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對資本市場改革的解讀正流於「萌化」，而真正要緊的獨立機構投資者建設，更需要得到所有人的關注。唯有它，才能拯救證監會主席於火山口。
2月27日，中國證監會新一任主席易會滿首次亮相新聞發布會。
在發布會上，易會滿就設立科創板並試點註冊制，以及推進資本市場改革發展等進行了闡述，並回答了記者提問。
對於股民關心的「行情」，他並未過多涉及。不過，「火山口」的說法可謂一次創新。
「火山口」源自於中國證監會第一任主席劉鴻儒，他當時曾說，這項工作（當證監會主席）是火山口，實在要我做，時間也不能長。
在外界看來，火山口的意思是證監會掌握著決定誰可以上市的權力，因此要妥善處理各方利益訴求，非常棘手，猶如坐在火山口。
不過，易會滿則對火山口進行了另一種解讀。他說，證監會的職位是一個火山口，我們的工作直接面對市場，每天都在做現場直播，不管願不願意，不管喜不喜歡，這個月我已經感受到了什麼是火山口。
顯然，這兩種解讀的差別很大，這也說明了易會滿的智慧。
2月27日，國務院新聞辦公室在北京舉行新聞發布會，請中國證券監督管理委員會主席易會滿，副主席李超、方星海，上海證券交易所理事長黃紅元，證監會首席律師焦津洪介紹設立科創板並試點註冊制，進一步促進資本市場穩定健康發展有關情況，並答記者問。
垂直監管
實際上，中國股市的深層問題絕非證監會主席可以解決，它有賴於更高層面的持續推動。比如設立科創板，這便是高層決策，因此推進迅速。
科創板是窺測資本市場變革最好的管道。
科創板有兩個標籤，一是註冊制，二是上交所。
以前，企業要在A股IPO，必須由中國證監會下設的發審委「核準」。所謂「核準」很大程度是「審」。在實踐中，「核準」早已淪為一種近似審批的制度，早已違背當年核準制改革的初衷。
而科創板的推出有兩層意義，一是實施註冊制，以後不再「審」。二是能否上市的「決定權」從北京轉移到了上海（上交所）。
某種意義上講， 這是一種城市經濟的競爭，也可以說是央地在財金權力分配上的一次調整。
另外，科創板也容易讓人回憶起1990年代初，中國股市草莽味十足卻充滿活力和野性的歲月。那個時代，上交所和深交所並非直屬於中國證監會，而是很大程度上受制於地方政府。
從消極的角度看，資本市場必須是全國統一的市場，資本作為一種要素，它必須在國內充分自由地流動，如果地方政府的意志過度介入資本市場，就很容易引發市場分割、市場混亂以及其它社會問題。
但從積極的角度看，深圳和上海兩個市場的競爭，必然也使得雙方有更大的企圖心去做好市場的治理。因為，它們都希望吸引更好的公司和更有實力的機構投資者。
但遺憾的是，之後的垂直管理取代了交易所競爭。而科創板重新賦予上交所以重要地位，顯然意義深遠。不過它是否指向了資本市場改革的某些大趨勢，還有待觀察。
12省市真金白銀重獎科創板上市，最高1600萬。
賦權市場
科創板的進步意義是有目共睹的，在科創板一系列制度建設的文件中，我們很容易發現諸多「亮點」。
比如，科創板股票的漲跌幅限制放寬至20%，新股上市後的前5個交易日不設漲跌幅限制。通俗些說，其意義在於，給投資者更快的「逃跑權」，給爛公司更嚴厲的懲罰度。反過來，也給投資者和好公司更大的「買入權」，以及給好公司股東更大的獎賞。
以前，爛公司股價崩潰的時候，投資者多半會被10%的漲跌幅限制鎖住。遇到好公司，同樣被鎖住，根本買不進去。因此，10%的漲跌幅限制長期都被認為是中國股市的一種惡劣制度，它一直都在保護那些爛公司。在科創板，未來的漲跌幅限制或許會有所松動，從10%變為20%。
此外，允許符合科創板定位、尚未盈利或存在累計未彌補虧損的企業在科創板上市，允許符合相關要求的特殊股權結構企業和紅籌企業在科創板上市。
「虧損可上市」，「特殊股權結構可上市」，這兩點是對此前上市邏輯的顛覆。以前上市必須盈利，旨在支持創新企業的創業板也是如此，主板、中小板更不用說。有觀點認為，這迫使那些希望上市的公司在IPO之前，進行財務造假，最後是二級市場的股民買單。
另外，特殊股權結構則意味著以前同股同權的硬性要求出現了軟化，可能給創業者更大的對企業的控制權，比如實施AB股制度，創始人手中股權的投票權是別人的很多倍。這將更有利於支持創業家的創業熱情。
總之，這些都是制度創新，它將更大的權力賦予市場，即使是股民的「逃跑權」更大了，這也必須被看成是一種制度進步。
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機構投資者
但是，另一種制度建設可能同樣重要，即要大力促進資本市場獨立機構投資者的發展。為什麼？這是一個簡單的經濟學分析。
機構投資者是中小投資者股權集中之後的的代理人，它有利於發揮市場博弈一方的規模經濟。這是什麼意思呢？一個股民的利益遭到大股東侵害，要維權，訴訟的成本太高，所以乾脆不去維權——這就是中國資本市場的現實。
但如果是機構投資者，則完全不一樣，它們集中了成千上萬個中小投資者的股權，去和違法圈錢的大股東打官司，不但更加專業，而且有規模效應，訴訟的平均成本也更低。
於是，問題來了：中國有這麼多基金公司，為什麼沒見到那些違法圈錢的上市公司大股東被基金公司拉下馬呢？這個問題問到了本質。
中國的大型基金公司，主要是公募基金，它們在股權結構上存在某些問題，或者是地方國有背景，或者就是一些民營財團的子公司。這種缺陷，導致它們無法形成一種真正的激勵。
它們根本不獨立，不獨立於那些資本市場的大玩家，無法「有恒產者有恒心」。所以，我們看到了很多老鼠倉，基金經理竟然坑害自己的「基民」。
在科創板的諸多文件中，有這樣的表述：對個人投資者的資質規定為，證券帳戶及資金帳戶的資產不低於人民幣50萬元，並參與證券交易滿24個月。
以上規定的初衷很明顯，強調投資者的「適合性」。換句話說，和現有A股的散戶相比，科創板的散戶更加「老江湖」，更加「有實力」。因此，對風險的甄別和承受能力更強。
這是一個有進步的變化，指向是對的，即不但考慮供給側——上市公司，券商等，而且考慮需求側即投資者適合性的問題。但不妨更進一步，通過資本市場的制度建設和革新，大力發展更多、更強且獨立的機構投資者。
實際上，唯有獨立的、強大的機構投資者，才有可能拯救證監會主席於火山口。火山口的根源是，在核準制之下，證監會有著「決定誰成為億萬富豪」的權力。而在發達市場，證監會的主要功能並不是「決定誰成為億萬富豪」，而是「抓壞人」。
在註冊制之下，「決定誰成為億萬富翁」的是獨立的機構投資者，它們決定了一家公司IPO的成功與否。同時，它們也受到信托制度的約束，再加上自身股權激勵的原因，它們會對大股東和權貴形成的強大的制衡。此外，再加上熱衷訴訟的律師集團，資本市場將達到一種良性的力量均衡，而不是惡性的利益均沾——除股民之外。
不過，以上只是一種改革深化之後的理想狀態。
股市漲跌，是個資金進來多少，而且願意呆多久的問題。本質上講，是個信心問題。信心又有長短之分，短期的信心靠的是對資金流入管道的放鬆，比如配資監管的裁量。而長期的信心，則有賴於制度的構建。
顯然，後者更重要。
作者 | 南風窗常務副主編 譚保羅 [email protected]
新媒體編輯| 鄭嘉璐 [email protected]
排版 | GINNY
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