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以一個市值18億的武漢中商為殼，曾就職於此的汪終於圓了上市夢，但相對於紅星美凱龍的先發資本優勢，居然之家還有很多路要走
《投資時報》研究員 習羽
盡管契科夫曾悲觀的說「男女結婚，是彼此沒有了別的辦法」，但在資本市場，兩家即將合體的公司很可能並不讚同這個觀點。
自1月10日武漢中商（000785.SZ）停牌以來，居然之家借殼上市所引發的各種猜測一直不絕於耳。十個交易日後，武漢中商於1月24日迎來復牌後的首個一字漲停，市值亦上浮至18.57億元。嗯，這份喜糖還算不錯。
與此同時，有關居然之家借殼細節也隨之浮出水面。武漢中商公告顯示，該公司擬通過向特定對象非公開發行股份的方式購買居然控股等24名交易對方持有的北京居然之家家居新零售連鎖集團有限公司（下稱居然新零售）100%股權。
《投資時報》研究員注意到，截至預案簽署日，武漢中商總股本為25122.17萬股。而標的資產交易價格初步確定為363億元至383億元間。若按照本次交易初步確定的價格區間中值即373億元、發行股票價格6.18元/股計算，此次擬發行股份數量為603559.87萬股。
就在此宗重量級借殼事件進一步明朗化之際，與居然之家一時瑜亮的紅星美凱龍（1325.HK）在1月24日小幅上漲0.77%至7.16港元/股報收，市值計254.18億港元，約合220億元人民幣，52周內其最高市值則為440億港元，約合381億元人民幣。同一天，美凱龍（601828.SH）在A股市場更為搶眼，全日上升2.55%至11.26元/股，總市值計399.73%億元。兩者相加，車建新的美凱龍系當前總市值已達620億元。
很顯然，作為老資格的國有控股商業類上市公司，武漢中商在經歷此輪混改後將「面目全非」，改名當勢在必然，至於對標美凱龍也在意料之中。
交易完成後，武漢中商，這個與鄂武商（000501.SZ）及中百集團（000759.SZ）並稱「武漢商業三創客」的上市公司（後兩者市值截至1月24日分別較前者高出58.87億元和20.86億元），其控股股東將正式變更為居然控股，並持有武漢中商42.15%股份。而武漢中商實際控制人也將同步變更為汪林朋。
據了解，汪林朋及其一致行動人將合計控制武漢中商總計61.44%股份。居然新零售則成為武漢中商的全資子公司。同時，居然控股等24名交易對方將成為武漢中商的股東，其中，阿里持有武漢中商9.6%股權，泰康人壽持股3.84%，信中利建信持股為0.54%，紅杉持股為0.7%，信中利海絲持股為0.26%。
對標美凱龍
「居住安穩，生活悠然」，是今年恰逢五十整壽的湖北黃岡人氏汪林朋對於居然控股的長期定位。不過，在互聯網和人工智能大行其道的今天，傳統家居賣場模式究竟還能走多遠？事實上，直至2002年紅星美凱龍攜資本之力迅速崛起，居然控股才意識到需要開啟連鎖復制賣場之路。
據居然控股官網資料顯示，截至2018年底，居然控股已在全國30個省市開辦大型家居連鎖賣場合計303家，市場營業額（GMV）超過750億元。
然而，擴張需要巨量資金支持。眼看紅星美凱龍先後在香港及A股上市，資本化的想法始終在汪林朋心腦中揮之不去。認清形勢後，汪進行了一次大膽嘗試。
2018年3月，居然控股與阿里巴巴集團共同宣布達成新零售戰略合作。公開資料顯示，居然新零售定位於中高端客戶群體，涵蓋家居產品零售、家裝服務、家居會展等領域。以其官方描述，是集「居然之家」家居賣場、「麗屋」家居建材超市、「居然設計家」家居家裝服務平台於一身。
該輪投資居然新零售估值363億元，其中投資方占股36%。阿里巴巴、泰康集團領投，雲峰基金、加華偉業資本、博睿資本、中誠信、諾亞控股等十餘家機構參與了跟投，實際入資130億元。外界注意到，阿里對此表現積極，投資54.53億元，占股15%。由此，阿里巴巴也成為居然之家第二大股東。
作為一個垂直分類端口，阿里的加磅不出意外，但汪林朋的事業不止於此。據悉，居然控股旗下有家居、大消費、金服和開發四大業務板塊，其中居然新零售負責集團的整個家居板塊，旗下包括家居建材大賣場、設計裝修有限公司、智慧物流有限公司等。至於成立於2017年2月，註冊資本達十億元的居然之家金融控股公司，則涉及從產業鏈金融至小額貸款、消費貸等多個領域。
《投資時報》研究員發現，與紅星美凱龍募資選擇「自營+委托管理」的經營模式不同，對居然控股而言，聯姻阿里領頭的眾多投資方，是其主動發力「新零售」的重要舉措。而就阿里來講，投資居然新零售意在徹底打通一個低頻高價消費行為的線上和線下數據。
一個好殼
短時間內引入眾多資本，外界對於居然控股的未來自然猜測紛紛，直至2019年1月24日武漢中商復牌並發布公告，居然控股的「良苦用心」才公之於世。
武漢中商在武漢三鎮擁有不小知名度，主要從事零售業務，同時涉足商業物業開發、電商服務等產業。主營業態包括現代百貨、購物中心、超市等。現擁有9家現代百貨店、1家購物中心、40家各類超市。基於歷史原因，該公司擁有物業地理位置極佳，僅此一項每年升值幅度即頗為可觀。
不過，隨著零售業態多元化，特別是線上零售崛起，這家「老字號」疲態盡顯。財報顯示，2014年至2017年，武漢中商的營業收入分別為44.6億元、44.1億元、40.1億元、40億元。至於盈利能力更明顯不濟，當期扣非後歸母淨利潤分別為0.18億元、-0.46億元、0.04億元、0.1億元。
毫無疑問，武漢中商對居然控股而言不失為一個優質殼資源。首先，上市公司盈利能力不佳；其次，市值不高；第三，汪林朋身為湖北人，早年曾在中商集團任職。而另一方面，在經歷多次突圍失敗後，武漢中商也希望通過收購居然新零售提升業績表現，尤其在混改已成大趨勢形勢下，這當然有利於國資層面保值增殖。
加盟率的風險
2018年初，汪林朋曾公開表示，到2022年建設線上線下一體化的新零售經營格局，其中實體店數量要超過600家，而市場年銷售額將超過千億人民幣。汪同時宣稱，2027年之前力爭完成由「大家居」向「大消費」的轉型升級，實體店數量超過1200家。
這不禁令人聯想起永輝超市（601933.SH）的加速擴張，僅2018上半年，這家中百集團二股東就新增加146家門店。
但急速擴張直接引發永輝超市淨利潤受損。據財報數據顯示：2018年上半年，永輝超市營業收入343.97億元，同比增長21.47%。淨利潤下滑11.54%至9.33億元。這也是近7年來永輝超市首次出現半年報業績下滑。
更麻煩的是，不僅加速擴張，永輝超市還因管理方面的漏洞使其品牌影響力持續衰退。2018年8月，永輝超市旗下門店因食品安全質量問題單月登陸監管部門「黑榜」就多達5次。
與永輝超市普遍採取的直營方式相比，居然新零售高企的加盟率，潛在風險更甚。據公開資料顯示，居然新零售採取直營與加盟結合的擴張模式，截至2018年12月31日，居然新零售經營管理284家門店，其中直營模式86家，加盟模式198家。加盟模式的門店合計占總門店的比例為69.72%。
雖然居然新零售已制定多項加盟商管理制度、定期針對加盟模式門店員工開展培訓及針對加盟模式門店的經營進行檢查，但若加盟類門店的實際經營中存在不規範行為或對突發事件處理不當，如此高企的加盟率無疑使居然新零售管理難度大大增加。
1月25日，武漢中商開盤漲停，收於8.13元/股。