淨利潤同比增19%，Adobe引以為傲的訂閱服務走下坡？

摘要：對於科技公司來說，盡管核心業務的高速發展能夠給投資者帶來很高的想像空間，但它在高速增長過後就會面臨增速放緩的局面，在這個季度Adobe的訂閱服務營收就較之前幾個季度增速下滑。根據Adobe這個季度的財報來看，盡管營收跟淨利潤繼續保持同比增長，但對比之前幾個季度的增速來看有所放緩，這也說明Adobe的核心業務訂閱業務面臨不小的增長壓力。

盡管美股財報季快結束，但也有市值超千億美元的巨頭趕上末班車發布最新財報。9月18日，軟件訂閱巨頭Adobe對外發布了它在新一季度的財報。根據財報來看，Adobe在本季度營收同比增長24%，淨利潤同比增19%，兩個核心數據的表現均不及預期。受財報發布後的影響，截止文章發稿，Adobe的盤後股價跌幅超2.79%。

在互聯網行業，像微軟、Google、亞馬遜、蘋果、臉書等這類互聯網巨頭在全球不僅影響力很高市值也很高，除了這些大家都很熟知的企業，但也有不少市值超千億美元的巨頭也備受資本青睞，其中Adobe算是佼佼者，它順利從軟件廠商轉型到訂閱服務道路上，幾年的時間市值翻幾番順利破千億。

根據Adobe這個季度的財報來看，盡管營收跟淨利潤繼續保持同比增長，但對比之前幾個季度的增速來看有所放緩，這也說明Adobe的核心業務訂閱業務面臨不小的增長壓力。盡管這項業務是帶動Adobe市值增長的重要功臣，但增速放緩也會引發投資者對於它的不信任，美股研究社通過解讀這份新財報，從業務發展角度來分析Adobe面臨的機遇與挑戰。

▍ 營收同比增長24%低於市場預期，訂閱業務營收占總營收比重達90%

根據財報顯示，基於美國通用會計準則（GAAP），Adobe第三財季營收為28.3億美元，創季度營收歷史新高，較上年同期的22.91億美元增長24%；淨利潤為7.93億美元，較上年同期的6.66億美元增長19.1%。

Adobe股價周二在納斯達克交易所上漲1.76美元，收報284.69美元，漲幅為0.62%。在財報發布後的盤後交易中，受業績預期不及市場預期的影響，截止文章發稿，Adobe股價跌幅超2.79%，盤後股價為276.75美元，市值為1382.00億美元。

在業務營收方面，Adobe的營收主要來自於訂閱業務、產品業務、服務和支持業務，其中訂閱業務是它的營收頂梁柱，在這個季度占總營收比重達90%。具體來看，訂閱業務營收為25.47億美元，相比之下上年同期為20.22億美元；產品業務營收為1.57億美元，相比之下上年同期為1.49億美元；服務和支持業務營收為1.30億美元，相比之下上年同期為1.20億元。

在成本支出方面，Adobe還是面臨不低的支出。在這個季度的營業成本為15.64億美元，相比之下上年同期為12.77億美元。其中研發成本為4.9億美元，相比之下上年同期為3.99億美元；銷售和行銷成本為8.12億美元，相比之下上年同期為6.7億美元；一般及行政成本為2.19億美元，相比之下上年同期為1.84億美元；購買無形資產的攤銷成本為4295萬美元，相比之下上年同期為2387萬美元。

對於三季度的財報預期，Adobe給出的業績展望也並不是很理想。Adobe預計，公司第四財季營收約為29.7億美元，不及市場預期的30.3億美元。其中，數字媒體部門營收將同比增長20%；數字體驗部門營收將同比增長23%。Adobe第四財季每股收益約為1.68美元；基於非美國通用會計準則，Adobe第四財季每股收益約為2.25美元，不及市場預期的2.30美元。

根據Adobe這個季度的財報業績來看，核心數據的表現並不是很亮眼，這也說明Adobe的主營業務面臨不小的增長壓力。在訂閱領域，用戶規模是訂閱服務增長的重要推動力，這也反映出Adobe還需進一步擴大其訂閱用戶增長。在美股研究社看來，盡管Adobe道路轉型成功，但在這條道路上面臨新的阻力。

Adobe借訂閱業務帶來一波高增長 但核心業務發展面臨不同程度壓力

作為一家資深的「前輩」， Adobe的發展史已有37年的時間，它也成為全球領先的數字媒體和在線行銷方案的供應商之一。在早期，它靠「賣版權」發展成為全球知名的軟件巨頭，在軟件銷不動的大環境下大刀闊斧轉型到「賣訂閱」，這一大膽決策也成就了它。自2012年底轉型以來，到現在Adobe的市值翻了好幾倍，目前市值突破1300億美元，成為訂閱軟件領域的巨頭。

盡管靠訂閱服務為Adobe打開了新的增長空間，帶動了它的股價大幅度增長，但根據這幾個季度的財報業績來看，Adobe的增速在放緩，這也意味著它的轉型道路也並非一路暢通。

一、 訂閱服務模式給Adobe帶來想像空間，但也面臨居高不下的獲客成本

作為訂閱軟件領域的巨頭，Adobe轉型到這條道路上長遠來看確實還是很明智。對於公司的盈利來說，將一次性付費用戶轉化成訂閱用戶，短期之內雖然會對公司盈利帶來一些衝擊，但長期有了更穩定的經常性盈利，讓業績增長有更強的可預見性，這也成為投資者格外看重Adobe的一個指標。只是對於Adobe來說要想維持訂閱服務的高增長，它投入的成本也在上漲。

在這個季度Adobe的營業成本為15.64億美元，相比之下上年同期為12.77億美元。其中成本支出「大頭」是銷售和行銷成本，在這個季度的支出為8.12億美元，相比之下上年同期為6.7億美元，同比增長21%。對於Adobe來說，訂閱付費模式給它的商業價值帶來更大的想像空間，但為了獲得更多訂閱用戶的增長，Adobe花在銷售成本上的支出也在高漲，如何控制好這方面的成本支出也關係到Adobe的盈利空間。

二、SaaS領域眾多巨頭提供訂閱服務，強敵環繞下Adobe搶奪市場不易

目前有不少科技巨頭都將眼光放到SaaS領域，像微軟、亞馬遜、Google、IBM、思科都是強有力的代表，B端市場同樣是個可挖掘的重要藍海。本身這些巨頭積累了不少的資源，隨著加大對於技術的投入，它們推出企業相關的訂閱服務也是水到渠成，對於Adobe來說與這些巨頭之間的競爭確實很艱難。

根據Synergy Research Group發布的最新報告微軟憑借著17%的全球份額繼續引領著企業SaaS市場，而且微軟的領先優勢還在不斷加大，比上一季度增長了34%。由於微軟已經具備極大的市場規模，因此它的同比增長率有所下降，緊隨微軟之後的四家企業分別是Salesforce，Adobe，SAP和Oracle。

盡管Adobe成功從軟件廠商轉型到提供訂閱服務巨頭，但在SaaS領域它的核心業務面臨的競爭對手實力很強勁，不論是微軟、亞馬遜還是Salesforce他們的整體實力都很強，對於Adobe來說要想獲得更多市場份額還是很考驗它的競爭力。

三、 Adobe的營收過於依賴訂閱服務，不平衡的營收結構存在一定風險

Adobe轉型到提供訂閱服務的賽道之後，靠訂閱服務創造營收也給它帶來了不少增長點。在這個季度，Adobe的訂閱業務營收為25.47億美元，占總營收比重達90%，產品業務跟服務和支持業務營收加起來只有2.83億美元。對於科技公司來說，盡管核心業務的高速發展能夠給投資者帶來很高的想像空間，但它在高速增長過後就會面臨增速放緩的局面，在這個季度Adobe的訂閱服務營收就較之前幾個季度增速下滑。

對於Adobe來說，要想維持股價有好的漲幅，要麼能夠一直讓核心業務處於很高的增速階段，目前來看Adobe還是難以做到；要麼它能夠讓其它業務增長有更大突破，盡量做到營收結構的平台，但Adobe其它業務競爭力還不是很強。

根據Adobe的營收結構來看，單一的結構存在一定風險，目前Adobe主要靠訂閱業務這匹馬全力奔跑，但跑的速度放緩。雖然Adobe的這種商業盈利模式帶來了營收短期的增長，但不利於營收的高速增長，也不利於淨利潤的提升，本季度淨利潤同比環比下滑就是最好的證明。

▍ Adobe加大投入提高行銷競爭力，重視中國市場發展雲業務很關鍵

從PC時代到移動互聯網時代，又到如今的雲計算時代，Adobe應該算是沒有掉隊的代表性巨頭之一，幾次重要的轉型都讓它處於軟件行業的前鋒位置，從這可以看出Adobe的內功還是很深厚。對於Adobe來說，8年時間股價上漲超12倍，足以看出資本市場對於它的認可，只是後續要想進一步帶動股價增長，仍然需要提高核心業務競爭力。

為了提高行銷能力，從其他巨頭手上搶奪多更多市場份額，Adobe通過收購動作來進一步增強它在行銷方面的競爭力。2018年6月，Adobe以17億美元收購了電子商務公司Magento，幾個月後又以48億美元收購了Marketo，後者是一家人工智能市場行銷公司。一連串的收購動作可以看出Adobe對於行銷的重視，這也有利於它帶動訂閱服務業務的增長。

除了捨得花錢投資收購之外，Adobe也捨得花錢在技術研發上。作為一家軟件服務提供商，它服務的對象不僅有企業還有用戶，對於這些用戶群來說如何有更好的使用體驗很關鍵，在這一點上拉開跟友商之間的差距也是在技術上。Adobe技術研發投入成本在逐年增長，要想帶給用戶更好的產品，技術上的優勢仍然很重要。數據表明，2019年用於研發費為4.760億美元，同比增長27.22%。

在這個季度，Adobe在中國市場的雲計算業務營收並不是很理想，這也成為它股價下跌的部分原因。目前，中國市場的雲計算行業發展迅猛，其實對於Adobe來說它更加應該把握住機會。之前，Adobe在中國發布的Creative Cloud更多的還是聚焦用SaaS的方式交付那些中國用戶熟悉的軟件功能，Experience Cloud落地中國市場則真正做起了數字行銷和數字體驗的雲生意。

根據產業調研，我們預計2019中國雲計算規模為800億元，中國雲計算的滲透率在2019年達到4.80%。Adobe進軍中國市場的時間已有20年，在國內的知名度具備，因此它在中國發展雲業務還是有一定優勢。

有投資證券分析師表示： 在雲計算中，未來最看好SAAS領域的投資機會。在雲計算時代，企業將放棄原來周期性採購軟件的方式，而是採用付費來獲得服務。許多傳統軟件公司轉向提供SAAS服務的商業模式，典型代表如Adobe，Autodesk等，帶來了公司價值的重估。從這個角度來看，Adobe未來還是有一輪不低的增長空間。

有媒體曾經把Adobe稱為國內的「茅台」，因為Adobe毛利率高達86%，接近於茅台的91%。為何它能做到高毛利？主要還是因為它轉型到訂閱模式道路上大大的降低成本，提高了效率，這也成為它受投資者青睞的原因之一。只是連著幾個季度的業績增速放緩對它來說也不是好事，如何盡快回歸到高增長道路上至關重要，這也將決定它後續的股價表現，期待Adobe的股價反彈。

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