跨境並購中的高新技術價值評估

結合海外技術評估特點，採用折現現金流法的主要操作過程如下：

接受委托，就本次評估目的、評估對象與評估範圍、評估基準日，價值類型等問題協商一致，並制訂出評估工作計劃，其中包括人員安排，時間進度，技術方案，工作的配合和協助，報告使用限制，提交及方式等事項。

1. 進行相關的宏觀經濟分析以及行業市場分析

宏觀經濟直接和間接地引導或約束微觀經濟的運行，企業運行發展會直接或間接受到宏觀經濟的影響。因此，分析中國的宏觀經濟形勢，預測中國宏觀經濟形勢的未來趨勢是企業價值預測的基礎組成部分。反映中國經濟運行的特徵的主要指標包括了： 出口金額，固定資產投資，社會消費品金額，民間投資，房地產市場供需，居民消費價格指數，通貨膨脹，人均可支配收入，生產價格指數, 採購經理指數，能源供需狀況，財政收支，貨幣供給，社會融資表現，人民幣匯率走勢，證券市場走勢等。

行業市場分析: 一項專利技術總是基於一定的行業市場需求，其研發後的實施經營與價值的體現更是與所處的經濟環境與行業狀況息息相關。所以應根據技術所在的行業及市場分析包括該技術所在的行業特徵，國內外的現狀，發展歷史，國內的相關政策，行業未來幾年的需求，行業內的主要企業，對於技術的要求，發展趨勢等。

2. 收集資料

資料包括直接從市場，政府部門，各類專業機構等管道獨立獲取的資料，聽取技術持有者介紹有關情況。以及對於技術的應用和商業經營模式，未來經營規劃，成本構成等進行管理層訪談，了解企業未來的主要經營業務，經營狀況，未來收入的預測和成本的預測等。其中比較重要的幾個概念解釋如下：

確定該技術的經濟壽命期，預測在經濟壽命期內技術應用生產技術產品的銷售收入。在預測未來收益時，根據該技術產品的未來發展規劃及市場情況，編制該技術產品在預期年限內的收益預測表。通過管理層訪談了解產品的銷售量及銷售價格，市場需求和未來發展趨勢，並且衡量做到未來預期收益的現實基礎。評估結論也是以該預期收益做到為前提條件。

明確該技術帶來產品的成本構成，明確各項成本費用。生產成本主要由直接材料、薪水及附加、製造費用（含動力）構成。通過分析技術產品歷史成本構成情況及技術發展趨勢，確定產品的主要成本及其市場價格和未來年度成本狀況預測。營業費用通常根據管理層的提供，並參照同行業數據，取主營業務收入的相關百分比。

對於折現率的確定：折現率是將未來收益還原或轉換為現值的比率，折現率是一種特定條件下的資產收益率，反映了資產的風險收益水平。此次評估，未來收益額以淨利潤為計算口徑，相應地，折現率以淨資產收益率為計算口徑，由此而得出的評估值內涵為所有者權益價值。折現率計算採用資本資產定價模型（CAPM）。CAPM表明，投資者會要求額外的回報，對從股票市場回收的總體風險相關的任何風險進行補償。從股票市場回收的總體風險相關的風險被稱為系統風險，並由一個稱為β的參數進行度量，而其他風險被稱為非系統風險。CAPM公式如下：Re=Rf+β(Rm-Rf）+α其中：Re -資本成本（即折現率）；Rf -無風險回報率; β-貝塔因子，一個對敏感度和項目風險與看作一個整體的統計學度量。Rm -預期市場回報率; α-技術項目實施風險。無風險報酬率取評估基準日距到期日十年以上的長期國債的年到期收益率的平均值。市場超額收益率（Rm-Rf）是投資者在股權市場所取得的風險補償額相對於風險投資額的比率，該回報率超出在無風險證券投資上應得的回報率。在技術項目實施過程中，還存在技術風險、管理風險、資金風險、市場風險等不確定性因素，都應考慮進特殊風險溢價中。特殊風險溢價中囊括了技術實施風險，技術的生命周期，技術投入的持續性、穩定性，技術產品所處的行業及前景，技術產品所處的行業競爭狀況等。專利技術公司歷史期間在在國外以研發中心的形式經營，被收購後帶入中國能否適應中國市場的需求、能否順利商業化均存在一定的不確定性；管理層預測的收入增長率過於激進，以及面臨的毛利率壓力等不確定性。

3. 根據所得到的信息在核實的基礎上做出初步評估。將所收集到的數據套進折現現金流的計算模型中將會得到企業的價值。其中，預測終值時，目標公司所產生的淨利潤和相關的現金流量假設將會無限期地持續下去。計算終值最常使用之方法為永續增長模式（其使用公式如下：終值之未來值= FCFn * (1 + g) / (r-g)） 。在對目標公司進行分析時，基於目標公司所在產業的潛在增長前景，通常會參考長期通貨膨脹率，假設目標公司在預測期後的淨利潤和現金流量將一直保持一定的名義永續年增長率。為了把自由現金流量「正常化」，需要在終結年度考慮作出的調整包括：持續的資本開支對折舊和攤銷增長率水平。經濟周期的影響。對於終值的現金流應作出如下調整使得估值更為合理：使資本性支出等於折舊和攤銷，使營運資金與主營業務收入等比例增長。

4. 出具資產評估報告書。就有關內容進行必要溝通，並在全面考慮有關意見後對評估結論進行必要的調整。估值結果的調整因素包括：

非流動性折扣和控制權溢價：如果價值分析基於控制權和非流動性基礎。目標公司為非上市公司，使得公司的股權在公開市場上出售時可能會受到不同程度的限制，不具有完全的流動性。通常來說在對一家非上市公司的股權價值進行分析時, 需要考慮一定的非流動性折扣來反映非上市公司股權流動性差的問題，流動性折扣通常在23%至45%之間。由於多數跨境並購中，中國企業在購買海外的高新技術都是取得其控制權，控制權會考慮與買方的協同效果，被收購的高新技術將根據買方的業務發展和方向進行，未來產生的現金流根據買方的安排和利益來預測等。因此，買方通常會支付超過企業目前估值的價格來購買，所以在最終評估結果時都會增加控制權溢價。

非經營性資產或負債的帳面價值的調整以及財務和稅務盡調的發現對估值的影響等。在跨境並購中，國內企業通常會聘請專業機構對高新技術公司的財務和稅務情況進行盡職調查，並考慮財務和稅務盡職調查發現對價值分析的影響。在財務和稅務盡職調查中，如發現目標公司存在潛在負債或稅務糾紛等情況，均可能對目標公司股權價值造成影響，應該合理地反映在最後的評估價值中。

關鍵驅動因素的敏感性分析：一些關鍵性的因素變動將會對最終的評估價值產生深遠的影響，比如銷售收入的集中度，毛利率的水平，資本性支出，經營資金等。對此類因素應作出敏感性分析來衡量各自對於價值的影響。例如，在很多財務預測中管理層對於未來利潤的預測都過於樂觀，導致被評估的企業毛利潤率高於其同類業務的歷史水平。如果預計的毛利率水平無法達到，將對目標公司股權的投資價值產生影響，故需要對毛利率進行敏感性分析，從而測試出在折現率保持不變的情況下，毛利率每減少1%，目標公司的投資價值將減少的金額。

此外還需注意，對於高新技術的價值測評途徑要與時段的獨特性質相吻合：一些高科技企業存有很少量的收入，甚至沒能獲取到利潤。在測評的程序內，就難以依據現實存有的那些利潤來測算。其次，高新技術企業構建的時段都不長，因此留存著很少的經營屬性信息，欠缺必備性的參照數值，關聯的贏利屬性信息缺失，具備了很少的財務類可靠數值。另外，對於海外被看重的高新技術存有凸顯的差異，難以找出適宜性的比對對象，缺失可以比參照物。這些風險與難度都增加了對於高新技術的評估的要求。

評估基準日的確定：通常，評估中所有取價的標準均為評估基準日有效的價格標準，評估基準日的確定應為了有利於評估結果有效地服務於經濟行為，盡量減少和避免評估基準日後的調整事項，評估基準日應按照盡可能與資產評估對應的經濟行為做到日接近的原則確定。評估基準日後發生的變化將不能直接影響到估值的結果，否則須對評估結論進行調整或重新進行評估估算。