炸死了的比特幣，沒炸死的英偉達

作者 | 特斯

這些天身邊持有比特幣的朋友一路爆炸，看著他們滿面綠光的樣子，翻了下自己的股票帳戶，學習下阿Q精神：竟然還有人和我虧得一樣多，今晚回去不用再跪洗衣板了吧。

想到去年也是同樣的時間點，比特幣價格9000美元。當時還總有人問我，比特幣價值多少啊？基本面到到底好不好啊？其實這都是很難回答的問題，畢竟我們無法評價一個不存在的東西。所以當時立馬拒絕討論比特幣，轉頭就推薦了英偉達的股票。現在來看，我和這倆都是難兄難弟。

從這事我得到3個教訓——第一，不要陪老婆聊比特幣，容易被打；第二，不要給丈母娘推薦股票，吃飯沒有筷子也難受；第三，沒事不要和家里人說投資的事，他們會覺得你智商有問題。

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眼看他宴賓客，眼看他樓塌了

不過一年前這兩位明星都不是這光景。

去年開年，比特幣進入瘋漲階段，直接從1000飆到20000美元，1年20倍，氣勢如虹，造富速度趕得上北上廣深拆遷。尤其是9到12月份，3個月8倍漲幅，瘋狂至極。

資料來源：英為財經

要論泡沫增值速度，在比特幣面前，10個中國樓市合一塊也只是戰鬥力0.05的渣渣。

不過對於挖礦這事，我懂的不多，比特幣價格的玄學走勢更是不懂，所以只能避而遠之。但算力這東西我還是懂的，畢竟計算能力總得有基礎設備，沒出現特定幣種專用礦機之前，大部分用得都是英偉達的GPU。所以對我這種膽子小，不敢湊數字貨幣熱鬧的人，去年看到數字貨幣這麼火，第一個想到的就是關注買英偉達的股票。

現在想來，我是一向通過觀察身邊現象來選股的，所以對於消費類的公司比較了解，只是對於英偉達而言，關注的時間還是晚了點，當初看到的時候估值就已經很高了。而首先關注英偉達也不是因為數字貨幣，而是遊戲。

去年3月份開始，《絕地求生》這些吃雞類遊戲突然熱門起來。常玩端遊的朋友應該也知道，上一個全球大熱的端遊是英雄聯盟，但英雄聯盟一般玩家並不需要太好的GPU顯卡。而《絕地求生》這種大型3D遊戲實時建模數據多，要求的計算能力很高；而且藍洞（開發公司）對於《絕地求生》的優化也做的一般，導致《絕地求生》對於GPU的要求整體比英雄聯盟高了一個檔次。同為網遊，《絕地求生》最低配置也得要中高端顯卡，而英雄聯盟入門級顯卡即可，差距太大。

（資料來源：Steam、WeGame）

去年4月份開始我就看到周圍的網咖因為進行GPU升級進行了大量的主機更換，身邊的朋友也有很多為了能玩《絕地求生》把電腦和主機都換了，就是為了換個更好的顯卡，當時就覺得不能錯過英偉達。

（《絕地求生》熱度，資料來源：百度指數）

事實證明遊戲這塊邏輯是只有一半對的，這波遊戲熱度持續到了2018年上半年。英偉達從2017年開始，連續6個季度遊戲業務表現都很好，同期股價也是蹭蹭往上漲。但是實際的估值提升和遊戲業務本身可能關係不大。

今年三季度，英偉達兩個月價格就直接腰斬，一朝回到1年前，堪比崩盤。

如果說比特幣大跌這件事，除了自身泡沫，還有比特幣分叉、算力大戰的原因，不過技術上我完全搞不明白這些東西。只是從二級市場交易的角度來看，如果我作為一個後來才買進去的人，我的盈利如何保證?按期望盈利=概率*賠率，只要想想這個問題，我就完全不會去碰比特幣，因為兩者我都沒有優勢。

但是英偉達的遊戲板塊我當時還是的能看懂的，業績已經擺在這里了。而且英偉達這波大跌我是躲過了的，年中很明顯感覺到吃雞的熱度有所消減，另外6月份回家里6線農村探親，發現鎮上網咖的主機GPU都更新到GTX 1060這種高端顯卡了。思考了下，可能這波顯卡替換的滲透率快到頂了，先走再說吧。

只是沒想到這兩個月英偉達跌起來兵敗如山倒，活生生腰斬，也是完全超出我的預料。3年10倍的大牛股，被人拋棄的時候表現的也是弱不禁風。

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3年10倍的英偉達

英偉達是2013-2017年間全世界範圍內表現最好的大盤股，可以看一下的波士頓的調查報告。

只論漲幅的話，這一波美股牛市科網股貢獻了太多，漲幅榜最前的有一堆科技公司，FAANG在2018年之前的走勢簡直氣勢如虹，而英偉達更是科網股這堆高個里再拔高。美股是個成熟的市場，不可能像比特幣那樣完全是零和博弈，所以要連續走牛肯定需要基本面的支撐，但想要拿下大盤股漲幅第一，也需要有情緒的共振，也就是估值的提升。

英偉達除了PC端遊戲這個現金奶牛業務以外，其他核心業務的估值彈性在哪？

數據和AI，還有未來的自動駕駛。

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英偉達的核心邏輯

英偉達在GPU市場常年是老大，而機器學習這些年快速普及起來，其中一個要原因是GPU計算能力的提升。圖形處理器GPU（Graphics Processing unit）多核心，並行處理多維數據和幾何數據的能力很強，因此被廣泛地運用於圖形處理中。一般消費者接觸英偉達也是因為他的圖形處理器顯卡，尤其是對於大型3D遊戲，對於圖形的計算能力要求極高，所以這塊的業務驅動力可以通過3D遊戲的熱門程度推斷出來。

（英偉達GTX 1080Ti顯卡資料來源：英偉達官網）

但實際上GPU的並行計算特點還可以廣泛地運用在所有並行數據的應用，比如大數據處理。

人工智能的應用各式各樣，但底層最重要的是數據、算法以及提供計算力的晶片（如GPU）。本質上並行計算和雲計算的發展，是人工智能普及的前提——中心化大量訓練，分布式應用；而數據訓練量的匱乏，會讓深度學習本身的效率還不如人類工程師的算法。所以海量數據、深度學習和GPU可以說是人工智能繁榮的三大推手。

各個公司的海量數據需要數據中心來處理，而數據中心的計算能力就由GPU來提供。英偉達數據中心業務這幾年成長的很不錯，現在已經是英偉達第二大業務，但是的確能看到每年營收增速在緩慢下滑，這一季度數據中心營收增速58.1%，是這幾年最低的增速。而遊戲增速也創下這兩年新低，營收增長只有13%。另外英偉達還有一個邏輯，如果汽車如果走向自動駕駛，其數據處理能力必須極強，但是這塊業務體量還是太小，營收占比5%，Q3的增速也只有19%，

第一大業務和第二大業務同時增長不及預期，另外自動駕駛業務增速爆發力看起來還是有點弱，所以的確是沒辦法維持得住股價。

Q3電話會議上，英偉達表示，因為GPU能用在數字貨幣挖礦上，這兩年加密貨幣的狂熱，使得英偉達遊戲卡的價格上升，所以去年英偉達GPU晶片可以說是上量價齊升。而今年的邏輯相同，但方向相反了，用於挖掘加密貨幣的GPU產品需求下降，公司來自個人電腦製造商的營收幾乎下降40%。現在英偉達經銷商和零售商管道的GPU庫存可能還得一個季度才能恢復正常水平。

其實之前香櫞在8月份出了份英偉達的做空報告，給的目標價也是跌到200，當時英偉達的股價才250，所以20%的下跌空間的確沒讓我太在意這份報告。而且當時我翻了香櫞的報告的10個要點，核心邏輯還是認為英偉達的估值太貴，其他的邏輯也只是提示了下潛在的風險點。

不過現在看來，這份報告發出來的時間點非常有意思，應該是經過了相當多的考慮。而最近英偉達腰斬之後，香櫞又反過來開始做多了，所以本質上香櫞對於英偉達也只是敢說一說估值和行業周期的問題，暫時也拿不出太多的實際證據來證明英偉達的核心競爭力惡化，只能順帶提示下風險。

不過除了本身業務因素的影響，現在還有個更大問題擺在英偉達的面前：貿易戰。

最近美國商務部工業安全局（Departmentof Commerce，Bureau of Industry and Security，BIS）出台了一份針對關鍵新興和基礎技術和相關產品的出口管制框架，人工智能（AI）和機器學習技術、微處理器技術赫然在列。

如果一旦有進一步的管制措施出台，恐將影響英特爾、高通、英偉達、TI所有的美國半導體代表公司在海外的業務。

從公司層面來看，沒人和利益過不去，英偉達75%收入來自亞太，中國這麼大塊的市場，所有的晶片公司都不會主動放棄的。但是政策屬於降維打擊，這次晶片股的走差也有貿易戰預期的影響，而且後續影響現在完全無法分析。

如果剔除掉貿易戰的影響，英偉達現在跌下來還是很值得關注的。

畢竟在遊戲領域，英偉達已經是獨立顯卡的絕對龍頭，AI和自動駕駛的前景也是星辰大海，兩個業務的底層支撐都得是計算能力，而英偉達就是現在通用計算能力的代表，google的TPU還有其他的ASIC對於GPU的替代作用到底多強，還是得走一步看一步。庫存問題也會慢慢清理掉，在沒有其他明確的計算能力替代品出現之前，英偉達的確還是擁有無限的想像空間。

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結語

這些年資本市場總想著造神，就像去年的騰訊、英偉達、FAANG，還有完全看不懂的比特幣。不過凡是人創立的公司，終究還是得給到人類能接受的估值。

如果比特幣暴漲暴跌讓我看清楚了人性，那英偉達的戴維斯雙殺，又讓我想明白另一件事。

和平時期，人們對科技公司的狂熱，就如同戰爭中對武器的狂熱類似，和追星和觀看體育比賽也異曲同工。科技股的浪潮和泡沫會永遠同時存在，人性使然，無法避免。