「風暴眼」美聯儲

　　風暴眼是指風暴中心。風暴眼的周圍有一個高風速帶，風速可高達100米/秒（358公里/小時），而風暴眼內卻比較平靜。

　　——編者註

　　2019年9月19日凌晨，美聯儲主席鮑威爾宣布將聯邦基金利率水平再次下調25個基點，至1.75%-2.00%，符合市場預期。這是美聯儲年內第二次降息。此外，美聯儲還宣布將隔夜逆回購利率和超額準備金利率各下調30個基點至1.7%。

　　美聯儲在政策聲明中表示，考慮到全球形勢對美國經濟前景的影響和溫和的通脹壓力，美聯儲決定降息，但美國經濟面臨的不確定性仍然存在。對於未來的聯邦基金利率走向，美聯儲表示將繼續關註美國經濟形勢，並採取適當行動以維持美國經濟擴張。

　　這一措辭幾乎與7月議息會議無異。另外最新公布的點陣圖暗示年內最多還有一次降息，這令市場感到失望。決議公布後，現貨金價急挫近30美元，美股三大股指也相繼走低，但最終收復失地。

　　一次艱難的決策

　　雖然美聯儲如市場所一直預期的那樣降息了，但不能不說，這是一次艱難的決定。

　　首先是，聯儲內部分歧進一步加大——十位票委從兩派變三派。在上一次議息會議期間，10名票委分成了兩派意見，8人支持降息25個基點，喬治和羅森格倫2人認為應該維持利率水平不變。9月會議中，意見的不統一性再度擴大，10人分成了三派，其中6人支持降息25個基點，布拉德1人主張降息50個基點，喬治和羅森格倫依然認為應按兵不動。這是2014年12月以來美聯儲FOMC決策投票分歧最大的一次。

　　此外，此次美聯儲公布的「點陣圖」顯示，所有的有投票權和沒有投票權的美聯儲決策官員中，有5人認為應該維持利率水平在之前的2-2.25%區間不變，5人同意當前的降息行動，但認為年內無需繼續降息，另有7人認為年底前仍有必要進行年內第三次寬鬆行動。

　　其次，經濟信號依舊矛盾。從美國經濟數據來看，美國就業形勢一直較樂觀，失業率維持在3.7%，雖然就業崗位在8月有所下降，但總體依然健康；消費者支出有增無減，本次會議決策聲明刪除了7月31日聲明中「家庭支出增速自年初有所回升」，而是改為「家庭支出增長強勁」的語句；資產泡沫總體也並不令人擔憂。所以美聯儲必須對一系列激進的降息舉措可能發出的信號保持謹慎。

　　但同時，企業固定投資和出口走軟，制造業活動萎縮。8月美國新訂單和雇傭人數大幅下滑皆來自國際貿易的緊張關係所引發的企業信心減弱。這令美聯儲不得不關註外部環境的變化。

　　7月末的議息會議後，中美貿易關係一度因美國總統川普下令在9月1日加征關稅而再度惡化，目前雖然中美雙方已經決定十月初重啟高層磋商，但各方認為達成廣泛貿易解決方案的希望並不高。

　　在7月末美聯儲降息時，市場一致認為當時驅動降息主要的原因為收益率曲線倒掛，經濟下滑風險增加，金融市場環境偏緊，然而從最近幾周情況來看，這些「風險」似乎也有了很大的改善。各國、各區域的花旗經濟意外指數自7月底以來均在上行。曾被認為是7月降息的一個重大理由的收益率曲線倒掛現象也有所好轉。目前美債10-2年國債收益率曲線已經陡峭化，而美國10年-3個月的曲線倒掛程度也從8月末倒掛50個基點縮小到現在的18個基點，改善明顯。

　　再者，議息會議前夕的突發事件令降息決策變難。在9月議息會議前夕，沙烏地兩處重要石油設施遭無人機轟炸，全球5%的石油供給瞬間崩塌，令國際油價一度出現28年來最大漲幅。有部分分析人士認為，沙烏地核心油田遭襲導致油價飆升，可能會帶動美國的通脹上升。但也有分析人士認為，油價上漲對於美國通脹提振作用效果有限，因為油價上漲所帶來的通脹壓力傳導需要一段時間。但更值得一提的是，紐約聯儲在議息會議前夕重新啟用了擱置十年之久的回購操作，以應對美國市場出現的「美元荒」。

　　「美元荒」會促成新一輪QE嗎？

　　美國東部時間本周一下午到周二上午，隔夜回購利率一度大幅飆升至10%。頗具2013年6月中國市場出現的錢荒之象，儼然一副「美元荒」的樣子。為美聯儲進行市場操作的紐約聯儲緊急動用逾10年未曾使用過的回購工具為市場註入流動性，才讓市場重歸平靜。

　　隔夜回購利率的飆升反映出美國貨幣市場融資供需之間存在相當大的錯位。市場分析，造成回購市場流動性緊張的原因之一，是9月16日為企業繳納季度聯邦稅的截止日，不少企業紛紛從貨幣基金贖回資金用於繳稅，導致貨幣基金與短期融資市場資金供給吃緊；二是美國財政部780億美元債券拍賣計劃在9月16日結算，令大量機構抽離資金用於繳納國債認購款，進一步加劇美國短期融資市場資金供給緊張程度。還有分析稱，可能是沙烏地從海外撤回千億美元資金，填補原油供應驟降所造成的財政收支缺口，一下子激發市場對美國短期融資市場資金量驟降的擔憂。

　　其實，回購操作曾是常見做法，但自從以美聯儲擴張資產負債表和以一系列利率來實施貨幣政策以應對危機以來，就停止了這項操作。但此舉還是引發金融市場對美聯儲可能提前重新擴大資產負債表規模的擔心。

　　國外某分析師稱，因美債收益率倒掛令越來越多的海外機構削減長期美債持倉量，美國銀行等一級交易商不得不自掏腰包買入美債，從而令超額儲備金長期維持低位，這可能導致隔夜回購利率異常飆升的頻率驟增，進而迫使美聯儲頻繁註入資金流動性解難，其資產負債表規模擴張幅度勢必超過市場預期，其結果不但將造成美債資產定價再度混亂，還觸發金融市場對美國寬鬆貨幣政策對經濟刺激效應逐步減弱的擔憂加劇。如安在避免資產負債表再度快速擴張的情況下有效管控短期利率區間，儼然成為美聯儲面臨的一個新挑戰。

　　對於紐約聯儲的這一操作，不少人感到意外，但是早在今年5月的FOMC會議上，美聯儲就表態，會在「未來幾次會議考慮常備回購便利工具」。

　　所以摩根大通認為，這隻表明如果條件允許，美聯儲願意暫時進行干預，但不應被視為其承認即將建立長期回購機制。

　　不過，其實美聯儲所承擔的回購便利工具和此次紐約聯儲進行的回購還略有不同。回購便利工具的主動權在交易商，是由交易商主動發起的，而此次正回購操作是美聯儲掌握主動，直接向交易商提供流動性，貨幣化其認購的美國國債。

　　因此「新債王」岡拉克認為，「回購市場的緊縮使美聯儲更有可能‘很快’恢復資產負債表的擴張。這是美聯儲採取更多量化寬鬆舉措邁出的一小步。」

　　資產購買是否就是新一輪QE呢？

　　首先，QE是指在名義利率逼近0下限時，傳統貨幣政策工具基本失效，中央銀行採取的一種非常規貨幣政策。2008年12月，為了提供更多刺激經濟動能，美聯儲面對在長達7年的時間裡一直維持在0%附近的美國聯邦基金利率，推出了三輪QE。另外，眼下來看，當前的資產購買和調整只能算得上是資產的結構調整。美聯儲的總資產還未轉向淨增加，顯然還算不上量化寬鬆。

　　但如果把目光看向將來，QE並非沒有可能。

　　只是目前來看，美聯儲還沒走到零利率的地步，還有進一步下降利率的空間，雖然空間並不大，而且鮑威爾在此次會議上對「負利率」說了不。鮑威爾表示，「我不認為我們會考慮採用負利率政策。我就是覺得，這不會是我們的首選政策。」。現在，顯然還不到推出QE的時機。

　　另一方面，美聯儲需要通過資產購買來維持負債增長的需求，還需要通過國債購買期限的選擇來改變當前困擾市場的收益率曲線倒掛現象。鮑威爾在新聞發布會上承認低估了貨幣市場準備金的需求量，鮑威爾稱「正準備與準備金持有者交流並評估」，並表示「我們可能需要比我們想像的更早的恢復資產負債表的有機增長」。

　　叵測的未來

　　根據美聯儲最新的點陣圖，2019年剩餘時間內和2020年都不會再降息了，而且沒有一位官員預計此後直到2022年會進一步降息。但這並不能說明什麼。世界經濟政治格局每時每刻隨時隨地都在發生變化。

　　鮑威爾在回答記者問時說得好，「隨著時間的推移，FOMC的預期也會出現變化，越到那個時點，你才能獲得越多的資訊。我真的不願意把它看成是板上釘釘的觀點或預測」。

　　有人將2007年9月的議息會議和昨日的會議進行了對比，發現除了時空變換、美聯儲班底大換血，當下劇本和12年前驚人的相似——經濟都在放緩，收益率曲線都在倒掛。不過，十二年前那次會議之後，金融危機全面爆發。而今，這次略顯平淡的會議將更大的懸念留給了未來。

　　（本文作者：CF40研究部伊尹，轉載請註明出處）

>「風暴眼」美聯儲