千億市值神話破滅：眾安保險現形記

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作者：Albert

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秋風蕭瑟。

2018年9月28日，秋雨綿延，走在路上，所有人都感受到了寒意。

其中包括眾安保險的所有人。

在帶有寒意的秋雨當中，眾安在線財產保險股份有限公司(下稱眾安保險，6060.HK)迎來了上市一周年的日子，然而，對於其創始人還是員工來講，很難有人能夠笑得出來，面對慘淡的股價及市場，眾安保險不得不低下了上市時略為驕傲的頭——2017年9月28日，眾安保險登陸港交所，上市當天，在不斷反復拉鋸當中，眾安保險股價維持在85港元上下，超越了中國平安及太平等老牌互聯網公司，高居榜首，然而，僅一年之後，眾安的千億估值就已下跌過半，一年以前，最高估值1438億港元，一年後，市值只有485億港元。

過份依賴大股東資源；政策不確定；核心險種推進緩慢、創新不足等多個問題之下，眾安千億市值神話破滅。

不僅如此，雪上加霜的是，就在這兩天，國際大投行瑞士信貸、交銀國際、瑞銀還有大和都相繼發表下調眾安保險股價評級的報告，最悲觀的大和甚至將目標價由34元下調16.2%至28.5元，投資評級重申「跑輸大市」。

難道保險科技走不下去了嗎?

非也，就在4天前，美國美國人壽保險巨頭John
Hancock(恒康保險)宣布將停止承保傳統人壽保險，只銷售通過可穿戴設備和智慧型手機追蹤健身和健康數據的「互動式」保單。

那麼，為何眾安保險會遭到降級及千億市值破滅呢?

眾安保險的千億市值神話破滅

千億市值神話破滅：眾安保險現形記靈異第1張

曾經，眾安的千億估值就是一個神話——頂著「金融科技第一股」的光環，加之孫正義認購36%做基石投資人，眾安保險上市首日獲400倍超額認購，成為當年的港股凍資王，加之螞蟻金服、騰訊、中國平安的護航，這家成立僅有四年的公司可謂一時風光無限。

2013年9曰29日，作為國內首家互聯網保險公司，眾安保險獲中國保監會開業批復，開始了互聯網保險的探索之路——眾安保險業務流程全程在線，全國均不設任何分支機構，完全通過互聯網進行承保和理賠服務。

「眾安奇跡」與其締造者歐亞平密不可分。

作為眾安保險的實際控制人，董事長歐亞平通過其所控制的三家公司持有眾安保險股份達到20.23%，其他三馬分別為：螞蟻金服16.04%、騰訊12.09%、平安12.09%。

作為「胡潤百富榜」上曾經出現的一個名字，歐亞平的主業為房地產。

80年代初，歐亞平畢業於北京理工大學，隨後，他成為南京華東理工大學管理系的一名老師。只是按捺不住寂寞，1985年以及隨後的兩年里，歐亞平擔任湖南省國際經濟開發總公司總裁助理。

此後，歐亞平開始不斷在商業的道路上越走越遠。

1987年，歐亞平離開湖南省對外經濟貿易發展公司，成立香港宇恒集團有限公司，任董事長、總經理。1990年，歐亞平在香港設立了百仕達，開始了他的房地產生涯。

這是他發家的開始。

公開資料顯示，上世紀90年代初，百仕達耗資9億多元獲得深圳羅湖一塊32萬平方米的土地，開發成了「百仕達花園」，定位為充滿歐陸情調的豪宅。2001年，百仕達以當時「深圳地王」的價格獲得深圳灣紅樹西岸地塊，2009年紅樹西岸總銷售額超過80億元。

隨後，歐亞平的生意橫跨地產、燃氣、投資，同時還結交了很多大亨，其中，包括馬雲、馬明哲等人，而據知情人士透露，馬雲、歐亞平的私交神秘，以至於馬雲曾在與歐亞平的家宴上為其獻唱。

因而，後來做互聯網保險項目，歐亞平及他的朋友圈開始發力，通過資源整合及管道的導流，眾安保險猶如火箭，不斷狂奔。

據眾安保險公布的的財報數據顯示，2014年到2016年，眾安的保費收入分別為7.94億元、22.83億元、34億元，逐年上升。

2015年6月，成立不到兩年的眾安獲得包括摩根士丹利在內的投資財團約9.34億美元的融資，公司一度估值為80億美元，2017年9月28日，在券商股東的助力之下，眾安保險登陸香港聯交所主板，隨後在很短時間內漲幅50%，達到千億估值。

不過，仔細觀察眾安保險的保險業務及科技業務，眾安保險千億估值實在有點高估。

根據公開資料，對於眾安保險保險業務部分的估值方法是P/B模型，即可比市淨率法，而市淨率的選取則是參照5家傳統保險公司和金融科技公司，其中傳統保險公司2018年預估市淨率為1.66倍，金融科技公司為6.13倍，取加權平均值得到3-3.45倍，再乘以眾安保險2018年的預估帳面價值(不含眾安科技)，得到645億-741億港元的估值。

然而，這些估值方法存在的基礎是2018年的公司帳面價值，對於2018年，眾安保險的帳目價值預計為213億。

對於眾安保險的實際業務來說，這個估值基礎的財務模型被打破。

2017年上市當年，眾安保險的財報顯示是巨虧，2017年虧損近10億元，2018年上半年持續虧損6.67億元，較去年同期的2.87億元擴大了132.4%；衡量財險公司競爭力指標的綜合成本率，眾安保險也是不斷高企。分年度看，眾安2014年至2017年綜合成本率分別為108.6%、126.6%、104.7%、133.1%。2018年上半年，眾安的這一指標依舊高達124.0%。

從淨利潤角度來看，盡管眾安保險的收入一路攀升，但眾安保險的淨利潤卻不斷下降。2014年眾安做到了3698萬淨利潤，2015年增長至4426萬，2016年大幅下跌為937萬的淨利潤，而且這些淨利潤的主要構成為投資收益，並非其保費收入。

對於市場的質疑，眾安保險CFO鄧銳民回應稱：「後續公司會在整體業務增長的同時增加大科研投入，從而可以改變綜合成本費用對於虧損的巨幅上升。在控制其他投入後，有信心在未來會看到明顯的改善。」

刨除其投資收益及業務層面的財務收入，從商業模式角度來講，眾安保險的模式可否持續呢?這種虧損是否與一些純互聯網公司模式類似呢?

眾所周知，在互聯網圈，很多成功的互聯網企業在早期不斷虧損，然而後期通過大規模推廣獲取流量之後，通過優化經營，自建物流、信息流和現金流體系，隨著用戶規模達到一定程度後，邊際成本逐漸下降，逐漸做到盈利，比如國內的京東，以及做手機的小米，但在盈利之前是多年的虧損。

不過，眾安保險的虧損卻並非如此。

在眾安保險的經營架構當中，陳勁是眾安的CEO也是總經理，他曾擔任中信銀行股份有限公司信用卡中心總裁，CEO下設三個副總經理，其中有一個就是CTO，眾安實行扁平化管理，產品經理權利很大，一款產品設計之初，產品經理可以調動多個業務部門，如技術、風控、核保、核賠、品牌等。

看似重視技術，然而，其創新能力卻是依靠阿里及騰訊的資源及產品——僅在2016年的雙11購物節，眾安保險當天就獲得超過2.1億保單數，總保障金額超過133億元。

如果沒有技術，眾安保險的產品是如何設計出來的呢?

對於眾安保險的主要保險產品，GPLP君觀察顯示，那就是基於動態的實時的關聯數據，在不同場景下做細分領域的垂直的碎片化的個性定制產品，也就是小額但高頻次的互聯網保險產品市場。

此後，眾安推出的產品始終以服務互聯網生態為定位。正如互聯網+的發酵一樣，眾安+也一直在與各行各業發生化學反應。例如，眾安+電商場景，推出了退運險、眾樂寶、參聚險等服務買家賣家;眾安+互聯網金融，推出了帳戶安全險、盜刷險、借款保證險，從而多重保障資金安全。

另外眾安保險的一系列產品當中，依靠管道，場景消費保險也是其重要構成。隨著消費的不斷升級，電子商務的發展，消費者對於不同場景下消費保險的需求也越來越強烈，傳統保險公司在這方面的產品的匱乏給了眾安保險機會，比如小米的手機意外保障計劃與美團食品安全責任保險。

千億市值神話破滅：眾安保險現形記靈異第2張

千億市值神話破滅：眾安保險現形記靈異第3張

這些產品的效果如何?

一句話，就是依賴騰訊、阿里的資源

但這些產品並沒有真正贏得消費者的認可，缺乏拳頭產品，缺乏品牌，反而是高度依賴管道，如果有一天被其他險資爭奪資源，那麼眾安保險的管道客戶也將消失殆盡，因為畢竟把命運交給了第三方，則最終命運也要受第三方來處理。

另外，從保險業務的創新來看，眾安保險業務產品也並不具備創新性。

根據眾安年報顯示，2016年眾安保險保費收入排名前五的依次為以退運險為主的其他險種、意外傷害險、保證保險、健康險、責任保險。

千億市值神話破滅：眾安保險現形記靈異第4張

其中，眾安保險的主營業務退運險誕生於2010年11月9日，最早是華泰保險為淘寶量身定制的運費險，擁有嵌入式的投保方式以及自動化的理賠程序。運費險直接與網路交易融為一體，使用服務非常方便、快捷。因此，這根本不是眾安保險的發明，只不過是後來肥水不流外人田，由華泰保險轉移到了眾安保險而已。

此外，對保險產品的升級創新當中，例如眾安的車險產品，連眾安內部也承認，因眾安車險場景、個性定制等思路受保監會費改限制，推進十分困難。

因此，眾安保險估值最高的保險業務，無論從模式上來說，還是從產品創新上來說都嚴重存在發展空間，因為無法從產品上根本變革，單純依靠補貼及管道變革，那麼眾安保險的虧損將無法扭轉，，畢竟吆喝與產品之間，無論再獨特的宣傳也不如踏實的產品及利潤重要。

更何況，在互聯網金融的風潮下，阿里和騰訊都有一個自己獨立做互聯網保險的決心，只是暫時受限於牌照而已。資料顯示，阿里健康攜手中國太平、太平人壽等企業發起阿里健康保險股份有限公司，螞蟻金服通過收購完全控股了國泰產險。騰訊則與富邦金控合作推出微信銷售保險產品的互聯網保險模式，不僅如此，阿里健康還攜手中國太平、太平人壽等企業發起阿里健康保險股份有限公司。騰訊不僅控股了微民保代，還參股了和泰人壽和英傑華人壽。

一旦放開門檻，在親兒子與乾兒子之間，缺少了阿里及騰訊的有力支撐，眾安保險的地位岌岌可危，千億估值將難以持續。

保險科技公司並不科技

「過去十年中最重要的商業教訓是，破壞可能會在一夜之間改變一個行業。如果你沒有及時感知到信號以跟上不斷變化的客戶需求和新技術的步伐，就無法在行業里名列前茅。即使是那些被認為太大而不能倒閉的人。這正是今天美國4000億美元人壽保險業所處的位置。為了生存，是時候重新思考人壽保險的前提和承諾了。」

——John Hancock執行總裁

對於科技改變保險行業，其實，在保險行業內，早有人在思考及嘗試，作為美國十大人壽保險公司之一，擁有156年歷史的John
Hancock就是其中之一，該公司的傳統經營領域是人壽保險、養老保險、健康保險、長期關懷保險。

不同於很多保險公司的科技噱頭，他們實打實的在做保險科技。

早在2005年，他們就為那些自願的客戶提供運動傳感器，根據收集的顧客生活方式數據實時設置保費，給予相應優惠。據稱Vitality活力計劃的數據，全球Vitality保單持有人的壽命比其他受保人群長13至21年。此外，與其他受保人群相比，他們的住院費用降低了30%

與之對比，眾安保險的「保險科技」顯得有點尷尬，經GPLP君調查顯示，眾安保險並不那麼高科技，盡管其科技投入在逐步加大，據其中報披露，2018年上半年，公司對科技研發的投入達到3.735億元，占總保費7.3%。目前在保險、健康醫療及消費金融場景已經建立起5條科技產品線，上半年簽約客戶近100名。

而且其業務好像在增長——2018年上半年，其備受質疑的股東業務以及高度依賴第三方場景的航旅生態保費收入有所下降，健康、消費金融、汽車三大新興生態則增長強勁，合計保費同比增長402%。

「經過幾年的發展，科技對保險的賦能已從初期更多側重於管道創新，轉向側重於精細化管理創新的攻堅階段。未來，我們對內將深化科技對風控、理賠等環節的重塑，對外則通過境內外的科技輸出，敬畏金融邊界，深化科技普惠，打造眾安生態集群。」眾安保險CEO陳勁如是表示。

但是眾安保險真的在做科技嗎?顯然事實與宣傳有點出入。

據眾安保險的招股書顯示，2014年到2016年，眾安保險研發投資合計3億元，平均每年1億元。在860名研發人員中，負責大數據分析、區塊鏈和人工智能的僅占不足15%，大部分研發人員都致力於合作夥伴的業務對接系統。