一個散戶的自我修養：投資要勤思考其背後的邏輯

本文為水晶蒼蠅拍在線問答精選，內容來自新浪微博。

永遠不要盯著行為本身，要思考其背後的邏輯。也不存在什麼完美的策略，一切都是利弊權衡的產物。

1. 您認為個人投資者在建立自己的投資體系中最重要的是哪個方面？謝謝！

好問題，我個人認為「從一開始就建立全局性的視野」是非常關鍵的。所謂的投資體系並不是表面上的倉位和策略的安排，而是這些背後的價值觀和思維深度的反映。

投資中有三個本質的挑戰，第一要認識自己，第二要看清企業，第三要弄懂市場。缺了第一條遲早要死在自己不擅長的地方，缺了第二條將無法真正從經營角度看問題而只能無限趨向於投機，缺了第三條容易犯僵化教條和思維極端化的毛病。

我認為看一個投資人的學識修養，不是看其中任何一條多麼的出類拔萃，而是看其能否將這三者融合在一起。這其實也就是一個散戶的自我修養的大方向和大原則。

等這3個問題考慮清楚了，所謂的體系也好策略也好都自然而然的就順暢了。沒有想清楚這些之前，看起來嚴密科學嚴謹專業的所謂體系，往往是脆弱和刻板教條的，這種時候的投資不但沒有美好的感覺，反而經常出覺得左右為難患得患失。所謂的「投資體系」最終的目標是幫助我們在決策中可以清晰的思考和方便的執行，因此那種無比複雜的看起來不明覺厲的體系在我看來完全是唬人的。真正好的投資體系是清晰簡潔但又蘊含著強大的思想能量的。

另外說實話「投資體系」這個詞就一直都是面貌模糊的，提及率很高但很少有人細究過它到底是個什麼東西有哪些較為明確的條件和約束，所以大家講的投資體系往往不是一個概念。

最近如果有時間我可能會專門寫一篇投資體系方面的東西，把一些思考供感興趣的朋友參考。

2. 個人投資者在公司信息獲取的實時性以及完整性都是極具劣勢的，請問如何在投資體系中規避這個劣勢？

當你認為這是個劣勢的時候有2個假設：第一，所有的信息的重要性都是相等的，越多越及時的信息越有助於投資決策；第二，個人投資者必須達到機構投資人的信息充實度才能有效投資。

但事實上，我認為這兩個假設都是錯誤的。首先決定一個公司基本輪廓的信息完全可以從公共信息中獲得了，這些信息其實是最重要的。如果你無法從中得到有意義的東西那麼要麼是這個公司本來就面貌模糊，不值得費太多精力（大量公司都是如此）。要麼就是投資人的分析能力未達到足夠的程度。

此外，需要覆蓋多廣的信息以及需要多高效率的獲得信息，與一個人的投資模式也密切相關。如果一個人（機構）的投資模式是到處挖掘下個季度的熱點，那麼廣撒網高效率獲得信息當然是不可避免的。但如果你的工作不過是為了找有限的一些好生意好公司，那麼決定你投資績效的就絕不是信息的充沛程度和效率，而是是否具備一個企業價值分析和提煉的方法論？是否具有從已知信息中提煉出可知信息和未知信息的能力？

所以，如果作為個人投資者，在你希望彌補「信息廣度和效率」的那一刻就不可能贏了。如果你想贏，請轉為加強信息提煉的深度——其基礎是企業價值分析的方法論。

3. 你好，弄懂市場不容易，請問：當市場出現了較長時間的非理性下跌現象時，而且市場利空信息不斷時，某企業基本面較正常良好地經營，而股價一直不能向價值回歸，可能會持續3-5年，投資人該怎樣？

首先要慎重的認定「市場非理性」這個前提，在我的經驗里如果一筆交易買入後出現了20%以內的波動是非常正常和常見的，但如果出現了很大幅度的下跌並且維持了超過1、2年以上的時間，那麼我認為一定是自己犯錯了，不要為了面子狡辯和自我欺騙（那種買了後只是很長時間不漲的不算）。

但犯錯的類別和程度是有區別的。要麼是對象判斷失誤（對企業經營的誤判），要麼是時機判斷失誤（對估值的把握）。只是短期遭遇劇烈的下跌往往是時機誤判，不但下跌巨大而且長期的低迷往往是對象誤判，或者兼而有之。

錯誤的時機可以被正確的對象用時間來撫平（但會拉低復合收益率），如果這之後其還可以維持相當長的價值創造周期並且也具有很高的成長彈性，那麼最終看來這是否算個錯誤也值得商榷；錯誤的對象+錯誤的時機會導致一個嚴重的錯誤，但如果倉位控制得力還不致命。最致命的就是用大倉位在錯誤的時機買入錯誤的對象。那將是一個投資人真正的噩夢。

所以這也回到我很早前提到的一個說法：真正的安全邊際首先是倉位管理，其次是正確的對象，最後才是價格因素。這個答案就是從錯誤的程度倒退過去的，這其實也符合凱利公式中先要概率（確定性）再要賠率（價格）的數學公式和思想。

我們都難免犯錯，但要努力減少嚴重錯誤的發生，更要從根本上杜絕致命錯誤出現的可能性。

4. 你平時都在什麼地方收集行業信息？哪些地方的數據靠譜點？比如醫藥 消費 的行業信息。謝謝了！

沒有什麼神秘的地方，主要就是來自年報等公開信息，財務數據的歷史數據從新浪財經查找的較多，公司或者行業的調研報告主要來自「邁博匯金」。當然也會在雪球查找一些公司的討論來參考。

5. 我想問的問題是關於企業分析方面的：每個人的專業背景、工作性質各不相同，在企業分析方面能力差異很大，對企業的戰略方向、行業發展規律了掌握的很少，請問如何培養自己在企業分析方面的能力，加強這方面的學習，您是如何看清上市公司的？

企業分析能力是個很大的詞，其實細分一下很容易發現其無非是以下幾點：

① 解讀財務數據的能力

② 對行業供需和競爭的理解能力

③ 對企業價值含量的判斷

這其中財務數據是基本功，每一個想進入企業分析領域的人不可能繞過這個門檻。好在這部分的知識是標準化的，也不需要特別高的程度。對行業供需和競爭的理解與每個人的職業和知識背景乃至於對社會發展的認識息息相關，這是形成不同的能力圈子的根本原因。這一點上最出類拔萃的人是可以洞悉商業前景、鑒別有效戰略以及預判競爭演變的人。

而第三點是投資這個行當特有的門檻，也是為什麼很多「行業精英、專業人士」到了證券市場卻很容易翻船的根本原因。對企業價值含量的判斷是一個籠統的說法，其包含了對現金流折現模型的理解，對企業價值周期的理解，對高價值企業特徵的理解，對股價溢價和折價形成的本質原因的理解。

這是一個投資人修養進階的中高級階段，也是將一大堆人擋在成功的大門之外的一道高高的壁壘。

總之，先要搞定基本功，沒這個後面的就別談了。然後要不斷增強自己對特定領域上的專業認識，讓自己真正具備這個區域內的「商業常識」，進而獲得「商業洞察力」。此外，要具備對企業的價值進行評估的能力，跨過「從實業到投資的門檻」。

6. 我的問題是：1）如何判斷當前的市場；2）要看清企業的話需要做到那些；3）在看清企業的情況下如何買入，是越低越買還是越高越買，如何止損和止盈。謝謝！

精準的判斷市場是一個永遠的夢。我認為市場在70%的時間里是不具有重大操作意義的，判斷市場的極端態相對容易些。看企業請參考回答另一個朋友的「何謂企業分析能力」的回復。

對於價值投資人來說越高越買肯定是個奇怪的邏輯——高買和低買都是表象，本質是概率和賠率的關係。有的人放棄一些賠率而轉為等到基本面明朗、催化劑顯性等確定性更高的時候，這就表現為變高了才買，有的人正相反認為足夠低的價格會讓有限的基本面問題得到消化，這就表現為越低越買。所以永遠不要盯著行為本身，要思考其背後的邏輯。也不存在什麼完美的策略，一切都是利弊權衡的產物。

此外，買和賣不是孤立存在的，也不是目的而只是手段，具體如何操作需要將對象、時機、力度這三者結合起來才有效。具體請參照我書中的相關論述。

7. 看一個企業，如何進行分析呢？首先是先定性，大視野發現行業未來的機會，公司的機會，然後在定量進行分析。那麼具體如何進行定量分析呢？財務指標只是基本，那麼其他方面呢？

定性是確定其多大程度上具有高價值企業特徵，處於價值周期的哪個階段，以及其未來的經營態勢是怎樣的。較好的定性可以讓你對一筆投資的大邏輯了然於胸，這樣就不容易被一些突如起來的信息擾亂情緒降低判斷力。

定量不僅僅是財務數據的勾兌關係，也包括了對其業務發展的一些關鍵要素的衡量，比如成長的彈性比如其主要價值要素（ROE的高度、持久度和淨資產的增厚度）的演變狀況等。

定性與定量不是截然分離的。事實上定性的很多依據就來自於定量的數據。但如果無定性的意識和能力，僅僅是在數據里打轉轉，那麼很容易踏上價值陷阱，或者最起碼來說很容易事倍功半。它們之間的關係我認為是定量是服務於和充實定性的，定性的需要又指引了定量工作的重點和最需要關注的範圍。

8. 你如何看待一家公司財務指標與相對估值指標（PE、PB)很一般但股價卻大漲的情況，比如上海鋼聯、比亞迪等？在對一家企業進行絕對估值時，對其未來的成長預期你最高能給多大的成長率？你願意為一家企業未來的高成長預期而接受的最高PE、PB是多少？

股價的漲跌未必時刻與一家公司的財務指標呈現對應關係，對於1,2年的時間內情緒和資金環境等可能占據更重要的地位。

所以我認為有兩種目的是只能徒增煩惱的：

第一，試圖時刻解釋市場價格形成的理由；

第二，試圖解釋所有公司其股價形成的理由。我不會為此太煩惱，承認看不懂就好了。關鍵是找到一些你能理解的公司，然後等待市場先生的愚蠢來臨。

對公司的成長進行精確預期也是非常困難的，我的習慣是首先判斷其處於擴張和業績釋放期還是低迷或者準備的期間，如果是釋放期我會根據已知的業務進展的詳細情況進行一些大致的測算。

此外，對於估值我並不會確立某個公司一個必須的Pe或者pb，很多時候這都是刻舟求劍。

我習慣的做法是反過來，看看目前的pe或者pb隱含了什麼程度的市場預期，以及在這樣的狀況下我如果買入是否具有一個有吸引力的賠率，除此以外估值還有其他可參考的角度比如市值差，而不管是哪種估值其有效的前提都是透徹的理解這個企業。

此外，對於估值的忍耐程度也與以下因素有關：是買入還是持有？持有期間忍耐程度更高些。倉位是否舒服？倉位舒服時忍耐程度高些。有無更好的可替代標的？無可替代對象時忍耐程度高些。市場的整體環境處於什麼狀況？牛市背景下忍耐程度高些。那種尋求「多少Pe肯定買入多少pb一定賣出」的照貓畫虎是注定失敗和永遠走不出困惑的。

估值的藝術性集中反映在不同的情況下投資人需要選取什麼指標組合併且妥當的分配這些指標在決策中的權重。

9. 如何採用概率思維方式來分析公司的確定性？能否舉例說明，謝謝。

首先公司的不確定性是絕對的，確定性只是相對的，不存在絕對的確定性投資。

其次，不確定性是投資中一個重要的武器，它可以是敵人也可以是朋友，關鍵在於你通過不確定性拉開與市場主流理解的層次，並且在價格已經完全覆蓋了這種不確定性的時候下註，這也就是我說的「低風險高不確定性」。

最後，確實一些公司在經營和業績上更容易預期，這大體分為兩種情況：

第一，   處於一個經營的慣性期間，俗話說風口飛起來的豬而且風還能刮一陣子（或者是成功大公司，其資源的優勢和市場地位的壟斷性導致其經營的慣性也較強）。

第二，同時具有需求持續擴張甚至加劇+強烈的差異化競爭優勢+良好的生意模式+優秀的管理層，這就是一個高價值企業的典型特徵，這種企業的長期預期顯然要明朗得多。

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