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作者 | 扶蘇
流程編輯 | Cici
風雲君仍記得在他國求學流浪的那些年，形單影只、精神空虛，常常夜不能寐。
好在風雲君打工所在的玉米地雖然偏僻，但好歹通了網。每當孤獨寂寞難以排解，風雲君也會打開手機，點入一個個熟悉的陌生交友類App……
大家看到滿屏的App圖標，是否會吃驚於風雲君竟如此饑渴過度、喪心病狂地……占用手機內存。
根據全球在線約會（Online dating）龍頭公司Match Group（NASDAQ: MTCH），在線約會行業有以下三個特點：
1、低類別滲透率。2、並非是一個「贏家通吃」的市場。3、用戶平均會同時使用至少3款類似產品。
看到第3條，風雲君英俊帥氣的臉龐上不僅浮現起一抹會心的微笑。
（Source: MTCH Investor Presentation）
如果在座各位並非像風雲君一樣天真無邪，而是位有著多年駕齡、經驗豐富的老司機，也許對「Match Group」這家公司並不感到陌生。好在風雲君雖然年少無知，但是學習能力強啊，這不，經過幾天幾夜的鏖戰，終於自學駕照，可以出山了。
廢話不多說，安全帶系好，開車！
一、Match Group的在線約會帝國：總有一款適合你
根據Statista的統計，截至2019年3月，根據用戶規模測算的北美前10大在線約會App排名中，前5名中除了Bumble（第3名），其餘的產品都來自Match Group這家公司，包括Tinder（第1名）、PlentyOfFish（第2名）、OkCupid（第4名）和Match.com（第5名）。
（Source: Statista）
Match Group於2015年在納斯達克上市。目前，公司在全球190個以上國家和地區，提供多達42種語言的在線陌生交友和在線約會產品。
公司在全球範圍內的訂閱用戶超過860萬人。根據一項調查，在美國有過「網戀」經歷的人群中，其中64%的人的體驗是從Match Group旗下產品開始的。
（Source: MTCH Investor Relations）
目前，Match Group旗下產品超過20種，包括Tinder、Match、Meetic、PlentyOfFish、OkCupid、Hinge、Pairs……
面對如此眾多且複雜的選項，對於在座的各位新手來說，如何迅速找到一款適合自己的在線約會產品呢？
放輕鬆！風雲君拿著一卷衛生紙，踏著五彩祥雲來也！
作為以專業精神對待業餘愛好的領路人，風雲君已經給Match Group旗下的主要產品進行了分類，大家對號入座即可。
1、當家花旦：Tinder
Match Group於2012年推出的Tinder目前已經成為全球下載量排名第一的在線約會App，以及除遊戲外下載量排名第二的App。
（Source: MTCH Business Overview）
Tinder最鮮明的特色是其「滑動」（Swiping）功能。Tinder會向用戶推送平台上其他用戶的資料，如果用戶感興趣，可以選擇「向右滑動」（Swiping right），如果不感興趣則「向左滑動」（Swiping left）。
當兩個用戶同時選擇右滑時，Tinder會顯示兩人「匹配成功」。正是這一獨具創新的功能，使得Tinder迅速成為風靡全球的在線約會App。
根據Match Group公布的數據，從上線到突破1億下載量，Tinder僅用了3年時間。這一成績讓無論是在Tinder之前還是之後出現的同類競爭對手，例如Lovoo、Happn和Bumble等望塵莫及。
（Source: MTCH Business Overview）
不過，正如Match Group在年報中表示，約會行業（Dating industry）是一個高度競爭的行業，沒有一款在線約會產品能長期在全球的每個主要市場中都保持著領先地位。
即便是目前風靡全球的Tinder，也面臨著來自多方的激烈競爭，其對手包括其他在線約會App、各大互聯網社交平台，甚至是傳統的線下婚戀交友中介。
例如，於2014年上線、大陸知名的在線陌生交友App「探探」。
探探擁有和Tinder相仿的「左滑右滑」以及匹配功能，雖然上線時間晚於Tinder，但由於兩者極其相似，且探探在大陸的知名度更高，因此許多人又將Tinder稱為「北美版探探」，可能將探探稱為「大陸版Tinder」。
（The picture shows Tantan App）
Tinder曾以「侵犯知識產權」為由，在美國將探探告上法庭。不過在2018年初，Tinder宣布與探探達成和解，代價是探探必須重新設計其美國的App頁面，並且根據其美國用戶規模向Tinder支付一定的版權費。
同樣曾被Tinder訴至法庭的還有美國知名在線約會App Bumble。
（The picture shows the comparison between Tinder
Tinder與Bumble之間的故事，正如它們的產品本身一樣極具爭議性，其中不乏兩家公司創始人之間的桃色新聞、關於產品知識產權的糾紛、以及兩家公司一度互相把對方告上法庭等事跡。
風雲君在此不再花時間敘述，感興趣的童鞋請自行百度。
除了探探、Bumble等在線約會app，其他的知名社交平台同樣是Tinder的潛在競爭對手。
例如，Facebook、Twitter等擁有巨大用戶規模的互聯網社交平台，憑借其在細分社交市場上的主導地位，很容易利用其現有的規模優勢向用戶推廣新上線的功能和服務，並搶奪競爭對手的市場份額。
對於社交巨頭這種「走自己的路，讓別人無路可走」的搶占市場的行為，風雲君在《Line一夜團滅三款網上交友平台，讓人想起臉書吊打「閱後即焚」的狗血劇》這篇文章中也曾提到過，風靡北美的「閱後即焚」軟體Snapchat，也曾被Facebook打得落花流水、滿地找牙。
Facebook早已正式宣布了一項「在線約會」功能，並且已經開始在一些地區市場進行測試，最近還宣布將在全球範圍內推廣這項新功能。
對於Tinder來說，來自Facebook的威脅越來越不容忽視。不過，Tinder似乎對此早有防備，此前也一直試圖減少Facebook的「掣肘」。
Tinder剛上線時，只提供「使用Facebook帳號」的單一登陸方式。2017年，Tinder推出了新的「使用手機號碼」登陸方式。根據公司披露，在新登錄方式推出不到1年的時間內，選擇使用手機登陸的用戶比例已超過75%，成為用戶首選的登錄方式。
（Source: MTCH Investor Presentation）
用戶登陸方式不再單一依賴Facebook，這也為Tinder在面臨Facebook的潛在競爭時增添了幾分底氣。
2、婚戀交友網站：Match和Meetic
Match Group表示，對於那些「有著更高的意願進入一段關係」的用戶，Match和Meetic則是專門為這個群體而設。
相比Tinder等在線約會App，Match和Meetic更符合那些希望獲得「嚴肅的交往」（Serious relationship）而非「隨便約會」（Casual dating）的用戶。
用戶在Match和Meetic上需要填寫比較詳細的個人信息及偏好，然後平台會根據算法向用戶推薦合適的其他用戶，並且還會組織線下活動。
Match成立於1995年，目前以北美為主要市場。
Meetic則成立於2001年，總部位於法國，目前已成為歐洲排名第一的婚戀交友網站。
Meetic旗下除了專注於法國市場的同名品牌「Meetic」以外，還有一系列分布歐洲各國的子品牌,例如德國的「LoveScount24」和比利時的「TWOO」等。
Match Group在歐洲的多品牌策略，正印證了公司所提到的在線約會行業的特點——即沒有一個產品能在全球的每個市場中都占據主導地位。
3、特色化產品：OurTime、Chispa和BLK
深耕在線約會行業多年的Match Group，顯然深諳兩性關係和約會文化的精髓。
例如，在提到如何打造一款在線約會產品時，公司表示，用戶在選擇適合自己的App時，有著明顯的「社群認同感」，即用戶更偏好去選擇與自己有著相近的地理位置、宗教信仰以及戀愛觀的人。
為部分群體提供「區別化」和「特色化」的在線約會產品，吸引有類似「社群認同感」的用戶，正是公司的產品策略之一。
例如，Match Group推出了專門針對50歲以上中老年人的交友約會網站OurTime。據公司披露，OurTime目前是全球最大的中老年人在線交友社區。
Match Group於2018年還推出了兩款針對特定種族人群的在線約會產品：Chispa和BLK。
Chispa的目標用戶是拉美裔群體，「Chispa」在西班牙語中是「Spark」（火花）的意思。
BLK的目標用戶則是非裔美國人。「BLK」是 「Black」（黑人）這個單詞的縮寫。
根據公司披露，Chispa和BLK自上線以來的累計下載量已分別達到120萬和90萬。
（Source: MTCH Investor presentation）
4、收購產品：PlentyOfFish、Okcupid、Hinge和Pairs
PlentyOfFish、OkCupid、Hinge和Pairs都是Match Group收購而來的產品。
在風雲君看來，這些被收購對象有一個共同特點：均已上線多年，在被收購之前已在其原先的市場上累積了一定的知名度和用戶規模。
PlentyOfFish於2003年推出，於2015年被Match Group收購。公司將其定義為一款類似於「Tinder」和「Match」結合的產品，其市場主要在美國、加拿大以及英國。
OkCupid於2004年上線，於2011年被Match Group收購。OkCupid因其獨具特色的「問答模式」廣受年輕用戶的歡迎。據公司披露，OkCupid的用戶忠誠度較高，其用戶主要是分布在北美和歐洲主要城市、受教育程度較高的年輕人。
Hinge於2012年推出，於2018年被Match Group收購。Hinge主要面向北美以及全球主要的英語國家市場。在被收購後，Hinge的用戶規模迅速擴張，每季度的下載量不斷增加， 2019年第一季度，Hinge的當季下載量已突破120萬。
（Source: MTCH Investor presentation）
Pairs於2012年推出，於2015年被Match Group收購。根據公司披露，Pairs目前是日本排名第一的在線約會App，其在亞洲其他國家的市場份額也在不斷擴張。
二、收入和用戶分析
1、收入增速下滑
Match Group將其營業收入分為直接收入（Direct revenue）和間接收入（Indirect revenue）。
直接收入指從用戶處獲得的收入，例如訂閱費和用戶購買其他服務的付費。間接收入則指公司從廣告商處獲得的收入。
（Source: MTCH SEC filings）
Match Group絕大部分的收入都來自用戶，而非廣告商。
近3年來，直接收入占營業收入的比重總體在上升。2019年第一季度，直接收入的營收占比為97.7%，間接收入的營收占比為2.3%。
（Source: MTCH SEC filings）
直接收入的金額也從2016年第一季度的2.49億美元上升到2019年第一季度的4.54億美元。
不過，直接收入的同比增長率在2018年第一季度達到36.5%後開始放緩，呈現出一個明顯的「倒v形」。2019年第一季度，直接收入的同比增長率為15.5%，為連續第4個季度增速放緩。
（Source: MTCH SEC filings）
收入增速放緩的主要原因在於Tinder。
Match Group僅在年報中披露Tinder的營收占比。根據披露，Tinder的直接收入占公司直接收入的比重從2016年的16%上升到2018年的48%，也就是說，公司目前有將近一半的收入來自Tinder。
（Source: MTCH SEC filings）
同時，Tinder的直接收入從2016年的1.69億美元上升至2018年的8.05億美元，CAGR高達119%。相比之下，其他20多個品牌的合計直接收入近3年來輕微下降，2016-2018年的CAGR為-1.5%。
（Source: MTCH SEC filings）
這意味著Tinder對公司的營收增幅起著主要影響作用。不過，Tinder在2017年的直接收入同比增速為139.3%，到了2018年已下降至99.7%。
從收入貢獻來看，公司的其他眾多品牌一直以來表現不佳，而作為台柱子的Tinder近來收入增速也開始放緩 。
2、來自Tinder的訂閱用戶過半
無論是Tinder還是其他品牌，其直接收入均來自「訂閱」（Subscription）和「單次購買」（À la carte）兩項服務。
以「台柱子」Tinder為例，其「訂閱」服務包括「Tinder Plus」和「Tinder Gold」兩種。成為「Tinder Plus」或「Tinder Gold」的用戶能享受比非訂閱用戶更多的功能，例如每日不限量的右滑次數、滑錯可反悔、隱身模式和超級點讚功能等。
「À la carte」在法語中的意思為「點菜」，可以理解為「單次購買」。Tinder的非訂閱會員，也可以根據需求單獨購買「Tinder Plus」和「Tinder Gold」提供的部分功能，不過每次購買只供一次使用，下次需重新購買。
購買了「Tinder Plus」或「Tinder Gold」的用戶，才屬於Tinder的「訂閱用戶」，僅有過「單次購買」的用戶，不屬於「訂閱用戶」。
公司近3年來的訂閱用戶數增長迅速，從2016年第一季度的508萬增長到2019年第一季度的861萬，CAGR為19.2%。
Tinder是近年來不斷新增的訂閱用戶數的主要來源。2016年第一季度，Tinder的訂閱用戶僅為91.5萬，占總訂閱用戶數的18%，到了2019年第一季度，Tinder的訂閱用戶已高達473萬，占總訂閱用戶數的55%，CAGR高達72.9%。
（Source: MTCH Investor presentation）
不過，Tinder的訂閱用戶數量增速一直在放緩。在2018年之前，Tinder每季度的訂閱用戶數保持著80%以上的年同比增長率。從2018年第二季度開始，Tinder的訂閱用戶數增速下滑明顯。
最近的2019年第一季度，Tinder的訂閱用戶數同比增長率為36.3%，為連續第5個季度增速下滑。
（Source: MTCH Investor presentation）
公司其他各品牌的訂閱用戶數的增速也令人難言滿意。自2016年第一季度開始，除Tinder以外各品牌的合計訂閱用戶數一直保持著負增長，從2016年第一季度的417萬下降至2019年第一季度的389萬。
（Source: MTCH Investor presentation）
3、海外市場仍在成長
近3年來，公司每個季度50%以上的直接收入來自於北美市場。
不過，海外市場的直接收入占比不斷上升，從2016年第一季度的34%上升至2019年第一季度的48%。
（Source: MTCH SEC filings）
海外市場的直接收入增速一直快於北美市場。2019年第一季度，來自北美市場和海外市場的直接收入分別為2.38億美元和2.16億美元，分別同比增長12.5%和19.1%。
（Source: MTCH SEC filings）
海外市場的訂閱用戶增速也一直快於北美市場。在2016年第一季度，來自北美市場和海外市場的訂閱用戶數分別為320萬和186萬，當時北美市場訂閱用戶數是海外市場的1.7倍。
到了2019年第一季度，來自北美市場和海外市場的訂閱用戶數分別為436萬和425萬，分別同比增長2.5%和6.8%。兩個市場的訂閱用戶數量幾乎相當。
（Source: MTCH SEC filings）
雖然海外市場直接收入和訂閱用戶數的增速均快於北美市場，從但衡量產品變現程度的指標「每訂閱用戶平均日收入（ARPU）」來看，海外市場在變現方面的表現卻不如北美市場。
2019年第一季度，北美市場和海外市場的ARPU分別為0.60美元和0.56美元，全球市場平均值為0.58美元。
海外市場的ARPU長期以來低於北美市場，說明公司在北美地區以外的市場業務尚未成熟，仍處在以積累用戶為重心的早期發展階段。
（Source: MTCH SEC filings）
4、亞太市場：新的增長引擎？
值得一提的是，在2019年第一季度財報會議上，公司管理層宣布將亞太市場作為公司今後的戰略重心，公司將同時推進Tinder以及其他眾多品牌在當地的業務。
（Source: MTCH Earnings Call 2019Q1）
在公司宣布的亞太市場擴張戰略中，有四個重點城市：德里、東京、首爾和新加坡。
公司表示，根據過去在北美和西歐市場的經驗，公司不認為市場上存在一款適用於全部用戶的產品。因此，公司將在亞太市場堅持多品牌策略。
（Source: MTCH Earnings Call 2019Q1）
例如，公司提到，印度作為全球人口第二大國，市場空間巨大，Tinder是當地排名第一的在線約會App。公司未來在印度繼續推進Tinder業務的同時，將集中更多精力發展Tinder以外的新品牌，例如於2018年底登陸印度市場的OkCupid，並尋求收購當地的優質品牌。
（Source: MTCH Earnings Call 2019Q1）
公司還頗有信心地表示，預計到2023年，亞太市場的收入將占公司全部收入的四分之一。
由於公司以往並未披露亞太市場的收入情況，風雲君無法得知公司目前離「四分之一」的目標還有多遠。但這個最新宣布的亞太擴張戰略如同管理層在新財年伊始給股東和投資者們的一劑興奮劑，讓市場對公司在2019財年的業績表現多了幾分期待。
（Source: MTCH Earnings Call 2019Q1）
不過，在風雲君看來，亞太市場的風險和不確定性同樣不容忽視。
首先，在公司宣布重點發展的四個亞太地區中，除了日本之外，Tinder已經在印度、韓國和新加坡均處於市場領先地位。目前，Tinder的全球用戶增速不斷下滑，公司是否能夠在亞太市場中保持高速增長？
其次，公司旗下除Tinder以外的眾多品牌，無論是從收入還是用戶數量來看，近年來的表現一直不佳，公司未來能否使得這些品牌「回春」，或找到新的擁有強大競爭力的收購資源？
另外，大陸作為僅次於美國的全球第二大在線約會市場，市場規模高達10.5億美元。但由於種種原因，Match Group始終未能成功打開大陸市場。
翻看近年的財報，公司甚至未曾提及過大陸市場，公司是否打算在向亞太市場擴張的過程中，直接忽視大陸市場？
（Source: Statista）
此外，值得一提的是，公司在海外市場的ARPU一直低於北美市場和全球平均市場，擴展亞太市場未來能否幫助公司提高產品的變現水準呢？
雖然公司在2019年第一季度財報會議上表示，將從今年晚些時候開始更注重產品的變現。不過，對於絕大部分收入來自於用戶而非廣告商的公司來說，如何在提高ARPU的同時避免用戶流失，同樣是值得考慮的問題。
對此，公司提醒投資者們要對目前仍處於發展階段的眾多品牌們多一些耐心，畢竟Tinder在成功做到變現之前，也經歷了長達兩年的用戶積累階段。
（Source: MTCH Earnings Call 2019Q1）
三、財務分析
1、毛利率不斷下滑
公司的毛利率從2016年第一季度的83.2%不斷下滑至2019年第一季度的74.1%。
（Source: Choice）
由於公司大部分的營業成本來自支付給手機應用商店的「抽成費」，隨著手機端用戶數量的增長，公司需要支付給手機應用商店的費用占收入的比重日益增加，導致毛利率一路下滑。
（Source: MTCH SEC filings）
用「營業成本」除以」平均訂閱用戶數」得到「每訂閱用戶的平均營業成本」。自2016年第一季度以來，每訂閱用戶的平均營業成本不斷上升，從8.61美元上升到2019年第一季度的13.96美元。
（Source: Choice）
上文提到，2019年第一季度，公司在全球市場的每訂閱用戶平均日收入（ARPU）為0.58美元。按每季度90天來計算，也就是說，2019年第一季度，公司的每個訂閱用戶平均帶來了52.2美元的訂閱收入，但公司平均需要為每個訂閱用戶支付13.96美元作為當期的營業成本。
在《一文讀懂世界「訂閱經濟」龍頭公司估值方法：大陸內容付費的前車之師》，風雲君曾提到過互聯網公司的一條「用戶價值定律」：一個固定成本為主的公司，比發展程度相同但變動成本為主的公司，更有價值。
「每訂閱用戶的平均營業成本」可大致理解為公司的變動成本的一部分（此處忽略公司營業成本中占比較小的其他成本，例如服務器托管費等），這是公司每獲得一個訂閱用戶，而必須支付給手機應用商店的費用。
在「每訂閱用戶的平均營業成本」不斷提高的情況下，公司未來只有提高每個訂閱用戶的價值，具體表現為「每用戶平均日收入」（ARPU）這一指標，才能避免毛利率的繼續下滑。
2、營業利潤率
銷售費用為公司最大的一項期間費用。總體來看，銷售費用率近年來有所下降，2019年第一季度為25.5%（2018年第一季度：29%）。
（Source: Choice）
公司的銷售費用呈現出明顯的季節性波動，通常在每年的第一季度最高、第四季度最低。公司表示，原因是廣告價格通常在每年的第一季度最低、第四季度最高，因此公告會選擇在每年第一季度集中打廣告，並在第四季度減少廣告數量。
公司的研發費用率在過去2年較為平穩。2019年第一季度，研發費用率突然抬頭，升至9.5%（2018年第一季度：7.8%）。據公司披露，這主要是由於給員工的股權激勵增加以及Tinder研發人員數量的增加。
由於受到銷售費用季節性波動的影響，公司的營業利潤也呈現出明顯的季節性波動，通常在每年的第一季度最低，第四季度最高。
2019年第一季度，公司的營業利潤率為25.6%，低於去年同期的27.5%。
（Source: Choice）
3、資產負債情況
公司的資產負債率較高，且近3年來有所上升。截至2018年末，公司的資產負債率為93.9%。
（Source: Choice）
從總資產構成來看，公司有一半以上的資產來自近年來收購各品牌而形成的商譽。2018年，公司的商譽高達12.4億美元，占總資產的60.6%。
對於這筆巨大的商譽，公司每年10月1日會進行年度商譽減值測試。不過，公司自2016年至今都未曾對商譽計提過任何減值。
這筆巨額商譽未來是否會成為公司的「雷區」？主要還是取決於公司所收購品牌未來的業績表現。
從負債構成來看，近年來，公司長期負債占總負債的80%左右。
（Source: Choice）
這些長期負債主要由優先票據（Seniors notes）和中長期貸款（Term loan）構成。2015年-2018年，公司每年都發行了11億到15億美元的長期債務，這些長期債務將從2022年開始陸續到期。
（Source: MTCH SEC filings）
從利息覆蓋倍數來看，公司近期內暫不存在償付能力風險。公司的利息覆蓋倍數近3年來不斷提高，2018年為7.6倍。
（Source: Choice）
4、現金流狀況
近3年來，公司的經營活動現金流淨額不斷增加，2018年為6.03億美元，較2017年的3.2億美元幾乎做到翻倍。
（Source: Choice）
公司的投資活動現金流淨額除2017年以外，於2016年和2018年均為負數（即投資活動導致現金淨流出）。2017年，公司的投資活動淨流入了1.2億美元的現金，主要是因為公司當年出售了一項業務和長期投資，導致1.58億美元的現金流入。
（Source: MTCH SEC filings）
以經營活動現金流淨額扣除投資活動現金流淨額計算得到的廣義自由現金流，則從2016年的2.32億美元增加至2018年的5.66億美元。
不過，自2015年上市以來，公司僅在2018年回購了1.33億美元的股份以及支付了5.56億美元的股息，在此之前未曾有過回購股份或支付股息的行為。
（Source: MTCH SEC filings）
結語
得益於Tinder的「爆紅」，Match Group近年來的業績增長迅速，穩坐全球第一大在線約會集團的交椅。
隨著Tinder的營收和用戶增速日益放緩，公司也在不斷努力推動旗下其餘品牌的發展，以減少對單一品牌的依賴。
而最近宣布的亞太市場多品牌擴張戰略，在一定程度上也體現出管理層對於Tinder業績增速放緩的擔憂。
這個Tinder背後的全球最大在線約會帝國，未來能否繼續保持Tinder的「王者」地位，或打造出新的明星產品呢？
這正是市場和投資者未來關注的重點。
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