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編者語：
2019年春節即將到來，對於下周市場走勢，本篇研報通過梳理2015年以來歷年春節前市股債匯三市表現，對今年春節前最後一周市場表現做出預測。敬請閱讀。
文/周冠南，陳靜（華創證券）
摘要
總結來看，春節前最後一周股市一般會走出「春節躁動」行情，呈現上漲走勢的概率較大；從匯市來看，春節前最後一周匯市基本呈現貶值走勢，同時美元指數也大概率呈現貶值走勢，因此人民幣匯率貶值並非因為美元指數走弱，可能是因為春節長假出境遊大幅增加，換匯需求大幅增加，導致購匯增加，影響人民幣匯率；從債市來看，春節前最後一周債市大概率延續此前走勢，並不會發生反轉，因此，下周為春節前最後一周，債市收益率可能延續本周走勢。考慮到2015年和2018年春節前央行均進行降準，平穩資金面，而本周五央行也將進行降準，因此下周資金面對債市的影響料較為有限，債市可能將小幅波動。
債市策略：利率債方面，在目前經濟下行依然沒有反轉和央行貨幣政策維持寬鬆的大環境下，利率債仍有期限利差壓縮空間，投資者可以通過長端利率債博取資本利得；信用債方面，寬信用政策持續加碼，一些產業龍頭和城投債的信用風險減弱，但絕對收益仍可觀，在把握個券風險的前提下可降低資質、保持短久期以獲取票息。
風險提示：春節取現需求大增；寬信用政策效果超預期
正文
一、春節前最後一周，哪類資產最躁動？
周四（1月24日）央行暫停公開市場操作，今日有2500億逆回購到期，央行進行1000億的國庫現金操作，淨回籠1500億，由於春節取現以及地方政府債繳款逐步開始，資金面有所收緊，期貨和現券均弱勢盤整，期債主力合約明顯減倉，10年期主力合約收跌0.05%，10年國債活躍券收益率上行0.5bp。
2019年春節即將到來，對於下周市場走勢，我們通過梳理2015年以來歷年春節前市股債匯三市表現，對今年春節前最後一周市場表現做出預測。
1、股市春節行情顯著，多為上漲
股市在春節前大概率呈現上漲趨勢。從近四年來股市春節前最後一周的表現來看，股市「春季躁動」確實存在，近四年來有三年股票在春節前最後一周都呈上漲現象，僅有2018年較為例外，2018年受春節前受美股大跌影響，當時全球股市均受到衝擊，大陸A股亦不例外，一周之內下跌3.3%。與此同時，春節前最後一周股票市場成交量明顯收縮，並且成交量與股市漲跌情況呈現正比，股票漲幅越大，股票成交量縮減越小，2015年股市漲幅較大，當年股票成交量並未縮減，反而大幅提高。今年春節前最後一周股市可能將延續本周的「春節躁動」。
2、換匯需求較大，人民幣匯率大概率貶值
春節長假增加換匯需求，人民幣匯率大概率呈貶值狀態。從近幾年春節前一周人民幣匯率表現來看，人民幣多呈現貶值趨勢，與此同時，美元指數也呈現走弱趨勢，因此可以判斷春節前一周人民幣匯率走弱並非是因為美元走強。究其原因，我們認為，主要因為隨著人們生活水平的提高以及長假較少（目前僅十一和春節兩個長假），近年來春節期間出國旅遊人數不斷增加，導致換匯需求增加。從2018年春節期間旅遊情況來看，呈現港澳遊大幅增加，出境遊持續升溫的現象。2018年春節出境遊人數高達650萬人，規模創歷史之最。春節假期間，出境遊方面，驢媽媽數據顯示，泰國、香港、越南、菲律賓、法國、紐西蘭、日本、瑞士、加拿大、斯里蘭卡為春節出遊人數最多的十大境外目的地，6天以上的長線遊占比為67.5%。並且，出境旅遊價格綜合指數同比上漲4.5%，達到近年來最高，價格上漲增加換匯需求。日均價格排前十位目的地為馬爾地夫、紐西蘭、斐濟、澳大利亞、夏威夷、法國、加拿大、毛里求斯、德國、阿聯酋。今年來看，旅遊業內人士預測今年春節期間出境遊人數可能將達到700萬，再創歷史新高。因此導致換匯需求較大，導致售匯增加，從而對人民幣匯率產生影響。
3、債市基本與前期走勢一致，下周債市收益率或延續小幅波動
春節前最後一周債券市場走勢基本與前期走勢一致，不會扭轉趨勢。債市方面，利率債方面，從收益率走勢來看，債市收益率在春節前一周有升有降，2015年和2018年收益率有所下降，2016年和2017年則有所上升走勢，並未呈現特定的規律。從收益率波動幅度來看，除2017年春節10年國債和10年國開收益率大幅上行，分別上行10.3bp、14.7bp，其他年份春節前最後一周債市波動相對較低，平均來看國債波動2.8bp，國開波動6.9bp。國債期貨方面，走勢與利率債基本一致，5年期國債期貨活躍合約平均波幅為0.72%，10年期國債期貨活躍合約平均波幅為0.71%，從交易量來看，國債期貨在最後一周交易量明顯收縮，這與部分參與者提前休假有關。
進一步從債市趨勢來看，春節前一周，由於市場參與度降低，債市收益率大概率與前一段時間表現一致，很難產生反轉。2018年和2015年春節前債市收益率趨勢下行，這使得春節前最後一周債市收益率也逐步走低，相反，2016年和2017年春節前期債市收益率呈現走高趨勢，導致這兩年春節前最後一周債市收益率同樣走高，尤其是2017年春節前，受監管影響，10年國開和十年期國債收益率均大幅走高。今年來看，目前收益率大趨勢仍為下行，但是本周受地方債發行節奏加快以及經濟數據總體超出市場預期影響，導致收益率波動上行，但是上行幅度較小，由此來看下周來看債市收益率可能延續本周波動趨勢。
下周地方政府債進入密集發行期，資金面或小幅收緊，但央行本周五將進行降準，資金面對債市產生影響或較為有限，債市收益率料小幅波動。從影響債市的因素來看，春節前最後一周一般沒有經濟數據公布，影響債市的主要是資金面，歷史上2015年（2月4號降準）和2018年（1月25號降準）在春節前期央行均進行了降準操作，維護春節前資金面，而這兩年期春節前一周資金面並未債市產生顯著不利衝擊，而2016年年後（2月29日）央行才進行降準操作，2017年並未進行降準操作，因而這兩年春節前資金面確實對債市有所擾動，而本周五25日央行將進行年內的第二次降準操作，而且普惠金融信貸考核也可能在本周五進行，因此下周資金面大概率仍然不會明顯收緊，債市收益率可能小幅波動。
總結來看，春節前最後一周股市一般會走出「春節躁動」行情，呈現上漲走勢的概率較大；從匯市來看，春節前最後一周匯市基本呈現貶值走勢，同時美元指數也大概率呈現貶值走勢，因此人民幣匯率貶值並非因為美元指數走弱，可能是因為春節長假出境遊大幅增加，換匯需求大幅增加，導致購匯增加，影響人民幣匯率；從債市來看，春節前最後一周債市大概率延續此前走勢，並不會發生反轉，因此，下周為春節前最後一周，債市收益率可能延續本周走勢。考慮到2015年和2018年春節前央行均進行降準，平穩資金面，而本周五央行也將進行降準，因此下周資金面對債市的影響料較為有限，債市可能將小幅波動。
債市策略：利率債方面，在目前經濟下行依然沒有反轉和央行貨幣政策維持寬鬆的大環境下，利率債仍有期限利差壓縮空間，投資者可以通過長端利率債博取資本利得；信用債方面，寬信用政策持續加碼，一些產業龍頭和城投債的信用風險減弱，但絕對收益仍可觀，在把握個券風險的前提下可降低資質、保持短久期以獲取票息。
二、利率債市場復盤：國庫定存招標利率回落，現券收益率小幅上行調整
（一）資金面：資金情緒維持寬鬆，資金利率小幅上行
（二）利率債：活躍券小幅上行，收益率曲線陡峭化
三、信用債市場復盤：中短票收益率下行，異常成交個券增多
法律聲明
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（完）
文章來源：微信公眾號 「華創債券論壇」2019年1月25日（本文觀點僅代表作者個人觀點）
本篇編輯：吳麗利
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