GMT對於財務上的指控可能只是作為一種參考。長和的新一代接班人的應對值得關注，在金融市場上，對手會抓住一個瑕疵獲利，就像鯊魚聞到血腥味。

李澤鉅。圖/視覺中國

《財經》記者 吳海珊 郭楠丨文 陸玲丨編輯

「增長持續、穩健發展」的長江和記實業有限公司（0001.HK）近期遭遇研究機構做空，矛頭直指2018年業績註水，這也是李澤鉅掌管下的長和交出的首份年報。

5月14日，位於中環的沽空機構GMT Research發布研究報告稱，長和通過會計調整使公司2018年利潤增加132億港元，並可能隱瞞了與代售資產相關的577億港元的債務。

退休的香港首富李嘉誠並未發聲，接棒一年的長和主席李澤鉅在5月16日的股東大會上公開表示，公司財務報表一定專業及正確，絕無機會隱瞞，而報表資料冗長如電話簿，「要讀多些書才看的明」。

做空長和之前，GMT曾做空過多家市值不小的中資公司，包括安踏、中國中藥、京東、阿里巴巴、58同城、蒙牛乳業等，但是並沒有產生較大影響力。

意外「碰瓷」的沽空報告並沒有給長和股價帶來異常波動。沽空報告發布後三日，長和股價穩定，微跌0.7%。

《財經》記者致電GMT，對方表示，目前不能就該話題發表意見，一兩周以後可以談論此事。

GMT質疑的是長和新主席李澤鉅上任後發布的第一份財報。不同於GMT，大投行對長和的這份財報評價不低。

長和2018年財報顯示，其營收和淨利潤分別增長9%和11%，股息派發全年達到每股3.17港元。有投行分析師表示，這是長和自2013年以來，淨利潤首次達到雙位數增長，並預測2019年仍然能獲得雙位數增長。

亮眼的財報並沒有帶來股價上漲，最近兩年，長和的股價下跌了25%，7倍多的市盈率低於行業平均的11倍，股價相對於淨資產折價40%。

摩根士丹利股票分析師 Praveen K Choudhary表示，長和目前的行業層次太多，以至於投資者不能夠完全理解所有的細分領域，只能按照折扣價格交易。

李澤鉅怒懟空頭

GMT在沽空報告中指出，長和對2018收購Wind Tre和2015年公司重組的相關內容進行了會計調整，虛增2018財年利潤132億港元，占比38%，同時將部分資產視為待售資產，有可能隱瞞了與待售資產相關的577億港元的債務。

2018年，長和收購義大利主流電訊商Wind Tre50%的權益，加上之前已經持有的50%，成為該公司唯一的股東。長和2018年財報顯示，集團因此一次性重新計量及其他收益86億港元。

2015年6月，長實集團與和記黃埔集團重組，創立了今天的長和，持有長實集團及和記黃埔的非房地產業務。

長實集團的前身是李嘉誠1950年創立的長江實業；和記黃埔是李嘉誠在上世紀70年代的華資英資之爭中控制的英資洋行，李嘉誠也因此一戰成名。在重組之前，兩家公司均為香港恒生指數公司。

長和3月21日發布了2018年全年財報，財報顯示長和淨利潤390億港元，與GMT報告中虛增132億元利潤的占比並不吻合。

《財經》記者曾致電GMT詢問相關問題，對方表示，GMT已經將報告發給客戶，他們不會對媒體發表任何意見，直到一周或者兩周後。

5月14日晚間，長和發布澄清公告，稱其財務報表嚴格遵守適用香港財務報告準則。導言所提及的集團呈報盈利有關事宜均已按照適用會計準則作出全面透明披露。至於與代售資產相關的債務並無綜合入帳的事宜，同樣全面按照適用會計準則要求，並已經與信貸評級機構討論。

長和在財報中表示，三家信貸評級機構已經評估了兩項交易的整體影響，並認為集團長期財務狀況與目前投資評級一致。標普在2018年還將長和評級上調一級至A級。

GMT表示，長和之所以隱瞞債務，是為了獲得更高的評級，進而獲得低廉的貸款。

財報顯示，截至2018年12月31日，長和綜合現金與可變現投資合共為港幣1447.3億港元，綜合債務總額為3526.68億港元，債務淨額為2079.56億港元。

長和公告表示，導言僅指出非現金盈利項目，未提及同期的非現金虧損，只提及長和2018年財務報表綜合入帳的債務，未提期內因收購活動所帶來的債務。「本公司完全否認導言內會計違規所含任何影射或建議」。

5月16日，李澤鉅在長和的股東大會上公開表示，公司財務報表一定專業及正確，經內部專業人士完成後，由外部會計師事務所審核及銀行過目，絕無機會隱瞞。

《財經》記者注意到，長和的財務核數師是羅兵鹹永道會計事務所（即普華永道事務所（香港））。記者聯絡了該事務所，得到回復「有鑒於為客戶信息保密的責任，以及相關公司規定及法律要求，我們不便對客戶及其業務發表評論」。

博大金融控股非執行董事溫天納對《財經》記者表示，GMT對於財務上的指控可能只是作為一種參考，特別是投資權重股。長和的新一代接班人的應對值得關注，在金融市場上，對手會抓住一個瑕疵獲利，就像鯊魚聞到血腥味。

一般做空機構的做空手法是，先從市場借券，然後通過沽空報告打壓股價，再低價買入股票還券，做一次低買高賣獲利。不過此次沽空後，長和股價並沒有出現明顯波動。

值得注意的是，GMT報告發布前一周，長和遭遇大量賣空，股價單周下跌2.98%。據Wind數據，5月6日長和的賣空數暴增至100.9萬股，5月9日再度提高至133.65萬股，單周賣空總數為425.55萬股，達到近兩個月以來新高。

格隆匯數據顯示，截至5月16日，長和的空倉總量282.7萬股，占流通股比例0.07%，空倉總額2.2億港元，空倉平均成本82.2港元。當天沽空金額4500.6萬港元，低於近兩個月日均4685.45萬港元；沽空數量57.3萬，低於近2個月日均56.98萬股。長和總股本38.6億股，全部為流通股。

長和的新增長

長和創始人李嘉誠於2018年5月10日正式退休，其長子李澤鉅接任長和主席。李澤鉅上任之後的第一份財務報表就遭到了空頭狙擊。

根據財報，2018年長和淨利潤增長11%。某投行分析師表示，這是自2013年以來，長和首次做到雙位數的增長。

5月31日，長和計劃向股東派發末期股息每股2.3港元，加上2018年9月派發的中期股息，2018年每股派息3.17，股息率達到4.04%。

與GMT給出的「賣出」意見不同，野村、瑞銀、摩根士丹利等多家大投行給長和的評級都是「買入」。

財報數據亮眼，但在過去兩年，長和股價下跌了25%。2018年1月22日，長和股價達到103港元，之後幾乎一路下滑，截至5月17日收盤，收報78.25%，下滑接近25%。

但是有投行分析師認為，正是過去兩年的下滑，目前長和的股價相對比較便宜。

摩根士丹利股票分析師 Praveen K Choudhary認為，強勁的股息分配和低廉的股價，是他看好長和的原因之一，他認為，每股股利（DPS）增長11%是長和歷史上最高的水平之一，而同時7倍的市盈率和40%的資產淨值折扣，低於10年的平均水平。

截至5月17日收盤，長和的市盈率為7.7，市淨率0.68。而行業的平均市盈率在11倍，資產淨值折扣在30%。

Praveen K Choudhary表示，他比較擔心長和股價的一點是，鑒於公司結構的複雜和關聯交易，投資者很難去跟進每一個細分市場，所以更傾向於以折扣價格進行交易。隨著時間推移，長和的業務增加了很多層次，這對於資產淨值是沒有幫助的。

1972年，長和的前身長江實業有限公司在香港上市。自此開始，李嘉誠不斷通過資本市場的運作，將長和涉足的領域擴大至今。如今，長和在全球超過50個國家經營多元化業務，五項核心業務包括港口及相關服務、零售、基建、能源和電訊，其中零售業務收入占比最高，達到37%。

嘉盛集團首席中文分析師黃俊認為：「長和的布局都是一些跟民生相關的，而且長和控制的很多產業都具有壟斷性。近20年，長和的股價就是在高位震蕩，目前股價整個上升的趨勢並沒有被打破，因為2008年之後，長和的股價加速上揚，最近用一段時間整頓很正常。」

某投行分析師表示，預計2019年長和仍然能夠做到雙位數的利潤增長，主要得益於wind tre的股權的全部收購和零售行業的發展。

不止一家投行分析師表示關注長和的零售業務。長和的零售分部主要銷售保健及美容產品、消費電子及電器產品，同時還經營超級市場、製造及分銷瓶裝水與飲品，也就是隨處可見的屈臣氏。

屈臣氏最早可以追溯至1828年成立的廣州大藥房，後遷至香港，為和記黃埔持有資產，之後並入長和。目前屈臣氏業務遍及24個國家，涉及商品包括保健產品、美容產品、化妝品、日用、食品、電子產品及機場服務等。

市場傳言，新加坡主權基金淡馬錫可能以30億美元的價格出售其持有的10%的屈臣氏的股份。淡馬錫自2014年開始持有屈臣氏接近25%的股份。騰訊和阿里巴巴正在競購。這一消息目前還沒有證實。

如果這一消息得到證實，Praveen K Choudhary表示，將推動其資產淨值增長5%，更重要的是，通過跟互聯網巨頭的合作，零售業務的價值可以大大提高。

上述某投行分析師認為，如果最後做出了決定，與互聯網巨頭的合作對於零售業的發展將是非常積極的，能夠打開零售的新平台。

上述兩家投行給出2019、2020年長和的目標價分別為每股106港元、107港元。

值得注意的是，「穩定收益」、「根基穩固」、「穩健發展」出現在長和近三年的年報首頁，不論李澤鉅掌管的長和如何創新和發展，李嘉誠時期寫下的「穩」是不變基調。