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導讀：伴隨著最近QQ音樂的上市，越來越多人也開始關注到流媒體音樂Streaming Music。我們嘗試對這個行業的商業模式和海外對比做一些分析。特別是從全球流媒體音樂巨頭Spotify的商業模式中，去看看QQ音樂到底處在什麼階段，以及未來發展的前景如何。
Spotify為何超越Pandora
我們先看看全球流媒體音樂的商業模式，不同於中國的音樂內容付費，海外流媒體音樂主要存在兩種模式：一種是用戶為音樂的版權付費，比如搜尋XXX歌星，然後聽這個歌星的音樂。這種模式是目前最主流的，以Spotify為代表。另一種是電台模式，通過用戶收聽歷史，給用戶推送相關風格的音樂。這種模式是此前的主流，以Pandora為代表。無論哪種模式，都以用戶付費訂閱為主。但是走到今天，Spotify的市值幾乎是Pandora的八倍，意味著付費音樂電台模式根本走不通，大家還是為IP付費。無論這個IP是一首歌曲，還是一個歌星。下面這張圖我們看到，後發制人的Spotify用戶數已經在2015年超越了先發制人的Pandora。如果從付費用戶的角度看，Pandora和Spotify的差距更大，甚至還不如Apple Music。
站在用戶的角度看，他們需要的是互聯網提高效率和便捷性，而不是改變他們消費內容的方式。大家對於音樂的追求，本質上沒有改變，只是形式上從CD到Mp3到流媒體音樂。用戶可以在Spotify上面進行搜尋和播放自己喜歡的歌曲。用戶也可以選擇音樂的推送，而且跳過歌曲是沒有任何限制的。Spotify擁有5000萬歌曲版權。而Pandora做的是一個電台，根據內部算法對歌曲進行推薦。在這個模式下，用戶無法反復聽同一首歌，每一個小時最多只能跳過6首歌曲，不能搜尋自己喜歡的歌手進行下載。
內容付費市場正在形成
從視頻到音樂，全球內容付費市場正在形成，當然這個模式最先發展起來的也是對版權保護做得最好的美國。此前我們研究過奈飛，發現美國本土已經有5000萬以上訂閱用戶數，並且在2017年的年中就超越了Comcast有線電視的訂閱用戶數。根據摩根斯坦利的研究，美國2018年付費音樂用戶數將增長到2300萬，相比2015年的900萬增長了三倍不到。而全球付費音樂訂閱用戶數從2015年的2600萬，增長到了2018年的7500萬。
互聯網本身有巨大的網路效應和平台價值，越是龍頭的企業，市場份額就越高。我們再看一個對於英國音樂付費用戶群體的調研。其中有超過50%的用戶是希望能訂閱Spotify。緊隨其後的是兩大互聯網企業的亞馬遜Prime音樂和Apple Music。Spotify作為全球流媒體音樂的龍頭，無論是產品體驗還是版權數量都是最多的。而從視頻流媒體的角度看，這個內容付費行業，僅僅依靠大互聯網企業的流量優勢並不足夠。當然Spotify音樂版權和奈飛的買斷模式不同。音樂付費按照歌曲播放次數收費，播放次數越多，付費越高。
騰訊音樂的價值何在？
我們再說說騰訊音樂，剛剛上市沒幾天的騰訊音樂市值已經突破200億美元，直逼行業老大Spotify。我們知道在很多互聯網領域，中國和全球並不一樣。比如視頻行業，美國是奈飛一家獨大，市值突破了1000億美元。中國雖然行業集中度提高了，但是還是三足鼎立，而且每家背後都有BAT支撐。類似於愛奇藝的收入中，主要還是靠廣告，而人家奈飛完全是內容付費。中國付費音樂和海外相比的差距還是很大。
騰訊音樂旗下有四款應用：QQ音樂、酷狗音樂、酷我音樂和全民K歌，對應了超過8億的月活，其中在線音樂業務月活占了6.6億。但是騰訊音樂的整體付費率只有3.8%。在中國對於音樂版權的保護還不夠健全，大家對於歌曲的付費意識也不夠強烈。經常能找到免費的音樂下載到手機。
然而有趣的是，依靠如此低的付費率，騰訊音樂卻做到了盈利。今年前三季度做到了27億的淨利潤，而行業老大Spotify還在虧損。這又是為什麼呢？事實上，在線音樂的付費只占騰訊音樂很小一部分業務，騰訊音樂的主要收入來自社交娛樂服務。而這一塊的毛利比在線音樂高很多，也幫助騰訊音樂很早就做到了盈利。騰訊音樂的單用戶ARPU只有8元，而帶著社交屬性的全民K歌ARPU值達到了108元。社交娛樂業務通過不到1000萬用戶和4.4%的付費率，給騰訊音樂貢獻了7成收入。
從商業模式看，騰訊音樂在用社交付費這一快去養版權付費。社交娛樂的毛利率超過50%，用戶在平台向主播進行打賞。由於全名K歌還有線下場景，取代了傳統的卡拉OK。讓用戶以更加便捷的方式，進行唱歌和全網路分享。從想像空間看，社交娛樂的收入會比音樂付費大很多。用戶更願意為主播刷刷火箭，而不是購買版權。
QQ音樂不是奈飛，更不是Spotify
從內容付費的角度看，全球最成功的一家企業就是奈飛。通過提供最好的內容，購買或者自制版權。從商業路徑看：平台方大量購買版權，用戶訂閱付費，隨著訂閱用戶數越來越大，平台方的杠桿效率體現，然後做到較大的盈利。奈飛給我們的另一個啟發是，用戶的復購率會很強。一旦對於平台內容有黏性，會一直付費下去。
理論上，音樂平台也應該走這條商業化道路。只是Spotify面臨巨大的競爭，自己本身也遠遠沒有做到盈利。過去幾年，伴隨著收入的增長，Spotify的虧損不斷上升。根據其2017年財報，Spotify的毛利率只有10%。公司離EBITDA轉正需要很長一段路要走，需要付費用戶從目前5000萬增長到1.5以才能通過經營杠桿做到EBITDA轉正。
騰訊音樂走的是「中國特色互聯網道路」。雖然內容付費過去幾年經歷了大發展，但是中國人整體的版權付費意識並不高。而且版權管控做的也不好。今天，許多人看美劇，依然能通過各種網站進行下載，而不需要給騰訊視頻付費。大量視頻或者音頻網站都提供免費內容來吸引用戶流量。如果要依靠內容付費做到長期的盈利，那需要很長時間。
中國人的內容付費，更多在於課程，教育類。比如今天，我們看到喜馬拉雅、蜻蜓等平台，主要收入來自教育類的課程，而非版權。得到已經做到了一個極致的內容付費平台，上面都是各種課程，通過嚴選SKU的模式，建立良好的用戶體驗。
另一塊則是中國特色的秀場文化。大家更願意給主播打賞，刷刷火箭。核心是，支付者通過付費能改變表演者的行為方式。中國廣大的互聯網用戶，大部分教育程度不高，喜歡「殺時間」。相比於歌星的歌曲，他們更願意看看各種草根女主播的表演。很長一段時間以來，中國秀場直播的變現能力遠比海外強。很多年前我們曾經對比過YY和美國的Twitch，就感受到這種強烈的貨幣化能力。
而騰訊音樂的核心收入，就來自文化娛樂。不是一個音樂訂閱平台，更類似於一個音樂為主的娛樂生態圈。
結論：200億市值騰訊音樂存在高估
最後我們說說結論，目前200億美元市值的騰訊音樂存在高估風險。從內容付費的市場空間看，視頻的剛需大，用戶停留時間更長，一定比音頻要廣闊。奈飛目前1100億美元市值，代表這個行業的王者價值。而且奈飛雖然利潤不高，但現金流很好，很早跨越了盈虧平衡點。Spotify目前200億美元市值，離開盈利還有很長一段路要走。
背後還面臨蘋果和亞馬遜的競爭。好在其用戶的網路效應已經建立起來。騰訊音樂雖然盈利能力強，主要來自娛樂文化社交，盈利有較大不穩定性。另一方面，QQ音樂的內容付費訂閱，需要更長的路要走。從長期現金流角度看，騰訊音樂的穩定性不強，背後也面臨其他平台的競爭。目前200億美元市值有比較明顯的高估！