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編輯/遼
楊坤河 | 太平洋證券研究院有色鋼鐵首席分析師
先後畢業於上海交通大學和清華大學；曾任職世界500強金屬礦產集團，具有多年金屬礦產及大宗商品產業工作經驗和賣方分析師經驗，先後從事風險管理、大宗商品貿易、行業研究等工作；現任太平洋證券有色鋼鐵行業首席分析師（組長）；第四屆、第五屆Wind金牌行業分析師。
核心觀點
❒. 11月底以來螺紋期貨走強有宏觀和基本面支撐。供給端在低預期下逐漸改善，需求端偏弱但維持相對韌性。
❒. 後期走勢預計震蕩偏弱。供給邊際改善弱化，需求指望冬儲，但不能對冬儲抱太大期望。
❒. 下半年長強板弱可能扭轉。
11月底以來螺紋期貨走強有宏觀和基本面支撐
螺紋期貨自11月底以來緩慢震蕩上行，我們認為有宏觀面和基本面的因素共振。宏觀面上主要是貿易戰階段性緩和，此外還有還有一系列的流動性寬鬆政策出台也是一個支撐。基本面上11月底以來供需基本面略有改善，供給回落而需求在趕工等支撐下維持韌性。
供給端在低預期下逐漸改善
11月底以來供給端進入采暖季，盡管實際限產情況不及預期，但高爐開工率包括產量在11月底之後的下降其實很明顯，例如高爐開工率看，11月中上旬河北高爐開工率還是67%左右，11月底後到12月以來，持續維持在60%以下。從螺紋鋼產量看，11月初已經達到350.48萬噸產量高點，當前連續兩三周降到330萬噸以下。能看到的是，12月上半月產量的降速非常快，不僅是螺紋，包括線材、熱卷等品種，都是這麼一個情況。當然從政策看，應該是11月初就開始采暖季限產，所以那時候大家預期被打的非常低，因此一旦供給端逐漸顯現出限產的跡象，在高預期差下螺紋應該會有比較大的向上彈性。
需求端偏弱但維持相對韌性
在供給端的高預期差下螺紋鋼理論上應該會有比較大的向上彈性，但實際上我們看到螺紋價格也只是緩慢震蕩上行，現貨價格甚至持續疲弱，我們認為這是需求端的問題。12月以來，需求的偏弱能夠直觀地感覺到，參考Mysteel成交量指數，11月以來的下降已經形成了趨勢。但從其他需求指標看，包括基建、地產和製造業投資，其實都是在邊際改善的。如基建投資底部企穩，製造業投資觸底回升，特別是1-11月地產新開工增速達到16.8%達到28個月以來最高，趕工對需求的支撐非常明顯。
後期走勢預計震蕩偏弱
全年來看，鋼鐵價格回落和盈利被動回歸是「穩就業」政策下的必然路徑。中國鋼鐵產業的邏輯從過去兩年的「需求韌性，供給收縮」轉向「供給韌性，需求回落」，產業景氣度高位下滑已是不可避免。所以包括商品包括我們關注的權益市場，2019年可能很難賺趨勢的錢，所以這時候尤其需要關注價格的高頻波動。就短期期貨價格而言，可能是震蕩偏弱的一個走勢，而現貨短期再下跌空間可能有限，但大幅向上的空間也仍然看不到。
供給邊際改善弱化，需求指望冬儲
就近期情況看，11月以來的供給下降，是采暖季限產逐步執行的結果，目前達到一個階段性的底部，往後看再下降的空間會比較有限，也就是說供給的邊際改善是在弱化的，實際上上周的螺紋周產量已經出現環比回升。盡管目前短流程煉鋼已經面臨盈虧平衡，但還沒有達到大幅減產的地步。從需求端看，季節性弱化不可避免，一方面是氣溫影響開工，另外一方面也是臨近節日，下遊實際需求已經逐步在萎縮了。此外人民幣近期貶值壓力消除，對出口需求可能也是一個壓制。目前市場最大的指望就是冬儲，也就是投機性需求。從庫存數據看，鋼廠庫存已經有向社會庫存轉移的趨勢，但總體還是沒有太超預期，表明貿易商實際上對冬儲心態還是比較謹慎。
不能對冬儲抱太大期望
我們猜測如果年底沒有完成冬儲，那麼年後可能會有一波，但是一定不要抱太大期待。過去兩年那麼高的冬儲需求是有原因的，2017年春節是大家預期地條鋼要出清，價格強烈看漲；2018年春節是大家判斷工地在環保停工後有集中開工的需求，今年供給端沒有預期，需求端也沒有預期，冬儲動力弱化是必然的。並且目前傳統意義上向鋼廠拿現貨的冬儲模式可能在多樣化的金融工具面前面臨轉變，比如遠期合約、或者期貨、或者期權形式都有可能。
下半年長強板弱可能扭轉
我們判斷大概率在上半年還是長強板弱的局面，因為地產趕新開工可能仍然有所延續，而基建方面，資金也是首要供給在建項目；板材端，汽車家電的去庫存短期看還是可能繼續維持，減稅降費，乃至近期發改委提出的要出台促進汽車家電消費政策，目前還是處於預期階段，從政策出台到發揮作用，至少下半年。如果後期新開工向竣工能夠順利傳導，減稅降費也能夠釋放出一定的消費力，那麼對於下半年板材的需求還是相對看好。
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