導讀：以資訊披露為核心的註冊制決定了招股書對企業上市和投資者決策過程的重要性。自2019年註冊制開始於科創板試點以來，雖然招股說明書資訊披露質量得到提升，但諸多有關問題依然層出，近期，註冊制下多家申請科創板或創業板的企業，其招股書便因信披質量問題被監管層直接要求返工。

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作者：何卓蔚@北京

編輯：翟 睿@北京

在經過近三個月的征求意見和修訂後，2022年1月28日，春節前最後一個交易日晚間，證監會正式發布《關於註冊制下提高招股說明書資訊披露質量的指導意見》(以下簡稱《指導意見》)，並自公布之日起施行。

「與此前的征求意見稿相比，《指導意見》做了一定的修訂，主要是將部分實操細節進行了進一步細化，同時也進一步強調了發行人和中介歸位盡責的問題。」1月28日晚間，一位接近於監管層的中介機構人士向叩叩財訊透露。

「招股說明書是註冊制下股票發行階段資訊披露的主要載體，是投資者作出價值判斷和投資決策的基本依據，是企業發行上市過程中最核心、最重要的法律文件」，證監會指出，在註冊制改革試點過程中，招股說明書資訊披露質量得到提升，但仍存在可讀性不高、投資決策相幹性和資訊披露針對性有待增強等問題，市場各方反映較多。出臺《指導意見》，通過一系列措施提高招股說明書資訊披露質量，讓招股說明書成為普通投資者願意看、看得懂的資訊披露文件，幫助中介機構減少重復勞力、歸位盡責，是提升各方對註冊制改革的獲得感，保護中小投資者合法權益，為全面實行股票發行註冊制提供更加堅實法治保障的重要舉措。

證監會坦言，科創板、創業板和北京證券交易所試點註冊制以來，招股說明書資訊披露質量得到提升，但仍存在篇幅冗長、合規性資訊較多、投資決策相幹性和資訊披露針對性有待增強、語言不夠簡明等問題，不僅降低了招股說明書的可讀性，加大了投資者甄別和利用有效資訊的難度,也在一定程度上影響了資本市場資源配置功能的更好發揮。

1）細節修訂，進一步強調歸位盡責

在2021年10月29日證監會正式下發的相幹征求意見稿中，共披露了註冊制下進一步提高招股說明書資訊披露質量的三大原則，分別為堅持以投資者需求為導向；堅持問題導向和堅持綜合施策，形成工作合力。

在最新即將公開實施的《指導意見》中，證監會又專門將「堅持歸位盡責」寫入到基本原則中，從而形成了提高招股書資訊披露質量的四大原則。

「堅持歸位盡責。進一步厘清發行人及中介機構在招股說 明書撰寫與編制中的職責邊界，完善合理信賴制度，適度減少重復工作，督促各自歸位盡責，合力提升資訊披露質量」，《指導意見》中指出。

「督促發行人及中介機構歸位盡責，撰寫與編制高質量的招股說明書。發行人及中介機構應當加強協作配合，認真開展招股說明書撰寫工作。在撰寫招股說明書時，應當減少合規性資訊和冗餘資訊，緊密結合發行人自身特點進行披露，並注重優化招股說明書語言表述和版式設計。同時，細化保薦人和證券服務機構合理信賴其他中介機構專業意見或者基礎工作的標準、程序;明確符合合理信賴條件的，可以依法免除行政法律責任。」證監會指出。

除了更進一步強調「歸位盡責」外，正式頒布的《指導意見》還對高質量撰寫與編制招股說明書的相幹細節進行了進一步細化說明。

在《指導意見》中，明確指出發行人是資訊披露第一責任人，並強調「真實、準確、完整是提升招股說明書資訊披露質量的基礎和前提，精簡、優化招股說明書不意味著降低對資訊披露真實性的要求」。

針對目前招股說明書重復冗長、合規資訊等披露過多，以及資訊披露針對性和投資者決策相幹性不足、語言不夠簡明等問題，採取有效措施，切實提高招股說明書資訊披露質量，《指導意見》提出了三方面的措施。

第一方面便是「精簡合規性資訊和冗餘資訊，突出重要性」，在此前征求意見稿中對此規定為「對招股說明書中的重復資訊、對投資者價值判斷和投資決策意義不大的共性風險和行業政策、缺乏重要性的資源要素和財務會計資訊等進行適當精簡。對於歷史沿革、股東資訊核查等合規資訊，以及不具有特殊性的公司治理結構、投資者保護等事項，可以在招股說明書中披露結論性意見，具體核查情況等可以附件 方式披露。」

在正式頒布的《指導意見》中，在可以進行適當精簡的內容中，則將「缺乏重要性的財務會計資訊」刪除，將可精簡的「資源要素」具體細化為「土地、商標、專利」，並將和董事、監事、高級管理人員的承諾等事項納入了「精簡」範圍。

在第二方面要求突出與投資決策相幹的資訊，強化針對性中，此前征求意見稿明確要求「應當結合發行人業務、行業競爭等總結、提煉重要風險因素，對風險因素作定量分析，對導致風險的變動 性因素作敏感性分析」，在正式頒布的《指導意見》中，則根據實際情況，變更為「結合發行人業務、行業競爭、所處產業鏈地位等總結、提煉重要風險因素，盡量對風險因素作定量分析，對導致風險的變動 性因素作敏感性分析；無法進行定量分析的，應有針對性地作出定性描述。」 並增加了「在披露產品特點、業務模式、行業競爭程度、外部市場環境等影響因素時，應當突出說明相幹因素如何影響盈利和財務狀況」的要求。

在最後第三大措施「優化招股說明書語言表述和版式設計，提升可讀性」中，在正式實施的《指導意見》中，監管層更是刻意增加強調「不得使用市場推廣的宣傳用語」，並補充細節要求「引用第三方數據或結論應註明資料來源，確保有權威、客觀、獨立的依據並符合時效性要求」、「將審核問詢回復內容補充至招股說明書中時，應注重與招股說明書原有內容的銜接，保持語言風格的一致性」。

「優化概覽部分的披露，全面提煉發行人經營亮點，以最有效率的方式向投資者傳遞最有價值的資訊」，在此前證監會披露的征求意見稿中如此表示，而在《指導意見》中，這部分內容也進一步細化為「精確、扼要介紹發行人基本情況、主營業務經營情況、發行概況、主要財務數據和財務指標、募集資金用途、未來發展戰略等情況，方便投資者快速了解公司」。

「《指導意見》相比此前的征求意見稿大體內容相同，但對相幹的細則進行了進一步細化和根據實際情況進行修訂後，有關內容更具有針對性和實操性。」上述中介機構人士坦言。

《指導意見》除了要求進一步提高招股書信披質量外，也進一步指出將強化責任追究。依法從嚴打擊資訊披露造假行為，牢牢守住資訊披露真實、準確、完整的底線。對於雖不構成資訊披露造假，但招股說明書存在內容表述不清、邏輯混亂、相互矛盾、同一事實表述不一致且有實質性差異、嚴重影響投資者理解等情形的，依法採取監管措施或者紀律處分，確保提高招股說明書資訊披露質量各項措施落地落實。

《指導意見》明確指出：「合理劃分、準確認定不同中介機構責任。依法從嚴打擊資訊 披露違法違規行為,牢牢守住招股說明書資訊披露真實、準確、完整的底線。對於發行人在招股說明書中隱瞞重要事實或者編造重大虛假內容，發行人的控股股東、實際控制人組織、指使發行人在招股說明書中資訊披露造假，以及保薦人、證券服務機構未勤勉盡責,制作、出具有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏的文件 等行為，依法予以行政處罰；涉嫌犯罪的，依法移送司法機關追究刑事責任。研究優化資訊披露違法線索的發現、處理機制，提升責任追究的及時性和有效性。推進完善資訊披露違法民事賠償制度機制，加大投資者保護力度。」

依法從嚴打擊資訊披露造假行為，牢牢守住資訊披露真實。

值得一提的是，《指導意見》更進一步確定將「建立保薦人執業質量評價體系。將招股說明書資訊披露質量作為執業質量評價的重要指標之一，並將評價結果運用到監管執法工作中。健全市場聲譽約束機制，督促保薦人提升招股說 明書資訊披露質量」。

2）近期多家擬IPO企業招股書被要求「返工」

以資訊披露為核心的註冊制決定了招股書對企業上市和投資者決策過程的重要性。

正如上述所言，自2019年註冊制開始於科創板試點以來，雖然招股說明書資訊披露質量得到提升，但諸多有關問題依然層出，近期，註冊制下多家申請科創板或創業板的企業，其招股書便因信披質量問題被監管層直接要求返工。

如僅在2021年7月，僅一個月內，並有3家科創板擬IPO企業在被交易所問詢審核時直接被要求對招股說明書中重要章節進行重新撰寫。

2021年6月底申報IPO的某號稱專註於航空太空和燃氣輪機等領域用高品質高溫合金業務的企業，同時，其也深耕高性能合金管材業務。

2020年度，該企業主營收入中合金管材業務占比超60%，收入貢獻較為強勁，但在該公司最初披露的招股說明書「第六節 業務與技術」中「主營業務的基本情況」章節中，僅針對高溫合金業務進行了重點描述，包括其技術水平、行業地位（產業鏈及承擔的國家項目）等，描述字數達到3,773個字；而針對合金管材業務隻進行了簡單描述，描述字數僅351個字。

就此，交易所直接要求上述企業「重新撰寫「業務與技術」章節，使相幹內容與發行人產品銷售收入結構相匹配，客觀反映發行人業務情況，並刪除重復冗餘內容」。

在一個多月前剛剛通過上交所科創板上市委審核的井松智能也在2021年7月的第一輪問詢中，其招股說明書也被要求「重新撰寫業務與技術章節」。

井松智能專註於智能物流設備、智能物流軟體與智能物流系統的研發、設計、制造與銷售，為下遊客戶提供智能物流整體解決方案。

據招股書顯示，智能物流設備是實物基礎，智能物流軟體系統是控制中心，智能物流設備和智能物流軟體系統之間相互融合、高度集成，二者柔性組合形成智能物流系統後交付給客戶。智能物流系統按照功能主要可以分為智能生產物流系統、智能倉儲物流系統等。

在首份申報的招股說明書中，井松智能同樣存在「業務和技術」章節中對智能物流設備及智能物流裝備整體行業的描述較多，但對其營收主要來源——智能物流軟體系統的描述不夠突出的問題。

在2021年7月被監管層要求重新撰寫招股書章節的第三家科創板擬上市企業則是用友汽車。

其被要求「按照《公開發行證券的公司資訊披露內容與格式準則第41號——科創板公司招股說明書》第七十六條第（一）、（二）款的要求重新撰寫「營業收入分析」、「營業成本分析」相幹章節內容」。

目前正在申請創業板IPO的廣東思泉新材料股份有限公司（下稱「思泉新材」），則是最近一家被監管層直接點名招股書「篇幅冗長，存在大量重復內容、資訊披露缺乏針對性，投資者決策有效資訊不足」的企業。

思泉新材於2021年6月29日正式申報創業板IPO並獲得受理， 2022年1月14日，深交所公布思泉新材首輪問詢回復意見。

就在該輪問詢中，深交所創業板審核中心認定思泉新材招股說明書「篇幅冗長，存在大量重復內容，行業資訊披露包含部分行業通用資訊，資訊披露缺乏針對性，投資者決策有效資訊不足」，具體包括但不限於：第六節業務與技術部分「二、發行人所處行業的基本情況」之「（一）行業主管部門、監管體制、主要法律法規及政策」僅簡單羅列相幹產業政策，與發行人所處細分行業及生產經營關聯度不高；「（二）行業概況和發展趨勢」過於冗長，且包含大量行業通用資訊，且未結合發行人主營業務進行分析；「（三）終端應用市場發展狀況及趨勢」過於冗長，且未結合發行人主要產品進行分析；「（四）行業特點」過於冗長，包含大量通用資訊，該部分「6、行業競爭格局」未對發行人所處細分行業市場占有率情況進行分析。

對此，深交所創業板審核中心要求思泉新才全面修改、完善招股說明書相幹章節內容，以簡明、平實的語言描述發行人的主營業務、主要產品及其核心技術門檻、發行人的行業地位、經營模式、技術水平及其競爭優劣勢；刪除與發行人主要產品和業務無關的政策法規、行業發展狀況、不易理解的專業術語。

擔任此次思泉新材保薦工作的為長城證券。

除了內容冗餘重復外，亦有企業在招股書中「惜字如金」，過於簡化甚至隱瞞必要的披露事由。

在2022年1月25日於深交所創業板上市委定召開2022年第4次上市委審議會議上成功過會的江蘇沃得農業機械股份有限公司（下稱「沃得農機」）便是其中的典型案例。

最初申報的材料中，沃得農機對於許多風險問題等重要資訊披露得語焉不詳，甚至是一筆帶過，在經過交易所不斷問詢要求補充之後，其才一點一點「擠牙膏」式的披露和修訂。

一個細節也側面也印證了沃得農機此次IPO資訊披露質量的問題。

早在2020年12月底，沃得農機首次披露的IPO招股書僅427頁，但經過兩輪問詢和補充材料之後，沃得農機IPO上會稿最終多達907頁，也就是說在前期問詢期間，沃得農機被監管層要求增改的內容超過了此前披露的一倍有餘。

招股書資訊披露的問題一直以來皆是監管層和市場關註的重點，正如證監會在《指導意見》頒布時所言，「提高招股說明書資訊披露質量是一項長期性、系統性工作，需要有關方面共同努力、發揮合力」。

「下一步，證監會將在具體監督工作中認真落實《指導意見》確立的理念和原則，修改完善制度規則，推進不斷提高招股說明書資訊披露質量，為全面實行股票發行註冊制奠定良好基礎。」證監會表示。

（完）