科創板新股首日「破發」應常態化

科創板新股首日「破發」應常態化

——科創板一、二級市場差價巨大

武漢科技大學金融證券研究所所長 董登新教授

大家知道，科創板首推註冊制，新股發行定價完全市場化，證監會不再動用行政手段干預其新股定價。更重要的是，科創板新股上市頭5個交易日不設漲跌幅限制，這一點與港股不設漲跌幅限制有相似之處。也就是說，科創板在一、二級市場都是自由定價的，毫無行政干預與行政管制。

然而，我們發現了一個奇怪的現象：散戶並不認可機構網下定價——小散在二級市場上以實際行動完全否定了機構網下定價。

以2020年7月29日在科創板掛牌交易的愛博醫療（688050）為例，其網下定價（發行價）為33.55元，而其新股上市首日開盤價為188.88元，開盤上漲463%；上市首日盤中最高價290元，較發行價大漲764%，相當於發行價的8.64倍！上市首日收盤價240.50元，收盤價較發行價上漲617%。

另外，2020年7月9日在科創板掛牌交易的國盾量子（688027），其網下定價（發行價）為36.18元，其新股上市首日開盤價為280元，開盤漲幅674%；上市首日盤中最高價為399元，較發行價上漲1003%，相當於發行價的11倍！上市首日收盤價370.45元，收盤漲幅為924%！

在科創板，類似的「高溢價」現象多嗎？

我們觀察科創板推出一年來140隻新股上市首日漲幅發現，僅有一隻股票建龍微納（688357）上市首日「破發」，新股上市首日破發率僅為0.7%。2019年11月和12月期間在科創板上市的股票，共有17隻股票上市首日收盤漲幅低於50%，這應該是比較合理的現象。

但在今年6月和7月掛牌科創板的股票中，有近20隻上市首日漲幅超過300%！

這是誰的錯？這是誰在瘋狂？難道真是網下詢價機構的估值水準太差？還是網下詢價機構人為操縱、故意壓低網下定價？

或者，反過來，因為二級市場的散戶並不認可網下詢價機構的估值定價，因此，散戶以報復暴炒方式完全否定機構網下定價？並在新股上市首日將其股價炒高至發行價的5倍或8倍？

很顯然，一級市場的「零風險」與二級市場的「高風險」存在嚴重不對稱！這是一、二級市場的嚴重分割與撕裂！這是很不正常的市場現象！

我們知道，港交所是一個成熟的國際市場，其一、二級市場是一個有機整體，二者完全融為一體，二者差價非常小，大多數新股上市首日收盤價略高於或略低於發行價，破發比例一般高達30%左右。因此，港股一、二級市場的投資風險與收益是基本相當的，因此，在港交所「打新」也是一種高風險投資，這與A股市場「零風險」打新是完全不同的。

2018年港交所主板共有128家公司實現IPO，其中，有65隻股票上市首日上漲，47隻股票上市首日跌破發行價，16隻股票上市首日收盤價正好與發行價一致。2018年港交所主板新股上市首日破發比例高達36.7%。如果加上零漲幅，破發與零漲幅合計比例高達49%，也就是說，港股主板接近一半的新股上市首日是不賺錢，甚至是虧損的。

2018年港交所創業板共有72家公司實現IPO，其中，有50隻股票上市首日上漲，19隻新股上市首日跌破發行價，19隻股票上市首日收盤價正好與發行價一致。2018年港交所創業板新股上市首日破發比例為26.4%。如果加上零漲幅，破發與零漲幅合計比例高達53%，也就是說，港股創業板有超過一半的新股上市首日是不賺錢，甚至是虧損的。

2019年港交所主板和創業板共發行新股161隻，共有88隻新股上市首日收盤價高於發行價，另有73隻新股上市首日收盤價跌破發行價，全年新股破發比例為45%。

2019年8月1日至2020年7月31日，美國股市全年新股上市首日「破發」比例為23.78%。此外，新股上市首日漲幅在0-1%之間的新股占比為15.85%；新股上市首日漲幅在1-10%的占比為19.51%。也就是說，美國股市新股上市首日漲幅不足10%的比例高達59.15%。

此外，這一年美國股市新股上市首日漲幅超過10%、不足50%的比例為25.61%；新股上市首日漲幅超過50%的比例僅為14.63%。

美國股市與上交所科創板新股上市首日表現比較：

註：美國股市統計時間為2019年8月1日至2020年7月31日；上交所科創板統計時間為2019年7月22日至2020年7月22日。兩者統計時間均為12個月。

與美股相比，科創板新股上市首日漲幅不足10%的個股占比僅為2.1%，遠低於美股近六成的比重。由此可見，美股一、二級市場差價極小，新股上市首日除少數個股外，大部分漲幅不大，一、二級市場價差非常收斂。

那麼，科創板在已經實施註冊制改革後，新股在一、二級市場的差價卻十分巨大，新股上市首日收盤價較發行價高出三、五倍，甚至存在十倍差價。其中的原因可能是多方面的，但至少有一點是可以肯定的，科創板網下詢價機構並未有意識集體壓低新股發行價，以獲取溢價暴利，比方，2020年7月16日，中芯國際-U從港交所回歸A股正式掛牌，當天港股中芯國際（00981）收盤價為28.75港元（收跌-25.23%），而科創板中芯國際-U發行價為27.46元，上市首日收盤價為82.92元，較發行價大漲202%，相當於港股中芯國際股價的3.2倍！

這表明中芯國際在A股市場的網下定價是理性的、合理的，那麼，唯一可解釋的，就是二級市場的不理性：新股上市首日暴漲太離譜。

二級市場瘋狂「炒新」，當然不是註冊制的問題。我認為，主要原因有兩個：一是投資者過於偏好「硬核」高科技，投資熱情和投資激情太高；二是科創板擴容太慢，新股供求嚴重失衡，一年來，僅100多家上市公司，根本無法滿足大機構、大資金進場需要，一旦遭遇大資金集中流入，科創板所有個股就會被暴炒得人仰馬翻、面目全非。

因此，當務之急，加速科創板擴容，加大新股供給，一方面滿足高科技企業股權融資需要，另一方面又能充分滿足投資者需求，這將有利於改善科創板供求，平抑股價，讓股價信號真正回歸正常。

最後提示：既然科創板不再是核準制，那麼，它就應該有註冊制的樣子！