戴俊生：等待需求啟動，銅鋅區間震蕩

銅摘要：上周銅價圍繞著增值稅下調來回震蕩，最終收漲0.28%。宏觀面轉好，美聯儲對加息及縮表的態度逐漸放鬆，資金面寬鬆延續格局；銅供需面來看，供應端增量小，廢舊市場分歧較大；需求端，電網投資增速有望加快，房貸有松綁跡象，房地產開工良好，空調產量小幅下滑，關注庫存變化。近期國內外庫存累積明顯，進口窗口處於關閉，反倒促進出口。預計滬銅1905主要波動區間在48500-50000元/噸，建議多單繼續持有，套期保值者關注50000元/噸附近的壓力。

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鋅摘要：上周滬鋅1905單邊上漲2.19%，消息稱Vedanta資源公司將關閉奈米比亞鋅冶煉廠為期五周，市場擔心供應偏緊。國內外庫存繼續倒掛，LME庫存繼續走低，國內累庫持續；本周進口虧損繼續擴大，需求端關注下遊鍍鋅開工情況。技術面來看，仍出於反彈趨勢中，關注滬鋅1905合約20000-23000元/噸震蕩區間。操作上建議套保空單離場觀望，短線激進者多單入場。

一、行情回顧

上周銅價沖高回落，上半周在增值稅的消息發酵後，迎來了反彈，下半周，再度發酵，周五直接跌破前期低點48670，但在尾盤多頭將價格拉回，最終滬銅主力1905收盤在49320，一周上漲280點或0.57%，滬銅全合約成交203.6萬手，持倉下跌9412手到66.7萬手。上周鋅價震蕩上漲，多頭情緒較濃。其中滬鋅1905主力合約收盤在21655元/噸，上漲465點或2.19%，滬鋅總成交401.8萬手，持倉增加20萬手到55.2萬手。

圖1：銅鋅1905主力合約本周走勢

二、降稅時間落地，央行逆回購重啟

3月15日上午，國務院總理李克強介紹，今年下決心要進行更大規模的減稅降費，把增值稅和單位社保繳費率降下來，減稅降費紅利近兩萬億元。4月1日就要減增值稅，5月1日就要降社保費率，全面推開。

央行今日開展 200 億元 7 天逆回購操作，中標利率 2.55%，和此前持平，今日無逆回購到期。央行公開市場操作停擺 11 天後，在稅期來臨之際周五重啟操作並少量投放，本周則淨投放 200 億元流動性，呵護市場之下穩健姿態盡顯。 央行精細化的操作意圖仍在於維護資金面的合理充裕，不過從投放規模來看亦不希望市場有過度寬鬆之虞。

今天是稅期，央行重啟逆回購操作是正常的，不過量不是很大，資金面還是有邊際收緊的可能。 1、 2 月份資金面偏松與央行呵護跨年流動性有關，避免資金面出現 2018 年 12 月中下旬超預期收緊的情況；而由於資金面較為寬鬆，市場加杠桿的熱情上升， 2 月金融穩定局局長提到警惕市場主體形成「流動性幻覺」和單邊預期。 這意味著銀行間水位可能不會維持 1、 2 月份水平，同時資金利率的波動可能上升，在維持流動性合理充裕的同時防范過度加杠桿。Shibor 全線走高，短端品種上漲幅度較大，隔夜品種升 34.5bp 報 2.655%， 7天期升 13p 報 2.728%。

圖2：公開市場操作和PPI&CPI

三、微觀分析

（一）銅、鋅行業要聞

【Vedanta資源公司將關閉奈米比亞鋅冶煉廠為期五周】據外媒3月14日消息，多元化礦產商韋丹塔資源公司（VedantaResources）的分公司–VedantaZincInternational周四表示，將關閉位於奈米比亞的有色金屬鋅冶煉廠五周。

【Strategic計劃4月份重啟兩座銅礦生產】據外媒消息，StrategicMinerals公司董事總經理表示，計劃4月份重啟LeighCreek銅礦和MountainofLight礦場的生產，朝著全面生產邁出「重要一步」。該項目計劃於2019年末和2020年初投產。第一批銅預計將在重啟三個月後左右完成。

【五礦資源：因道路封鎖Las Bambas銅礦近期或減產】據外媒報導，中國礦業巨頭五礦資源周一表示，由於社區Fuerabamba將封鎖道路長達一個月，使得該公司位於秘魯的LasBambas銅礦”近期”可能減產。

【海關總署：2月銅礦砂及其精礦進口192.5萬噸】據海關總署最新數據，2月銅礦砂及其精礦進口192.5萬噸，同比增加24.9%，累計進口382.1萬噸，未鍛軋銅及銅材進口31.1萬噸，同比減少0.6%，累計進口78.9萬噸，出口未鍛軋鋁及鋁材34.3萬噸，同比增加9.7%，累計出口89.6萬噸，稀土出口2,886.1萬噸，同比減少19.7%，累計出口6,638.9萬噸。

【秘魯1月銅產量跌至6個月來新低】據外媒消息，秘魯能源與礦業部表示，秘魯今年1月的銅產量下降了12.6%至201217噸，這是自去年7月以來的新低。但是秘魯最大的礦場——自由港公司的CerroVerde礦場產量上升10.1%達到了43594噸。MMG公司旗下的LasBambas礦場的銅產量為41692噸，比去年同期上漲31.4%。

【倫敦LME市場鋅錠庫存61000噸】據外媒消息，3月7日，倫敦LME市場鋅錠庫存61000噸，庫存增加100噸，變動占比為增加0.16%。LME鋅錠庫存61000噸，其中註冊倉單44775噸，註銷倉單16225噸，註銷倉單占比26.60%。

【東營經濟技術開發區與達仁國際簽署年產2萬噸銅箔項目】據報導，最近，東營經濟技術開發區與達仁國際資本管理（香港）有限公司成功簽署年產2萬噸銅箔項目入區協議和項目投資協議。該項目預計總投資14億元，達產後可做到年產值30億元，產品全部出口。項目簽約後，將於今年3月份正式開工建設，10月底前完成5000噸項目投產。

（二）數據解讀

（1）銅品種

1、境外礦山動態

近期境外礦山干擾頻出，嘉能可計劃削減其剛果 Mutanda 銅鈷礦產量， Mutanda 是其當地最大的銅 鈷礦之一，銅鈷產量分別為 19.9 萬噸、2.7 萬噸，疊加銅礦入選品位持續下滑、礦山設備老化、資本開 支下滑等潛在問題，令本就不充裕的銅礦供應進一步收緊，而印度 Vedanta 40 萬噸的銅冶煉廠復產受最 高法院阻撓，打破了市場前期對其復產的期待，預計令精銅產量減少 14.5 萬噸，疊加秘魯東南部發生地 震，銅礦供應超預期收緊。

據外媒消息，南方銅業（SouthernCopperCorp）2月25日稱，該公司旗下秘魯一座關鍵的選礦廠將部分關閉3-5天，因該公司需要完成該選礦廠附近的銅尾礦壩和鐵路等基礎設施的修復工作，此前當地出現暴雨天氣。

1月15日，據媒體報導，國有的印度斯坦銅業公司（HCL）制定了一項戰略，其中包括重新開放封閉的銅礦山，到2024年將產能提高到每年2000萬噸。2019年增量還需關注南方銅業和嘉能可：根據我們對境外礦企的跟蹤，預計2019 年境外銅精礦增量約43.8萬噸，較 2018年的增量80萬噸大幅減少，其中 第一量子（Cobre Panama）、嘉能可 （Katanga）、南方銅業 （Toquepala）是主要增量來源，自由港（Grasberg）是減量主要來源。

圖3：境外礦山動態分析

2、市場結構——進口窗口處於關閉狀態

上周洋山銅溢價上漲6美元/噸至59美元/噸，保稅區倉單溢價均值上漲至57.5美元/噸。溢價均出現小幅上漲， 短期出現反彈。

圖4：進口溢價均出現上漲

上周滬倫比值7.62-7.67，進口盈利區間價格在-938.96—-549元/噸，本周進口盈利窗口一直處於關閉狀態，目前的進口倒掛幅度並不利於進口 ，反而利於出口 ，因此目前國內冶煉廠正在出口的量較為明顯 ，這也是導致保稅區庫存增加的主因之一 。

圖5：進口盈虧窗口處於關閉狀態

3、市場結構——跨期價差

本周現貨出現先揚後抑格局。周初隔月合約價差back結構縮窄至150元/噸左右，早間持貨商報價貼水110-貼水20元/噸，周五由於降稅的影響，價差擴大至千元左右，市場報價紊亂，持貨商基本駐足，市場表現有市無價。

圖6：現貨貼水

4、國外庫存下降，國內回升

據Wind，截止3月15日，國內上期所銅庫存較上周增0.85萬噸至26.46萬噸；LME銅庫存18.64萬噸，較上周大幅上漲7萬噸，庫存壓力顯現。

圖7：銅倉單及庫存情況

5、下遊廢舊市場成交一般

由於美元走強以及前期利好消息釋放，上周銅價呈現高位回落走勢。滬銅主力主要運行在49000-49500元/噸附近，市場光亮銅主流價格在43900-44200元/噸，截至目前精廢價差依舊擴大至1200元左右，廢銅消費需求並未大幅減少，優質亮銅仍較搶手。

隨著銅價的沖高回落，廢銅市場恐慌情緒又起，部分持貨商恐跌加大出貨力度，市場貨源增多，但也有部分商家持觀望態度，惜售捂貨不出；而下遊廠家方面趁跌價補貨需求提升，入市採購積極性仍較高，不過趁機壓價的現象也隨之而來，因此整體廢銅市場成交一般。

圖8：廢舊市場

電網：截止至2018年12月，電網基本建設投資完成額累計值為5,373億元，累計同比增長0.6%。今年鐵路基建投資將超過3萬億元，反映出基建對經濟托底的作用，此外，新能源投資比重加大，也對電纜行業形成一定支撐，今年電網投資增速料將有所增長。

圖9：電網基建投資增速情況分析

空調： 2019年2月，大陸空調產量為2788.5萬台，當月同比增長6.2%，春節效應明顯；從商品房銷售增速和空調內銷增速的數據來看，二者的關聯程度較高，而且空調銷售的波動幅度在放緩，後續來看，整體經濟偏弱，空調銷售後續難有太大亮點，基本維持穩定低速增長。

圖10：空調產量情況分析

（2）鋅品種

1、現貨及基差價格走勢

本周增值稅下調落袋為安，確定4月1日開始下調，基本金屬月差結構迅速調整，且稅率下調帶來成本下移，基本金屬下行壓力較大。本周滬鋅受外盤指引，強勢突破22000元/噸整數關口。周初外盤強勢拉升，滬鋅受外盤指引運行偏強，且國內庫存去化拐點有所顯現，對於消費的樂觀預期略有升溫，滬鋅主力偏強震蕩運行，隨後運行重心直接拉升至21850元/噸附近整理運行，多空操作較為謹慎，周五增值稅下調「官宣」，消費預期增強後成本下移施壓，滬鋅主力沖高回落運行重心下移至21600元/噸左右，降稅時間點確定在4月後，03/04價差自200元/噸左右迅速擴大至500元/噸左右，價格反饋明顯。截止本周五，滬鋅指數成交量增78.6萬手至401.8萬手，持倉量增20038手至55.2萬手。

圖11：現貨及基差走勢

2、進口鋅虧損擴大

上周滬倫比值在7.7-7.81區間波動，進口盈利窗口一直處於打開狀態，但是虧損價差逐步擴大，由-581.26到-1059.07元/噸。

圖12：進口盈利窗口關閉

3、12月國內精煉鋅產量小幅下滑

據安泰科，2018年1-12月份上述企業精煉鋅及鋅合金總產量為453萬噸，累計同比減少4.6%即21.8萬噸。其中，鋅合金產量87.2萬噸，同比增加6.4%，占總產量的19.3%，較2017年提升兩個百分點。12月份單月產量為39.3萬噸，同比減少3.5%，較11月份環比減少4904噸，日均產量環比下降4.4%。修正後的1-11月份總產量為413.7萬噸，同比下降4.7%。

圖13：國內精煉鋅產量走勢

4、下遊需求仍未有較大起色

鍍鋅板價格指數仍處於低位，鍍鋅板庫存仍高，主要是由終端需求不佳造成的庫存積壓。

圖14：鍍鋅板需求疲弱

5、國內庫存小幅累積

庫存方面，截止3月15日LME鋅庫存減少8000噸至5.86萬噸，創2008年以來新低。根據我的有色，本周上期所鋅庫存較上周增7000噸至12.4萬噸?。

圖15：國內庫存小幅累積

三、波動性分析

（一）滬銅指數

本周滬銅指數探底回升，增值稅下調並未給銅價帶來特別大的壓力，一個星期銅價再次回到49000上方。從圖形上看指數在60日均線附近的壓力比較大，這也是W型頸線的位置，從技術指標MACD走勢看，仍處於底背離的反彈中，未來我們判斷價格的上漲可能會比較曲折，關注50000點附近的壓力，如果下遊消費不能有效改善，那麼指數將會長時間在50000附近震蕩。

圖16：滬銅指數周線走勢分析

（二）滬鋅指數

與銅價相比增值稅下調對於滬鋅指數的影響小了很多，至少本周滬鋅指數上漲了1.64%。從趨勢來看鋅價仍定位為反彈行情，23000上方的壓力會比較大，目前均線系統比較散亂，價格走勢也比較糾結，建議觀望為宜，後期關注20000-23000震蕩區間。

圖17：滬鋅指數周線走勢分析