【首席觀察】中美關係變數下的人民幣國際化謀略

經濟觀察網 首席記者 歐陽曉紅資本的風向變了麼？

當中美關係變數成為當下金融市場重要關註因素時，行至十一年的“人民幣國際化”還好嗎？加速推進反制相幹金融制裁？還是勿操之過急——“雙循環”發展格局下，先完善制度等基礎建設，練好內功為主？

在市場使用慣性主要為美元等貨幣的國際環境下，人民幣國際化指數（RII）從快速攀高到遇阻急落、再到企穩回升，目前為3.03，同比增13.2%。

“人民幣國際化穩中有進，但總體增速放緩，面臨一些外部挑戰與內源缺陷。”中國人民大學國際貨幣研究所（IMI）7月25日發布的《人民幣國際化報告2020》（簡稱“報告”）稱。

從2009年底的0.02到2019年底的3.03，RII漲了151.5倍，但較美元相差16.7倍，較歐元相差8.67倍，較英磅、日元分別相差1.29倍､1.52倍。人民幣國際化之路仍道阻且長，但行則將至。

IMI報告稱，通過RII變化可以發現，金融交易驅動力強勁但波動大、潛在風險高。在嚴格龐雜的國際環境下，中國加速金融業開放，推進人民幣國際化，需要加強金融風險防范與化解。

與此同時，潛在威脅漸露。

這期間，市場諸多關於SWIFT（環球銀行金融電信協會）的說法甚囂塵上。海王集團首席經濟學家、中國銀行原副行長王永利認為，將整個香港完全踢出SWIFT是非常龐雜而敏感的，幾乎不可能。上海新金融研究院副院長、浙商銀行原行長劉曉春亦表示，這很難進行準確的評估；Swift之所以發展到現在這樣幾乎一統天下的地步，是市場選擇的結果。在做最壞打算的同時，可以做一些建設性的工作；比如解決銀行業務資訊的傳輸問題和美元清算等問題。

與之對應，受國際因素影響，近期黃金、比特幣價格暴漲。前者，以至於上交所緊急提示金銀價格波動風險，請會員單位合理控制倉位；後者，突破1萬美元；有人稱，比特幣大漲關鍵在於其避險資產的屬性已現，是一次補漲。

不過，既然一國貨幣的國際化是水到渠成之結果，那麼“水”不至，或缺“水”的話，如何匯成“渠”，或者建“渠”呢？

“上海價格”（打造上海國際金融中心）、經貿規則與國際接軌、提升國家競爭力、註入數字元素等，專家、學者們如此建言人民幣國際化。

一

不妨先看人民幣國際化現狀如何？IMI報告給出了這樣的坐標：

目前，人民幣位列全球第六大支付貨幣，也是國際貿易、國際投融資的主要計價貨幣和重要的國際儲備貨幣之一。

但據SWIFT最新數據：2020年6月，在基於金額統計的全球支付貨幣排名中，人民幣上升一位至全球第五大最活躍貨幣的位置，占比1.76%。與5月相比，人民幣支付金額總體增加了14.15%，同時所有貨幣支付金額總體增加了16.05%。當月，以歐元區以外的國際支付作為統計口徑，人民幣位列第八，占比1.14%。

這一年，人民幣國際化頗為曲折，各種指標的總體表現增降不一。

增的是：跨境貿易結算規模和占比，以及服務貿易、跨境人民幣業務，包括人民幣在全球外匯儲備中的占比等；降的是：對外直接投資與人民幣ODI（境外直接投資），及貓熊債發行量等。

報告指出，跨境貿易結算規模和占比繼續企穩上升，跨境貿易人民幣結算占中國貨物及服務貿易總額的19.1%，較2018年底增加了4.3個百分點；結算以貨物貿易為主，服務貿易顯著增加；跨境人民幣業務保持增長。

2019年的收支基本平衡。如我國跨境人民幣收付金額合計19.7萬億元，同比增長23%。2019年收付比為0.97，其中實收10萬億元，實付9.7萬億元，人民幣流出、回流規模繼續擴大，收支基本平衡。

不過，人民幣金融交易方面，對外直接投資與人民幣ODI（對外直接投資）雙降。人民幣證券投資而言，離岸人民幣債券市場穩步發展，但貓熊債發行量收縮。2019年點心債發行較去年增加159.34%。但貓熊債券較上年發行量顯著下降36.9%。

滬倫通、中日ETF互通、滬深港通南向投資者識別碼等互通措施相繼落地，MSCI、富時羅素、標普道瓊斯三大國際主流指數“納A”第一階段進入尾聲，為 A 股帶來的資金增量約 5400 億人民幣。

值得一提的是，衍生品市場發展取得突破。2019 年人民幣原油期貨成交額30.95萬億人民幣，居世界第三，僅次於WTI 原油期貨和 Brent 原油期貨。

繼原油期貨、鐵礦石期貨以及 PTA 期貨之後，橡膠期貨在上海期貨交易所掛牌交易，成為我國第四個對外開放的人民幣計價期貨品種。

報告稱，農產品、能源、貴金屬、化工等領域的“中國價格”在國際市場得到認可和廣泛使用，將推進人民幣在全球貿易體系中逐漸發揮與我國經濟實力和國際經濟地位相符的積極作用。

然而，流動不足、交易主體和交易需求同質化、基差交易不活躍等問題制約人民幣利率衍生品市場的發展。在開辦人民幣匯率衍生品的交易所中，香港交易所、新加坡交易所、芝加哥商品交易所（CME）延續了2015年以來的美元兌人民幣（USD/CNH）高速增長態勢。

這一年，人民幣金融資產受國際投資者青睞。報告指出，2019年末，境外機構和個人持有境內人民幣金融資產餘額增至6.41萬億元，同比增32.2%，延續2016年以來的增長勢頭。在非居民所持人民幣資產中，規模最大的是債券，其次是股票、存款及貸款。

人民幣外匯交易來看，據2019年9月16日國際清算銀行（BIS）發布三年一次的全球外匯市場調查，人民幣為全球第8大外匯交易貨幣。

令人欣慰的是，人民幣在全球外儲中的占比不斷走高。截至2019年底，人 民幣全球外匯儲備規模增至2176.7億美元，比2018年底增加145.9億美元，在外匯儲備中的占比為1.96%。

實際上，IMI報告指出人民幣國際化進程有三大特征，諸如：

其一，人民幣貿易計價結算職能鞏固回升。在全球貿易萎縮和我國對外進出口低速增長的情形下，經常項目下跨境人民幣收付金額逆勢擴張至6萬億元，貴金屬、原油、鐵礦石等大宗商品人民幣計價實現突破，全球貿易結算中的人民幣份額達到2.41%，較上年提高17.9%。

其二，國際金融計價交易繼續擔當RII增長的重要推進力。2019年人民幣國際金融計價交易綜合占比達到4.72%，同比增長15.2%。其中，人民幣外商直接投資規模穩中有升具有決定性意義，但人民幣直接投資和人民幣國際信貸表現出明顯的季度波動特征。

其三，人民幣國際儲備職能進一步夯實。全球已有超過60家中央銀行宣布直接或間接持有人民幣儲備資產。國際貨幣基金組織統計數據顯示，去年底人民幣官方外匯儲備規模增至2176.7億美元，占比為1.96%；人民幣在特別提款權（SDR）中的相對份額為10.54%，略低於2015年審查確定的貨幣籃子構成權重10.92%。

如果細究人民幣國際化現狀，會發現一如2018年，由於資本項下的國際金融計價交易對於市場反應敏感，其仍是RII波動之主要“推手”。

國際貨幣有“結算、計價、儲備”三種職能，且有一定排序。現在，資本項目開放、人民幣匯率與利率的市場化均已行至最後一公里；人民幣國際化的路徑依賴愈發清晰，亦頗為微妙。

當下，在貿易計價結算、金融計價交易、國際儲備等領域，人民幣使用止跌回升——這令RII大幅回升，但其增長態勢是否可持續呢？回歸本源，這需要用經濟實力（國家核心競爭力）、國際影響力等關鍵要素去回答。

二

如果說“全球金融中心”被錨定為目前人民幣國際化的關鍵字，那麼，成為貨幣區的錨貨幣則是一個重要代名詞，而錨貨幣的內核是綜合國力。

“應當學習借鏡倫敦、紐約、法蘭克福、東京等的成功做法，吸取經驗教訓，通過全球金融中心建設助推人民幣國際化。”IMI報告稱。

發揮人民幣錨貨幣作用，著力打造人民幣貨幣區。一位接近國家外匯管理局的外匯專家建言，錨貨幣是指一國貨幣被其他國家作為穩定經濟金融貨幣的工具，從而自發選擇盯住的貨幣。目前只有美元、歐元稱得上是錨貨幣。

“未來，如何突破美元等主要貨幣的使用慣性，建立人民幣的網路效應，以上海國際金融中心提升全球金融資源調配能力，成為人民幣國際化深化發展的關鍵。”報告認為。

這正如2020年的IMI報告主題：“上海如何建設全球金融中心”。

IMI副所長王芳表示，將上海建設成為科創中心、經濟中心、金融中心、貿易中心、航運中心協同發展的全球中心城市，引領中國高質量發展和高水平開放，為人民幣國際化提供堅實的基礎和持久的動力。

她解釋，人民幣國際化是貨幣的國際化，需要建立在一定的基礎之上。如果我們自身的實體經濟做強大了，金融市場發展得更完善了，經濟金融對外的開放程度提高了，跨境人民幣支付清算更便捷了……人民幣的國際使用將是水到渠成的結果。

不過，上述外匯專家認為，人民幣當前已經具有作為區域錨貨幣的基礎條件。從經貿聯繫看，我國與東盟互為最重要的貿易夥伴國。從貨幣穩定性看，人民幣匯率在均衡合理水平上雙向波動，是全球表現最穩定的貨幣之一，在SDR貨幣籃子中的權重波動較小。從儲備基礎看，我國外匯儲備超過3萬億美元，能夠有效抵抗風險沖擊，是人民幣發揮錨貨幣作用的壓艙石。

“未來應著力推進人民幣貨幣區的建設，進一步加強與亞洲國家和‘一帶一路’沿線國家的交往，以點帶面加快形成人民幣貨幣區，並進一步豐富外匯交易產品。”

而在中銀證券全球首席經濟學家管濤看來，上海國際金融中心建設重點是落實制度型開放。

他認為，上海國際金融中心建設重點是落實中央提出的制度型開放。2018年底中央經濟會議提出推進由商品和要素流動型開放向規則等制度型開放轉變。制度型開放有三個方面的含義：

諸如，經貿規則要和國際接軌。根據全球金融中心指數的排名，上海國際金融中心今年的排名在香港之前，但投資者對此不一定信服。非常關鍵的問題是，我們的開放規則沒有與國際接軌。

其次，制度型開放要提高立法層次。這次香港在回應美國威脅要取消港幣和美元掛鉤的時候表示，港幣的自由兌換不是美國政府而是基本法規定的，如果要限制資本自由進出需要修改基本法。現在中國的法律法規的穩定性是個問題。我們需要考慮提高立法層次，爭取做到一個法規的存廢不是某個部門發一個通知就可以決定的。

再者是制度型開放要在風險可控下漸進地對外開放。這樣可以避免少開倒車、少走回頭路，維護對外開放形象。如果政策總是反覆，對國際聲譽、投資者信心是有影響的。

其實，任何一個新興的貨幣強國總是以經濟強國、貿易強國為其前提條件。

本質上，一國貨幣的國際化是整個國家國際化的一個部分、一種表現，離開國家的貨幣國際化不切實際。如王永利所言，它至少需要具備“國際影響力、國際收支逆差、高效安全的國際收付清算體系及金融市場”等三大重要條件。

正如，“外部環境更加嚴格；國際貨幣競爭更加激烈；離岸人民幣市場有待深化發展；提升金融管理能力”等因素被IMI報告視為人民幣國際化總體增速放緩所面臨的外部挑戰與內源缺陷。

誠然，王永利認為，中國在宏觀政策調整方面遠不及美歐日英等國家那麼猛烈，但卻又可能成為今年主要經濟體中唯一保持經濟正增長的國家。這會在一定程度上增強人民幣及中國金融市場的國際吸引力，從而迎來難得的發展契機。但現在既無急於拋售美國國債可能將美元儲備兌換成黃金並搬回的必要，也不存在短時間內高達上萬億美元的買賣市場。

他說，人民幣國際化要納入國家戰略高度重視、認真研究，但仍要堅持少說多做，紮實推進，而不能盲目沖動——認為中國已經是第二大經濟體，人民幣就應該同時成為第二大國際貨幣。

而“雙循環”新格局下，人民幣國際化似乎亦被賦予新的責任與使命內涵。

在人大國發院教授劉青看來，四十年來我國在國際貿易上取得無與倫比的成就，對此毋庸贅言。但我國需要警惕可能已經顯現的後勁不足問題，尤其是在國際競爭激烈的中、高科技產品領域。我國當前階段沒有“出口過度”，相反是“出口不足”，我國貿易模式事實上已經演變為“小進中出”型，需要提防日益“體內循環”或“內卷化”的趨勢。

“對出口占比的下滑不能掉以輕心，對我國未來高端制造業所面臨的競爭態勢需保持警惕；而高端制造業正是我國未來出口提升的關鍵所在。”他認為。

交通銀行黨委副書記、行長劉珺在7月25日的“2020國際貨幣論壇”上表示，主權貨幣國際化之錨是綜合國力。貨幣的根本屬性是國家利益。不管如何設計國際貨幣格局，主要錨貨幣的話語權取決於主權國家的核心競爭力。

但貨幣國際化經典理論遭遇實踐挑戰。劉珺認為，數字技術不僅促進了數字經濟的快速發展，也帶來了貨幣信任機制的嬗變。未來的國際貨幣體系不只是主權貨幣的組合，而且是數字貨幣與主權貨幣共生和相互交織的新格局，人民幣國際化2.0版必將是註入數字元素的體系競爭。人民幣國際化需兼顧數字貨幣的發展和變化。“國際貨幣體系需要貨幣監管的國際協調機制，監管科技的與時俱進不可或缺。”

其實，“應準確把握貨幣的本質、演變的邏輯、發展的規律，認真反思現有信用貨幣體系；”王永利表示，“特別是國際貨幣體系存在的根本問題，加快數字貨幣的研發和實施，不是簡單模仿美元的國際化運行中美國的獨斷專行，而是要建設更加公平合理、安全高效的新型國際貨幣體系。”

與此同時，人民幣國際化的B面是國內經濟健康運行，享受人民幣國際化好處的同時，也要承擔責任，這也意味著中國經濟更多暴露在全球經濟金融風險之中。

而成功的國際金融中心，亦必然會有一個“開放與包容”的經濟人文環境，但前提是強大的金融管控能力與穩定成熟的市場交易機制。

一國貨幣的國際化，亦要求該國市場化體制機制建設的國際化，其影響力得到國際社會的廣泛認可——國際市場主體才更具持有該國貨幣的意願。那麼，我們開閘放水之後，方可引得“活水”入“渠”來。

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