美股新股前瞻|募資額腰斬，中國環保新材(ZGHB.US)難講「新故事」

　　正值農歷新年之際，A股休市的同時，美股市場卻迎來了一陣中概股赴美IPO的「井噴」時間。而身處綠色建築行業的中國環保新材(ZGHB.US)，也「隨大流」同步更新了赴美IPO招股書。

　　智通財經APP獲悉，中國環保新材最初於2019年10月提交赴美上市申請，而根據彼時的招股書，公司的IPO融資計劃還是最多2340萬美元，磊拓金融集團(Network1 Financial Securities)擔任此次IPO的獨家承銷商。而到了同年12月，環保新材向美國證監會遞交了招股說明書補充文件(F-1/A)，計劃在納斯達克市場IPO，融資1600萬美元，但依舊未能如願上市。

　　隨著時間步入2020年，早前，中國環保新材再度更新赴美IPO招股書，籌資至多1000萬美元。盡管該公司尚未透露發行價，但相較於最開始的2340萬美元來說，其募資額已然「腰斬」。

　　增收不增利，成本依舊承壓

　　想要順利躋身納斯達克市場以獲投資者的青睞，公司首先需要講好一個綠色環保的中國故事。作為國內的一家環保建材生產商，環保新材成立於2004年，其產品之所以被稱作「環保建材」，在於公司兩款主打產品的原材料為采礦廢料(鐵尾礦、銅尾礦等)和粉煤灰，利用礦業廢棄物作為原料生產，從而達到綠色環保的目的。

　　從具體財務數據來看，環保新材的年收入在2018財年(截至2019年2月28日止)內保持著正向的增長，增速接近12%。而到了2019財年首六個月，公司收入約343萬美元(單位下同)雖然較上年同期依然有所增長，但同比增速已然下滑至8%。值得注意的是，截至2019財年首六個月，公司的淨利潤卻與營收形成了「背離」——由2018財年首六個月的60.5萬美元下滑至54.92萬美元，降幅接近10%。

　　公司的生產設施位於南京，且幾乎所有收入均來自於中國市場，但業務結構並非一成不變。細分業務來看，公司業務包括三個主要產品類別，包括高壓滅菌加氣混凝土塊、預拌砂漿和其他建築材料。

　　在早前的2018財年首六個月，混凝土塊以貢獻64.83%的營收絕對優勢成為公司收入的「頂梁柱」。然而，截至2019財年首六個月，砂漿所貢獻的收入比例超越了混凝土塊，以188.37萬美元占比高達54.87%，而混凝土塊則貢獻了餘下45.13%的營收。

　　毛利方面，2019財年首六個月的總毛利為132.9萬美元，較上年同期的99.97萬美元增加32.94%。2019財年首六個月的毛利率為38.71%，相比2018財年首六個月時的31.66%。毛利率增加7.05%，主要歸因於2019財年首六個月內的產品平均售價上升。

　　然而，平均售價的上升並不意味著一勞永逸，公司的成本依舊存在壓力。

　　智通財經APP觀測到，環保新材所需的采礦廢料由伏牛山公司免費提供，時限至2031年3月31日，這意味著包括今年在內，公司還有12年的時間可以享受免費的采礦廢料原材料。

　　雖然環保新材能獲得免費的采礦廢料，但生產混凝土砌塊和預拌砂漿還需要用到水泥、粉煤灰等原材料。截至2019年2月28日止年度，四家主要供應商分別占採購總額的49%，17%，14%和12%。截至2018年2月28日止年度，兩家主要供應商分別占採購總額的59%和22%。

　　由於中國政府采納國家環境政策以控制生產公司所需原材料所產生的污染，公司的一些供應商仍未達到先前的水平，供應緊張使公司依然面臨原材料短缺的問題。而照此趨勢，國家環境政策的影響將持續下去，直到可以更好地控制中國的污染為止，原材料價格有望進一步向向上區間波動。而隨著原材料價格不斷上漲，公司在銷售方面還是出現了承壓。

　　面向南京市場，大客戶集中度高

　　除原材料成本問題，環保新材屬於區域性建材企業，也面臨著客戶集中度的問題。一般來說，建材企業大多都是有地域劃分的性質，這樣能夠減少運輸成本，客戶群體亦會相對穩定。環保新材亦不例外，公司大本營和生產設施位於南京，其客戶也主要分布在南京附近。

　　2018財年內，三大客戶分別占公司總銷售額的30%，20%和12%。2017財年內，三大主要客戶分別占公司總銷售額的27%，19%和12%。而倘若現有客戶的付款周期有所拖延，或對公司的經營造成一定衝擊。

　　智通財經APP觀測到，此前所提及的2018財年內，三名客戶的應收帳款分別占未清應收帳款總額的24%，14%和11%。2017財年內，四個客戶的應收帳款分別占未清應收帳款總額的32%，14%，12%和10%。如果公司將來失去任何大規模客戶，並且無法通過增加對現有客戶的銷售或對新客戶的開拓來彌補任何此類損失，公司的財務狀況可能有隱憂。

　　另一方面，公司在依賴於有限數量的客戶的同時，也面臨著競爭壓力。通常，環保新材的產品主要供給給下遊客戶，多半是房地產行業。環保新材主要在南京大都市地區以及鎮江，揚州，儀征和句容等江蘇省的其他主要城市提供建築項目。

　　目前，國內高壓加氣混凝土行業有2000多家企業。低端市場上有大量企業，平均年產能在20,000到10,000噸之間，市場競爭激烈。高端市場企業高度集中，產品質量符合行業技術標準，年平均生產能力超過50萬噸。

　　預拌砂漿行業中，國內有1000多家企業。地域差異很大，主要集中在華東，華南和沿海經濟發達地區。整個行業的市場集中度不高，同樣也是一個競爭激烈的市場。

　　由行業趨勢來看，不論是高壓加氣混凝土還是預拌砂漿行業，在2018年的行業平均增速均出現下滑的趨勢，一方面受近年來國內環保政策影響，另一方面，高壓加氣混凝土和預拌砂漿還受到諸如加工和製造工藝水平以及產品質量標準化等因素的極大影響。環保新材作為一家區域性建築商來說，體量依然較小，尚未形成規模效應，受到下遊市場需求變化的影響較大。

　　綜合來看，環保新材雖然頂著「綠色環保」赴美上市，但實際主營業務仍然處於建築行業中遊環節，不算特別吸引。再者，公司於市場並不具備領先優勢，未來面對激烈的競爭時，議價能力相對薄弱，可能將影響公司經營的穩健性，且伴隨著原材料價格的一路上行和銷售價格的波動，公司未來盈利前景可能需要重點關注。

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