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摘要
花旗集團的業務概況在新興市場的高度曝光率在美國大型銀行中非常獨特。
其相當大的資本回報政策應該是股價上漲的重要支撐因素。
然而，它的估值目前似乎是公平的，投資者應該等待更低的價格。
花旗集團(Citigroup)是一家優秀的銀行，在美國大型銀行中擁有獨特的業務形象，其龐大的資本回報計劃是其投資案例中最令人感興趣的因素。 盡管如此，其目前的估值似乎是公平的，投資者應該等待回調。業務簡介
花旗集團是美國最大的銀行之一，是一家全球多元化金融服務公司。它的市值約為1,510億美元，並在紐約證券交易所進行交易。
花旗集團的核心業務目前主要分布在兩個部門，即機構客戶集團（2018年占收入的近51％）和全球個人銀行業務（占收入的46％）。其餘來自公司/其他公司，其對銀行收入的影響相當低。
在地理位置上，由於其在拉丁美洲，亞洲和歐洲中東和非洲（EMEA）的大量業務，花旗集團擁有良好的多元化，成為美國大型銀行在海外業務中接觸率較高的銀行。
這意味著花旗集團的業務形象可能被認為比其最接近的競爭對手更具風險，例如富國銀行（WFC）幾乎全部在美國經營，通過在政治風險較高的地區經營以及更多地受到匯率變動的影響。
實際上，到2018年底，花旗集團的總資產總額超過1.9萬億美元，其中約8.4億美元（占總數的43％）位於國外。
按收入計算，該銀行去年在國外市場創造了約373億美元，占其總收入的51％。這比摩根大通（JPM）在國外產生的收入（占總收入的24％）和美國銀行（BAC）的收入要高得多，後者占國際收入的13％左右。
雖然美國銀行業成熟且增長前景或多或少與GDP增長長期保持一致，但花旗集團應受益於新興市場銀行普及率下降和中產階級崛起，這使其長期增長良好國外市場的前景。戰略
花旗集團在全球設有辦事處，並在許多國家開展業務，但自全球金融危機以來，其戰略一直專注於縮小規模並簡化其經營。
這種策略取得了良好的效果，銀行目前比幾年前更有效率和盈利。其重組階段在幾年前完成，從那時起，花旗集團的戰略轉向增長並提高回報。
該銀行在多個銀行產品中處於領先地位，其增長主要集中在兩個核心特許經營權，即消費者和機構銀行業務。
與大多數同行一樣，花旗集團正在投資數字化以改善客戶體驗，即在其消費者銀行業務中，作為客戶參與和可能交叉銷售大量產品的驅動力。
鑒於花旗集團擁有一體化的商業模式，這意味著它在金融行業內提供廣泛的服務，並且由於其全球影響力而具有獨特的地理位置，因此它可以成為滿足客戶財務需求的”一站式服務”這是一個難以被其競爭對手復制的立場，可以代表花旗集團的長期競爭優勢。
關於未來幾年的財務目標，其主要目標是年收入增長率約為每年3％，效率比率低50％，年化淨收入增長率在5-10％之間增長15-20％。以有形資產回報率（RoTE）衡量，其盈利目標為11％左右。
考慮到近年來銀行的財務表現，即使考慮到全球經濟增長可能放緩，這些目標似乎也是可以做到的。財務概覽
關於其財務業績，花旗集團報告稱，在過去幾年中，受強勁的美國經濟，較低的稅收和新興市場的影響，業績有所改善。盡管如此，該銀行仍然與其最接近的同行縮小盈利差距，這是其股票以低於其他大型美國銀行的折扣交易的主要原因。
在過去一年中，花旗集團保持了良好的經營勢頭，盡管其有機增長並不令人印象深刻。事實上，盡管美國過去幾個季度加息，但其2018年的收入達到了728億美元，與去年相比僅增長了1％。
花旗集團能夠增加淨利息收入（NII，直接暴露於利率的收入，在當年約3％。這對收入增長非常重要，因為NII占總收入的64％，但NII增長是很大程度上被較低的傭金和費用（同比下降7％）和交易收益（同比下降46％）所抵消。
然而，另一方面，其淨利息收益率在2018年下降至2.72％，同比下降4個基點（bps）。這清楚地表明，由於利率上升而長期存款在某種程度上是有意義的（國家信息基礎設施增長），但還有其他因素影響銀行的收入增長，投資者應該考慮整體情況。
此外，投資者還應考慮到加息只會帶來適度的保證金增長，因為銀行業務是”基於差價的”，這意味著資產和負債收益率隨著利率的增加而增加。
按細分市場劃分，花旗集團的消費者銀行部門去年的收入增長率為3％，而其機構客戶群則增長了1％。最後一項業務對資本市場的波動性更為敏感，2018年第四季度對固定收益，貨幣和商品（FICC）收入尤其不利，同比下降21％。
在其市場和證券服務部門內，由於2018年FICC收入占其市場份額的68％，花旗集團在FICC收入方面受到很大影響。這使得花旗集團比其他大型美國銀行更容易受到FICC的影響，考慮到最近的市場波動，這對其近期市場的收入增長不利。
在成本方面，該銀行仍然在提高效率的道路上，主要是由於經營成本降低。花旗集團在降低成本方面做得非常出色，這反映在四年內減少了約24億美元的年度經營費用。2018年，其成本基礎進一步減少1％至418億美元，效率比率為57.4％。
對於美國大型銀行和摩根大通來說，這個比率是最好的，摩根大通的效率比率也低於58％，遠遠高於花旗集團2015年約63％的比率。這提高了效率，收入相對穩定。期間，對銀行來說是一個非常好的成就。盡管有良好的業績記錄，但由於銀行已經具有卓越的效率，因此可能難以進一步節省成本，因此我認為效率提升不會成為未來幾年盈利增長的重要推動因素。
關於資產質量，花旗集團的信貸損失準備金在2018年增加了2％，達到75.7億美元，但由於貸款額增加，其淨撇帳比率保持穩定在1.04％。考慮到花旗集團對信用卡和新興市場的重要影響，這一規定的增加似乎並不令人擔憂，全球經濟放緩的擔憂並未對銀行的信貸質量產生太大影響。
然而，投資者應該意識到花旗集團比富國銀行或美國銀行更容易受到經濟衰退的影響，因為其業務形象更多地暴露於消費者貸款和投資銀行業務。盡管如此，到目前為止，該銀行的信貸指標仍保持相對穩定（過去五年的淨收費約為1-1.1％），預計信貸損失將在未來幾年逐步增加，同時不會顯著影響盈利增長。
收入增長適度，信貸損失準備金增加以及成本略有下降，導致2018年稅前收益增長僅為3％，達到234億美元。這種潛在的增長並不令人印象深刻，這表明花旗集團的基本面已有所改善，這對花旗集團這樣的大型銀行來說並不奇怪。
盡管如此，由於稅收支出減少，其盈利增長了14％，其每股盈利增長了25％，這是一次性事件，未來幾年無法復制。這意味著過去一年銀行做到的兩位數收益增長將不會在2019年再次發生，這可能是過去幾個月銀行股價表現疲弱的原因，盡管盈利增長強勁。
稅收改革帶來的更可持續的影響是通過股本回報率（ROE）衡量的銀行盈利水平的提升。鑒於稅收費用在2018年較低，預計未來將保持在該水平，花旗集團2018年的淨資產收益率為9.4％，是全球金融危機以來的最高水平，並且在中期內是可持續的水平。然而，這是美國大型銀行中最低的淨資產收益率，盡管花旗集團的風險因其在新興市場的經營而走高。
展望未來，如果經濟狀況保持相對穩定，花旗集團的盈利將繼續增長，但投資者應該意識到該銀行對全球增長風險更加敏感，因為它在國際上比其他大型美國銀行獲得更高的收入和利潤份額。
盡管全球經濟放緩的風險越來越大，但根據分析師的可能，花旗集團應該能夠在未來三年內適度增長盈利。其盈利能力（ROE）預計將在2020年增加至約10％，仍然是盈利水平最低的美國大型銀行。資本比率和收益率
關於其資本化，花旗集團擁有一個像其最親密的同行一樣的舒適地位，這一因素使該銀行在過去幾年中通過股息和股票回購使股東能夠向股東返還大量資金。
截至2018年底，花旗集團的核心資本化率為11.9％，補充杠桿率為6.4％。該銀行自身的CET1比率目標是11.5％，這意味著花旗集團擁有超額資本狀況，因此可以將其大部分年度收益分配給股東。
近年來情況一直如此，該銀行的總資本回報率（股息支付加上股票回購）目標在2018 – 19年的日曆上達到100％，目標是2017 – 19年CCAR周期的 600億美元資本回報率。
在2019年第二季度結束的那一年，花旗集團計劃支付220億美元（這意味著支出遠高於年收入的100％），並在2019年底達到11.5％的CET1目標。這一年度分布約為14％。目前的市值，是花旗集團投資案例中最積極的因素之一。
然而，投資者應該注意到，由於股息支付率僅為其年度收益的25％左右，其股息相當小。該銀行的股息收益率低於3％，這意味著絕大多數資本回報都是以股票回購的形式出現。
預計未來幾年這一變化不會太大，因為花旗集團應繼續主要通過股票回購來回報資本，而股息增長在未來三年內也應達到年度兩位數的增長率，這可以通過盈利增長而非多更高的派息率。結論
花旗集團是一家優秀的銀行，其在美國大型銀行中獨特的地域多元化使其成為一個有趣的長期增長點。此外，其相當大的資本回報政策理論上應該會在未來幾個月內帶來更高的股價。
盡管如此，與其最接近的同業相比，其盈利能力仍低於平均水平，仍低於股本成本。這意味著有必要對帳面價值進行貼現估值。事實上，目前花旗集團的交易在約0.82x帳面價值，在顯著折讓等組，其中大約1.30x市淨率貿易的平均水平。
乍一看，這種估值折扣可能導致投資者認為花旗集團目前被低估，但使用戈登增長模型的變化，我可能一個合理的帳面價值約為0.8倍帳面價值，考慮到可持續淨資產收益率約為10％ 。
請注意，根據分析師的可能，花旗集團的淨資產收益率應該在2019年和2020年左右達到這個水平，因此考慮到該銀行目前的盈利水平，花旗集團的股票目前估值合理，投資者應等待回調進入頭寸或買入多一點。對公允價值至少10％的折扣可能使花旗集團的股票對投資者更有意義。