬達院線在A股上市。

第二件事是圍繞已經上市的這兩個板塊業務做轉型和並購。過去萬達的主要收入來源是靠地產，今後要轉移到非地產類的收入逐步要占集團收入的50%以上。那怎麼辦?就是大力地通過國際化並購，發展新興的文化、娛樂、旅遊這些產業。這里介紹一下我們當時做得比較大的並購。

第一個轉型，是發展電影的全產業鏈。萬達有院線，電影的產業鏈中院線是最後一環，它上一環有製作、發行，萬達自己就是一個電影全產業鏈的公司，有出版和發行，所以首先做院線的全球化，萬達在美國收購了一家叫AMC美國的院線公司，在美國上市，市值也比較高。同時，我們又收了澳大利亞和紐西蘭的澳洲的院線，然後裝到中國的A股;後來，到美國又收購了一個排名前八的叫傳奇影業製作公司，這個公司也非常好，大家看過《侏羅紀公園》系列片就是他拍的，這個公司擅長拍大片，他的利潤非常高。因為有的片進不到中國來，中國每年進口國外的大片、好萊塢的大片是有份額限制的，那麼將來萬達收購了之後就不一定受這個限制，因為中外合拍的電影就不受進口大片的限制，這是第一點。第二點，這個公司被萬達收購之後，將來在中國市場的估值會上升，萬達影視製作和發行的部分上市後，可能市值有可能會突破2000億。這是第一個轉型，在影視這個產業里的全產業鏈化和國際化，現在萬達的電影業成為全球最大的電影公司，他的電影院線的螢幕占全球第一，這是非常了不起的。

現在中國的很多話語權在國際上是不夠的，美國當時要放一個醜化中國的片子，但是我們在美國、澳洲有院線，所以跟他們說不能放對中國不友好的片子，最後電影中把醜化中國的部分去掉了，這件事也得到表揚。中國的文化應該要慢慢通過我們自己的企業向全球去播送，這個是國家支持的。

第二個轉型，就是體育產業。萬達在2014年、2015年收購了兩個非常大的體育公司，一個是瑞士盈方公司，這個公司有兩個最大的特點，在冬季奧運會7個單項委員會中，代理權和行銷權全都在他手里。中國申辦冬奧會，那時其實並沒有太大的把握，最後我們是以4票險勝，差距很小。我們現在覺得瑞士盈方公司是起到了很大的作用，因為很多單項委員會的委員都是投了中國的票。另外這個公司的足球非常強，他有未來兩屆世界盃的亞洲地區的轉播權，包括俄羅斯世界盃和卡達世界盃。而且這個公司還有其他100多個單項運動的轉播權和推廣權，所以這個公司本身是盈利的，當時有很多國際大牌機構參與競爭，我們的價格排在第二第三，主要是因為萬達產業的布局、中國市場的發展機遇和對方的管理層傾向於萬達。

國際談判時核心要點和經驗是，你要去收購一個好的公司，不僅是去和他的大股東談，更重要的是跟他的管理層談，你把一個公司的管理層搞定了，你的談判後面就迎刃而解了。這就要求你怎麼樣把管理層留住，你不把管理層留住，這個公司基本上就廢了，它就沒什麼價值。所以在國際收購過程中，要把管理層留住，給他足夠的激勵機制，但是這個激勵機制不是沒有約束，而是相應要求有足夠業績增長目標，在國外增長10%已經是個很大的增長，所以我們跟他們談的時候也提出一個比較高的要求。另外一個是政策風險和法律風險，當時我們買這個公司時有一個有趣的故事，當時的國際足聯主席叫布拉特，這個公司的CEO恰恰又是布拉特的侄子——小布拉特。當時談判我很擔心國際足聯主席選舉，這個公司可能會受到很大的負面影響。我們為了避免這個負面影響，當時在簽約的時候，留了半年的交割期，剛好可以看到國際足聯大會新一屆選舉的結果。也就說如果選舉對談判產生不利影響，我們可以不予交割，規避這個風險。正是由於我們延期半年的交割，人民幣對歐元升值了20%，相當於我們收購的價格要便宜20%，這個是我們在風險控制上和政策方面的把關上做得比較好。

另一個方面是收購世界鐵人三項的一個美國的公司，這兩個公司加在一起，萬達的體育產業就是全世界老大，從資產、規模到收入，都是世界第一，中國人能夠掌控體育產業全球最大的公司，這是非常了不起的。鐵人三項可能大家還不熟悉，搞鐵人三項運動的公司是最賺錢的，所有參加運動的運動員，比如說你要買器材，你要參加的報名費，吃專門的營養品，再來參加運動，這項運動是報名都報不上的。我記得中國有三個城市馬上就要開始推行這項運動。這個一旦開發起來，在中國可能會有一批人去跑鐵人三項。如果一個人有鐵人的稱號，這證明這個人本身他的身體素質非常好，有很多成功人士包括我們在座的各位其實你們最終也可能會參加這樣的運動，而且參加運動會上癮，特別是成功的企業家把健康放在第一位，所以要安排時間參加這樣的比賽，至少每年參加一次。

第三件事就是商業地產本身的轉型。所謂商業地產的轉型就是輕資產化，所以我們在2015年花了半年的時間研發了一個金融產品，大家在市場上聽到過一些，所謂的眾籌，我們做了一個私募眾籌，募了200億的現金，幹什麼呢?就是現有增量萬達廣場用投資人的錢做投資，自己不投資，那誰投資呢?金融機構來投資，我們找了幾家銀行、證券、基金，總共200億，大概有20個項目，由這些銀行、證券、基金來投資。那麼萬達做什麼呢?他做管理，建設、招商、經營，最後萬達每年分30%的管理費，這個比例是非常高的，這就等於輕資產化。所謂重資產大家都知道，就是你的資產放在表內，你要想把資產做大，你就得高負債，那麼公司負債率就非常高。對於一個上市公司來說，你的負債率過高，你的估值是上不去的，而且風險也很大，所以你就得輕資產化。

輕資產化，一個方面就是新建設的項目由新的投資人來出資，這是輕資產化，你出錢萬達來幫你建、萬達來幫你管理；還有一種輕資產方式就是表內資產證券化，或者是發一些地產信托基金，叫Reits。這些事情我們在萬達也進行了一年的探索、實踐，方案基本做出來了，我們也去匯報。但是我們希望Reits能夠到交易所去交易。地產的證券化還是很難的，這條路在中國還有很長的路要走，主要是稅收的問題目前沒辦法完全徹底解決。我們創新的私募眾籌產品在中國是最大的一單眾籌，所以我們都是機構投資人去買，當然我們一開始的時候是嘗試在網路上賣，第一天十個億就「秒殺」了，後來我們為了更規範，就改成私募了，當然一開始在網上銷售的產品有點類似於股票，相當於股權眾籌，後來我們給解釋，我們叫似股非股，似債非債，這是一個新的嘗試，當然我們未來的方向就是靠發行Reits，將來到交易所去上市。這件事情已經呼籲了很多年，我認為在未來兩三年內還是有可能會突破的。

第四件事是做產融結合，就是產業怎麼去做金融，幫萬達也做了一個金融平台，也是在很短的時間里搭建了一個小金控平台。一是收購了一個人壽保險，恒大現在就有一個人壽，其實人壽的價值很大，很多企業家開始認識到保險的價值，特別是人壽保險，因為保險資金的期限很長，它有30%可以作為股權類投資的，30%可以投不動產，所以萬達當時收購了一個保險公司，在行業排前二十名的，而且價格非常便宜，約1.2倍pb，這個公司未來的成長潛力很大，我們很快就能把它做到一千億的規模，應該這樣至少有六百億的資金可以用於收購股權和資產。

二是收購了中國排名第三的一個支付公司，就是第三方支付。這個大家知道，做網路必須要有網上支付，所以我們當時收購了這個公司叫快錢，是一家上海的公司。第一是阿里的支付寶，第二是微信的財付通，第三就是快錢。我們收購快錢的時候3億美金買的，收購一年時間，現在私募價超過120億元人民幣，也就是接近20億美金，這個價值在未來還會有很大的體現。

除了這個之外，萬達還申請了網上小額貸款。萬達做這個網上小額貸款就是因為全國萬達廣場里面有幾十萬的商戶，這個商戶的消費數據、交易數據，萬達可以拿得到。通過這個交易數據來給這個商戶貸款，所以我們申請了網上信貸公司。這個將來可以做一些貸款，就圍繞它的產業鏈來做。

再一個就是萬達投資公司，主要是做戰略收購的，其主要任務就是圍繞集團產業並購公司，也曾經發起收購銀行和證券。但是銀行是比較困難，因為在中國，民營企業要控股銀行是非常難的，萬達是想控股，我們當時是收了香港一家銀行，1.2倍pb，最後因為你要在中國開展人民幣業務，至少要三年，這是第一;第二，民營企業作為占股51%的股東，在中國銀行法里面現在是沒有的，如果要買，那麼他們就要花一年的時間來修訂這個辦法，可能三、五年開展不了業務，所以後來就放棄了。然後我們知道現在國有的證券公司的股權是要到產權交易所去拍賣的。所以我們本來看好一家，準備拿5倍的pb去買它，結果被一個土豪用12倍的pb買走了，其實它只有3億淨資產，最後他花了30億拿走了，所以是看誰的價格更高。這個說明證券公司牌照也很值錢的。

萬達做金控有個最重要的條件是，遍布全國的萬達廣場里，每年去消費的人群有5億人，未來可以達到7億人，全國人口的60%到70%都去萬達廣場。未來把這些人消費的數據拿到手，就可以做個人消費信貸。消費信貸的前提就是做徵信，所以萬達也在申請徵信牌照，未來產融結合一定要結合產業的商戶資源去發展金融業務。這是我在萬達集團2年多的經驗和想法。

來源：MALL商業

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