寧波熱電再度接手股東資產 沉迷投資或使主業荒廢

2019年12月24日，寧波熱電發布暫緩募投項目並更改募集資金用途的補充公告，擬將此前募集的項目資金用於收購大股東持有的其他公司的部分股權。事實上，近年來其雖然頻繁收購大股東旗下資產，然而資產注入上市公司後，業績不但未得到改善反而被其拖累。但對於其大股東而言，通過資產騰挪，可獲得大量的股權和「真金白銀」，而上市公司的帳面資金卻所剩無幾。

頻繁受讓大股東資產

依據Wind數據統計，近年來寧波熱電共進行了兩次資產收購，第一次始於2018年10月27日，第二次也就是本次公告發布的變更募集資金收購資產。有意思的是，這兩次收購有一個共同點，即交易對手均為其大股東。

我們先來回顧下第一次並購。2018年10月27日寧波熱電發布收購預案，擬收購6家標的公司的部分股權，這些公司分別為寧波溪口抽水蓄能電站有限公司、寧波明州熱電有限公司（以下簡稱「明州熱電」）、寧波科豐燃機熱電有限公司（以下簡稱「科豐燃機」）、寧波久豐熱電有限公司、寧波市熱力有限公司、寧波寧電海運有限公司。此次採用發行股份的方式收購，6家公司的股權比例合計作價為11.40億元，交易對手為寧波能源集團有限公司（以下簡稱「能源集團」）和寧波開發投資集團有限公司（以下簡稱「開投集團」）。其中開投集團為上市公司的第一大股東，而能源集團則是開投集團的全資子公司。

事實上，早在2016年開投集團就擬將包括明州熱電及科豐燃機在內的旗下5家公司及能源集團的100%股權注入上市公司，當時整體作價高達21.34億元，然而此次並購並未獲得證監認可，2017年3月，審批以失敗告終。時隔一年多後，大股東再次啟動資產注入，而此次不管是11.4億元的作價還是標的公司的體量均遠小於前次。

對於開投集團執著於將資產注入上市公司體系的原因，預案給出的解釋是為了解決二者部分同業競爭問題、以及提升上市公司規模和業績、擴大上市公司業務範圍及延伸產業鏈。倘若通過集團內部資產結構的調整真的能改善上市公司經營情況及業績，那麼也無可厚非，然而最終的結果卻並非如此。

資料顯示，2019年6月29日並購塵埃落定，根據寧波熱電2019年三季報顯示，以上標的並表後，因屬於同一控制下合併需追溯調整，比較調整前後數據不難發現，寧波熱電的營業收入規模確實迅速擴大，增速高達35.63%，但其淨利潤不僅未得到改善，反倒大幅下滑了32.03%，整體表現為增收不增利。而大股東開投集團的股權則通過此次並購得以大增，其持股比例由此前的單獨持股30.67%，變為與子公司能源集團合計持股52.35%。

距前次收購完成過戶僅半年，2019年12月20日，寧波熱電又再次宣布收購大股東開投集團旗下的資產。本次收購標的共三家，分別為萬華化學（寧波）熱電有限公司（以下簡稱「萬華熱電」）、中海油工業氣體（寧波）有限公司（以下簡稱「中海油工業」）、國電浙江北侖第三發電有限公司（以下簡稱「國電三發」），合計作價為8.44億元，交易對手是二股東能源集團。本次收購全部採用現金支付，而資金的來源則是動用了此前募集的資金。

2019年12月24日，寧波熱電發布暫緩募投項目並更改募投資金用途的公告，擬變更項目為北侖春曉燃機熱電聯產項目（以下簡稱「春曉項目」），該項目為上市公司於2014年定向增發最主要的募投項目，擬投入項目資金14.62億元，其中投入募集資金8.5億元，但資金到位後該項目卻被一再擱置，截至當前，投入募集資金1.72億元，募投進度僅為20%。

事實上，8.44億元的收購價款對於寧波熱電來說並不是一筆小數目，財報顯示，截至2019年三季度末，其帳面貨幣資金的金額為9.24億元，若支付了該筆股權款，則帳面的資金將僅餘0.8億元，資金近乎被掏光。這也就意味著即使其變更了募集資金用途，用於股權收購暫時解決了燃眉之急，但今後企業的經營同樣需要大量的資金，如此一來上市公司的資金鏈將面臨極大的考驗。

同時，雖然本次收購資產涉及金額重大，但由於收購的股權比例不高，並未達到可控制股權的程度，因此也就不能將標的公司並入合併報表。其不惜損失上市公司可能的流動性，進行與主營業務無關的股權投資，似有本末倒置之嫌。

沉迷投資 荒廢主業

那麼，寧波熱電為何不去發展自己的主業，卻掏盡「腰包」接手大股東股權資產呢？

財報顯示，自2013年開始，寧波熱電的業績就依賴於非經常性損益（如表1所示），從2013年到2019年三季度將近7年的時間中，其非經常性損益占淨利潤的比重有5年在百分之七十以上，這也就代表了其淨利潤多是靠非經常性損益來支撐的。

而非經常性損益的構成，大部分為寧波熱電處置所持有的金融資產帶來的投資收益。換言之，就是通過賣資產帶來的短暫性收益。事實上，寧波電熱近年來沉迷於投資，其持有上億元的股票及債券，以及大量的可供出售金融資產，依靠買賣及持有這部分金融資產維持著高額的利潤，寧波熱電也逐步淪為「投資股」。

反觀其主業表現，則正面臨著需求增長不足、毛利率下滑等嚴峻問題。就從本次更改的「春曉項目」來說，對於項目擱置的原因公司解釋稱，春曉一期項目現有規模已能滿足周邊園區三至五年內新增熱用戶的需求，故暫緩二期建設並變更用途。這也就意味著當初大手筆融資，本應成為公司盈利增長點的項目卻突然被中止，這對於其主業的發展無疑是不利的。

與此同時，近年來寧波熱電的毛利率水平也進入下行通道，2016年至2019年三季度，其毛利率分別為16.65%、14.01%、12.99%、12.85%，呈現不斷下滑的態勢。

面對主業不振、毛利率下滑的現狀，其不思開拓市場，開展新業務，提高企業盈利能力，卻將帳面大部分的資金都用來進行股權投資，如此沉迷於投資，卻荒廢主業的發展模式，著實令人擔憂。

採購數據存疑

除了上述問題外，依據寧波熱電披露的數據來看，該公司的採購金額與現金流及經營性負債之間的勾稽也存在異常。

財報數據顯示，2018年寧波熱電向前五大供應商的採購額為10.13億元（如表2），占採購總額的比例為66.89%，由此推算出其全年採購總額為15.15億元，考慮到16%增值稅稅率的影響（註：自2018年5月1日起，增值稅稅率由17%下調至16%），按月平均計算收入後，可估算出其含稅採購金額約為17.62億元。而該部分含稅採購金額會體現為同等規模的現金流出及相關經營性債務的增減變動，那麼事實是否如此呢？

2018年，寧波熱電「購買商品，接受勞務支付的現金」為17.08億元，剔除預付帳款本期增加額637.49萬元的影響後，比含稅採購少了6080.41萬元，這也就意味著本期其經營性債務將會出現同等規模的增加。

進一步來看，2018年寧波熱電的應付票據金額為5739.92萬元，應付帳款金額為1.09億元，二者合計達1.66億元，較上年相同項目不但沒有增加，反而減少了3144.33萬元，一增一減下，這與理論應增加額6080.41萬元之間相差了9224.74萬元，這也就代表著該公司有9224.74萬元的採購金額可能披露不實。

2017年情況又如何呢？財報顯示，2017年其向前五大供應商採購了8.64億元，占採購總額的比例為70.71%，由此推算其出全年採購總額為12.21億元，考慮到17%的增值稅稅率，可估算出其含稅採購總額為14.29億元。同期，其「購買商品，接受勞務支付的現金」為13.90億元，扣除預付帳款變動後，與含稅採購相較少了3874.63萬元，理論上，這將導致其經營性債務的增加。而2017年其應付票據及應付帳款合計較上年度增加了4602.73萬元，比理論金額僅多出712.90萬元。

如果說寧波熱電2017年的採購數據與現金流的勾稽關係相對合理的話，那麼其2018年的採購數據與現金流之間的巨額勾稽差異就存在很大的疑點了，對此還需要公司給出具體解釋。■

（本文已刊發於12月28日的《紅周刊》）

責任編輯：凌辰 SF179

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