十年增長新低，GDP背後的真實中國

作者 |那思達

數據支持 | 勾股大數據

1

兩個不省心的數據

昨天，中國有兩個關鍵的數據公布了。一個是GDP數據，一個是人口。兩個數據恐怕都不讓人省心。

2018年GDP全年同比增長了6.6%，做到了6.5%的預期目標，但分季度來看，增速逐季度向下，下半年向下的步伐有所加快，四季度同比增長了6.4%，是2009年一季度以來的新低。

這里還要插播一段，這個月18日，也就是上周的事，統計局發布公告將2017年的GDP增速向下修了0.1個百分點。所以，如果不調整17年GDP總額的話18年的GDP增幅是多少？這道題太難了，我不會……但有一點是明確的，為了大陸經濟的穩定增長，統計局真的已經盡力了。

另一個數據是人口，2018年的新出生人口之前就傳出多個版本，總之都是不樂觀，昨天終於放榜了。

2018年新出生人口1523萬，比2017年下降了200萬，人口出生率10.94%，是1949年以來的最低值，全面放開二胎的效果曇花一現。

當然，出生仍然大於死亡，2018年人口自然增長率為3.81‰，是1962年以來的新低。大陸總人口達到139538萬人，逼進14億大關。

但麻煩的是結構問題。2018年60歲以上的人口比例達到17.9%，比去年上升了0.6個百分點。上世紀60年代是大陸一個人口出生高峰，他們即將步入60歲，而2016之後出生人口重新掉頭，所以可以預計，大陸60歲以上人口比例上升速度會加快。

翻看這些數據的時候，總是會想起日本，大國的黃昏總是吃瓜群眾喜聞樂見的。往後這些年，大家是不是真的要過苦日子了？

這想必是許多人關心的問題。

2

2018年發生了什麼？

講這個之前，先還是來回顧一下2018年發生了什麼。

2018年全年經濟增速6.6%，季度看逐月下降，下半年降速更加明顯了，三季度降到了6.5%，四季度只有6.4%。從前期發布的經濟數據來看，6.4的增速也實屬預期之中。

經濟有三駕馬車，消費、投資加出口。四季度三駕馬車里有兩駕翻了車，只靠一駕撐著，相較三季度只下降了0.1個百分點，已經是十分難得了。

第一個翻車的是出口斷崖式下滑。大陸2016年下半年以來的經濟復蘇主要是靠出口，2018年前三季度出口的數據還是相當好的，有兩位數的增速，但11月增速下了一個台階，而12月直接下降了。背後原因應該一是關稅效應開始顯現，二是前期搶關稅窗口效應衰退。

第二個翻車的是消費，下圖可以看到，9月份後消費下行趨勢明顯，12月份雖然稍微回升至8.2%，但基本也是多年來的最低水平。

從主要商品品類上看，下半年拖累社零最大的是汽車，降幅不斷擴大。汽車是限額以上企業零售額中占比最高的的大類行業，17年末，汽車類商品在社零中的占比達到28.9%。可以說消費好不好，汽車起決定性作用。

難怪一周之前發改委副主任寧吉喆表示「為貫徹中央經濟工作會議精神，今年將制定出台促進汽車消費、家電等熱點產品消費的措施，擴大居民消費」。然而當前大陸居民家電和汽車保有量與十年前已不可同日而語，加之近年來房價上漲，普通居民高杠桿購房對消費形成擠壓，居民消費能力下降，18年大陸城鄉居民可支配收入增速均出現下滑，今天的促消費新政想要重講十年前家電下鄉的故事，整體來看並不樂觀。

第三駕馬車是投資，上半年翻車，但四季度開始，投資增速明顯加快。

2018年年初政府開始強調金融去杠桿，資產新規打掉了影子銀行，限制了地方政府隱形債務的擴張，同時城投債也出現爆雷，地方政府也走上了融資難的道路。反映在投資上，基建投資出現斷崖式下跌，導致固定投資呈現大幅下降的態勢，反映在融資端，就是社融萎縮。

近期基建項目頻頻復批，也難怪易綱前兩天站出來說「影子銀行是必要補充」，2019年基建大概率要加碼，但能加大什麼程度，還要看中央政府對財政赤字的容忍度，還有就是非標融資的「新口子」能否打開。

3

2019年經濟前景如何？

先說出口，一方面因為前期的搶窗口導致的扭曲效應，現在雖然中美重啟談判，但即使談好，出口數據的恢復也需要一個過程。

另一方面是外圍的經濟放緩，11月以來出口數據很差，並不只是出口到美國的數據差，去其他地區的數據也非常差，這主要與這些地區的經濟放緩有關，比如歐洲英國鬧離婚，法國鬧革命。所以短期來看，出口對經濟的支撐無望。

再說消費，2018年各種形式的財富毀滅，下半年以來經濟下行壓力明顯增大，居民無論是當前收入水平還是對未來的預期都不樂觀，尤其是居民的杠桿還不輕。所以，短期消費增速出現拐點的可能性比較低，大概率還是繼續向下。

投資上面，政府的基建批復確實明顯加快，但我們上面也提到基建加碼能加大到多大程度還是未知數，有許多不確定性。

未來投資還面臨另一個逆風——地產投資。年初之後地產投資增速持續低迷，12月更是降到了9.5的全年最低點。我們知道地產的投資滯後於地產開工，地產開工滯後於土地購置，土地購置滯後於房地產銷售。通常房地產銷售會領先於地產投資3個季度。1-12月份，商品房銷售面積同比增速已經下降至1.3%，而伴隨著大陸居民杠桿率居高不下，社融持續萎縮，地產周期或已見頂，未來房地產對於經濟的帶動作用或許已是明日黃花。

另外，製造業的投資也不容樂觀。

12月份製造業投資與11月份持平為9.5%，說實話剛看到這個數據我是有一點吃驚的，從官方發布的GDP領先指標PMI數據來看，12月全國製造業PMI降至榮枯線下的49.4%，創16年3月份以來的新低，指向製造業景氣轉差。而從11月的工業企業利潤增速來看，也出現了15年12月以來的首次負增長，在此背景下，12月還能維持9.5的增長著實不易。

具體來看，計算機、通信和其他電子設備製造業在連續幾個月領跑製造業投資後逐月回落。從基本面上看，隨著電子商品保有量以及質量的提高，終端需求回落，如果短期內沒有新的技術革命出現，19年電子設備類的製造業投資不容樂觀。

從12月份的通脹數據來看，12月份CPI同比大幅走弱至1.9，而PPI則連續6個月持續回落至0.9,受石油價格和大宗商品價格回落的影響，預計19年PPI大概率轉負，CPI和PPI大幅回落的背後是經濟需求偏弱的表現，預計工業通縮會再度出現。

所以不看長，至少2019年上半年經濟應該還會下一個台階。

那麼股市會不會創下新低呢？從昨天的市場表現來看，經過長期的收割，韭菜們似乎也已經適應了「經濟在合理區間運行」，昨天市場並沒有大跌。但今天市場馬上掉了下去。由此可見市場的矛盾。

因為經濟還在向下，看短期的話，確實食之無味，想有很大的獲利空間並不大，更何況太平洋彼岸還有個在高位欲墜未墜的美股壓力，但看估值，確實接近歷史低位，棄之可惜吧。除非經濟發生系統性風險，否則只是正常的經濟放緩衰退，目前這個估值再往下殺的空間也確實不大了。

4

人均GDP尚有增長空間

復盤完2018年，預測完2019年，如果再往前看，是不是苦日子要繼續過下去呢？

我們還是來看經濟數據，不過不再是短期的波動，而是規模水平。

2018年中國的GDP總量按現價增長到了90萬億元人民幣，過去的增長曲線是許多國家夢寐以求而不得的。隨著量的變大，增速降下來，其實是相當正常的，只是過去的日子過得太好，難免總讓人覺得未來將是黃昏臨近。

90萬億人民幣，相當於13.6億美元，占全球的GDP總量六分之一左右。這是一個相當龐大的市場了，即使不考慮增量，存量已經非常大了。

再看人均GDP，沒錯，大陸的人均GDP確實是不高的，但你也要看是跟誰比。與美國、日本當然是沒法比的，畢竟人家早發展了幾十年，但與自己比的話，這個值一直在上升，雖然最近增速在下降，但絕對值仍然是上升的。

上升的人均GDP對應的就是上升的消費。看汽車、家電、手機的消費量，大陸都是杠杠的。另外，中國不僅是一個龐大的市場，因為地域上的發展不平衡，它還是一個多層次的市場。有些地區因為發展早，某些品類的消費已經飽和，但有些地方還剛剛起飛。

與一些發展中國家不同，大陸不僅是消費大國，也是生產大國，是汽車、家電、手機等的生產大國。如果只有消費，沒有生產，那就意味著要大量的進口，產生貿易赤字，以及相應而來的外債。從過去的經濟史看，外債過多的國家，經濟往往脆弱（美國比較特殊，因為其貨幣特殊）。大陸不存在這一問題。

有人可能講中國只是簡單的組合，沒有核心技術，這太低估了一種產品的集成難度，它需要一系列的產業配套基礎設施，放眼全球，還真的沒有幾個國家可以做到。

人口的紅利其實早就開始消失，但一個已經積累幾十年，有著豐厚家底的國家，你覺得它會看著人口紅利消失而無動於衷？實際上，中國這些年的研發支出也在大幅向前邁步。

在中國還有一個好處，就是上面提到的，中國有一個龐大的市場，人口多，經濟總量又大，一項新的技術馬上可以在數億消費者身上試驗。為什麼高鐵、電商等會在中國蓬勃發展？關鍵因素是我們市場足夠大，支撐得起。

從人均GDP看，中國不到美國的20%，同樣一天24個小時，為什麼？所差的就是生產效率背後的技術實力。這個技術實力的差異，一方面可以通過學習模仿來追趕，這是後發優勢，另一方面也可以通過自主創新去填補，中國在一些領域的研發已經是處於世界前沿，比如5G。（註：下圖中國人均GDP是人民幣計，美國人均GDP是美元計，均為現價）

人口確實是一個影響未來國運的重大因素，但它的負面影響應該還要很多年之後才能到來。在今天主要的經濟國家里，中國仍然是最年輕的國家之一，擁有最龐大的勞力力，並且素質比較高。

日本最強盛的時候，人均GDP超過了美國。說實在的，如果我們在現階段就步入黃昏，那大家誰也不要指責誰了。

人吧，總是喜歡悲劇勝於喜劇。2018年中國的經濟確實遇到了麻煩，2019年至少上半年難言樂觀，這種時候人會自行腦補各種悲劇的劇情。

5

結語

2018年已經過去，四季度GDP增速再下一個台階，從經濟的三駕馬車來看，兩駕馬車翻了車，另外一駕雖然撐著，但2019年難言樂觀。2018年的新出生人口數量也公布了，斷崖式下跌。各種數據疊加在一起，難免讓人驚呼大國的黃昏是否已經到來。

我們習慣了過去幾十年的高速增長，但因為過去的增速太快了，需求端的一點點擾動因素完全被覆蓋掉了，以至於我們感覺不到周期的存在，總覺得經濟會一直高速增長，收入會一直持續增長。

這種一直高速增長的時代確實行將結束，因為我們的體量已經很大了，許多領域的滲透率已經非常高，這很容易會因為一些短期的因素造成需求上的擾動（就比如這個月天氣差，過去因為增長太快可能對銷售沒有明顯影響，但現在可能就有顯著的影響），從而造成經濟上的擾動。

拿美國來說，很難看到像中國這樣長期穩定的GDP增速，但無論多少波折，美國的GDP大方向仍然是增長的，因為技術的提升在不斷帶來生產效率的提升。

告別這個高速增長的時代並不意味著黃昏來臨。中國是一個很龐大的市場，並且因為地域上的發展不平衡，也是一個多層次的市場，它可以做的事情還很多。從這個角度看，能與美國相提並論的只有中國，就連當年的日本也不行。

中國目前的人均GDP不到美國的20%，而日本在巔峰時代是超過了美國的，所以今天的中國人與當年的日本人相比，還有許多需求沒有得到滿足，而這些客觀需求正是推動技術進步的源動力。

只是，今後我們要習慣一下節奏放慢的日子，並在新時代里重新構建新的估值體系。

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