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金羊毛工作坊
投資者的私人訂制
導讀：79天，這是被譽為中國資本市場里程碑式制度變革——科創板，從橫空出世到制度規劃面世所用的天數。
2018年11月5日，最高主管人在上海進博會開幕式演講上首次拋出設立「科創板」+試點「註冊制」，中國資本市場近年來最大的一次局部增量改革+階段性試點推進工程就此展開，其間最高主管人四次批示。
1月30日，包括配套文件在內的一整套制度設計征求意見集中面世（見下圖）。
科創板作為資本市場重要的增量改革，在企業發行、上市/退市、交易方面均做到了重要突破——
1、註冊制：上交所負責審核發行上市證監會負責發行註冊。
與現行IPO辦法比，科創板企業發行的基礎條件更加精簡，除符合科創板定位外，強調擬發行企業的基本條件、合規條件、經營條件。
《實施意見》還明確了註冊制下的審核內容和程序。審核將分兩步走：
第一步：上交所對企業IPO申請進行發行上市的全面審核，重點關注信息披露要求是否落實；
第二步：發行上市審核完成後，交易所將審核意見及公司申請文件報送證監會，由證監會作出準予註冊的決定。
審核時間上，根據規定，證監會須在20個工作日內，做出是否準予註冊的決定。根據行政許可相關法律法規，扣除中介機構答復、現場核查、中止審查等耗費的時間，在交易所內部進行發行上市審核的時間須不超過3個月。
權威人士估算，註冊制審核下，企業從報送IPO申請到最後完成審核及註冊，可能需要6到9個月的時間。但市場人士預計，這一時長是常態化工作機制下的審核效率，按照「推動盡快落地」的要求，科創板正式迎來飲「頭啖湯」上市公司的時間可能要更快一些。
2、發行：明確允許未盈利企業、同股不同權、符合條件的紅籌企業發行上市。
在市場和財務條件方面，引入「市值」指標，與收入、現金流、淨利潤和研發投入等財務指標進行組合，設置了5套差異化的上市指標。
允許存在同股不同權安排的企業發行上市：上交所表示，科創企業有其自身的成長路徑和發展規律，上市規則的設計大幅提升了上市條件的包容度和適應性。在非財務條件方面，允許存在表決權差異安排等特殊治理結構的企業上市，並予以必要的規範約束。
CDR相關辦法的紅籌企業，可以申請發行並在科創板上市：允許存在同股不同權安排的企業發行上市，對特別表決權股份的含義作出界定，明確特別表決權股份經過轉讓後，就同時恢復同等表決權，並提出信息披露方面的要求。符合CDR相關辦法的紅籌企業，可以申請發行並在科創板上市。
允許存在未彌補虧損、未盈利企業上市，不再對無形資產占比進行限制。在非財務條件方面，允許存在表決權差異安排等特殊治理結構的企業上市，並予以必要的規範約束。
3、定價：市場化詢價、定價和配售機制，取消直接定價方式
考慮到科創板對投資者的投資經驗、風險承受能力要求更高，取消了直接定價方式，全面採用市場化的詢價定價方式。將首次公開發行詢價對象限定在證券公司、基金公司等七類專業機構，並允許這些機構為其管理的不同配售對象填報不超過3檔的擬申購價格。定價完成後，如發行人總市值無法滿足其在招股說明書中選擇的上市標準，將中止發行。
4、交易：放寬漲跌幅限制，上市頭5天的漲跌限制完全放開，第6個交易日開始漲跌幅限制各為20%。
不再要求單筆申報數量為100股及其整倍數，對於市價訂單和限價訂單，規定單筆申報數量應不小於200股，可按1股為單位進行遞增；市價訂單單筆申報最大數量為5萬股，限價訂單單筆申報最大數量為10萬股。
5、減持：允許特定股東每人每年在二級市場減持1％以內首發前股份
上交所表示，優化股份減持方式，允許特定股東每人每年在二級市場減持1％以內首發前股份，在此基礎上，擬引導其通過非公開轉讓方式向機構投資者進行減持，不再限制比例和節奏，並對受讓後的股份設置12個月鎖定期。四是為創投基金等其他股東提供更為靈活的減持方式。在首發前股份限售期滿後，除按照現行減持規定實施減持外，還可以採取非公開轉讓方式實施減持，以便利創投資金退出，促進創新資本形成。
6、退市：科創板企業不會因為連續3年虧損而強制退市，但達到科創板退市指標的企業，將「一步到位」直接退市，不再作暫停上市、恢復上市的安排。
上交所有關負責人表示：科創板吸收了最新的退市改革成果，將執行史上最嚴的退市制度，有執行嚴、標準嚴、程序嚴等特徵。
根據持續《科創板上市公司持續監管辦法(試行)》的第二十八條：科創公司觸及終止上市標準的，股票直接終止上市，不再適用暫停上市、恢復上市、重新上市程序。
這一條比以往退市嚴格很多。
和退市有關的，還有另外幾條規定。
科創公司構成欺詐發行、重大信息披露違法或者其他涉及國家安全、公共安全、生態安全、生產安全和公眾健康安全等領域的重大違法行為的，股票應當終止上市。
科創公司股票交易量、股價、市值、股東人數等交易指標觸及終止上市標準的，股票應當終止上市，具體標準由交易所規定。
科創公司喪失持續經營能力，財務指標觸及終止上市標準的，股票應當終止上市。
科創板不適用單一的連續虧損終止上市指標，設置能夠反映公司持續經營能力的組合終止上市指標，具體標準由交易所規定。
7、投資者適當性管理：50萬資金，24個月投資經驗。
要求個人投資者參與科創板股票交易，證券帳戶及資金帳戶的資產不低於人民幣50萬元並參與證券交易滿24個月。未滿足適當性要求的投資者，可通過購買公募基金等方式參與科創板。
8、建立保薦機構跟投制度：要求保薦機構以發行價認購一部分發行人的新股，並設置較長的鎖定期，防止短期套利衝動。
上交所表示，要增強保薦機構的資本約束，強化其履職擔責。為此，允許發行人保薦機構的相關子公司等主體作為戰略投資者參與股票配售，並設置一定的限售期。
根據《科創板首次公開發行股票註冊管理辦法(試行)》第五十三條，保薦人的相關子公司或者保薦人所屬證券公司的相關子公司參與發行人股票配售的具體規則由交易所另行規定。
為防范利益衝突，相關規則作出了四項約束性規定：
第一，跟投主體是保薦機構下設的，具有投資能力的相關子公司，與保薦機構形成隔離。
第二，明確保薦機構必須以自有資金出資跟投，不能使用募集資金，禁止資管計劃等募集資金跟投科創板IPO公司股份，防控跟投可能產生的利益衝突。
第三，要求跟投主體不參與定價，只能被動接受詢價確定的價格，提高定價的公允性。
第四，保薦機構跟投的比例限制在2%到5%，防止保薦機構持股後對公司經營決策產生影響。
9、上市公司子公司可分拆上科創板
證監會明確，達到一定規模的上市公司，可以依據法律法規、中國證監會和交易所有關規定，分拆業務獨立、符合條件的子公司在科創板上市。科創公司募集資金應當用於主營業務，重點投向科技創新領域。
來 源：上海證券報、中國證券網
原標題：科創板制度設計做到重大突破！未盈利可上市、上市頭5天漲跌放開、投資者門檻50萬元
作 者：馬婧妤
發行：明確允許未盈利企業、同股不同權、符合條件的紅籌企業發行上市。 信息披露：要求企業根據自身特點對業績風險、行業風險、公司治理等內容作出有針對性的披露，企業科研水平、科研人員數量、科研資金投入等信息也須一並披露。
交易：放寬漲跌幅限制，上市頭5天的漲跌限制完全放開，第6個交易日開始漲跌幅限制各為20%。
並購重組：上交所將進行科創板公司並購重組的審核。
退市：科創板企業不會因為連續3年虧損而強制退市，但達到科創板退市指標的企業，將「一步到位」直接退市，不再作暫停上市、恢復上市的安排。
投資者適當性管理：50萬資金，24個月投資經驗。
建立保薦機構跟投制度：要求保薦機構以發行價認購一部分發行人的新股，並設置較長的鎖定期，防止短期套利衝動。
《註冊管理辦法》遵循了以下三方面原則：
一是將現有發行條件中可以由投資者判斷的內容轉為嚴格的信息披露要求，健全市場化詢價定價機制。
二是進一步細化落實了發行人、中介機構等市場主體的披露責任，並加大對違法違規的處罰力度。
三是進一步嚴把準入關，防范金融風險。
科創板的詳細建設規劃揭開面紗。
今日，國務院轉發證監會《關於在上海證券交易所設立科創板並試點註冊制的實施意見》（下稱《實施意見》），證監會和上交所則將同步發布8項配套規則。
包括由證監會發布的科創板公司首發註冊管理辦法、持續監管辦法，將由上交所發布的科創板發行承銷辦法、上市規則、發行上市審核規則、交易特別規定、上交所上市委管理辦法、上交所科技創新咨詢委工作規則等。
除《實施意見》外，其餘8項配套規章制度都自即日起向社會公開征求意見。征求意見期為30個自然日。征求意見期滿，經過修改完善後，這些規章制度將正式發布實施，屆時滿足條件的企業即可申報到科創板發行上市。
科創板試點的註冊制審核分為兩個環節，一是上交所進行發行、上市、信息披露的全面審核，二是證監會對企業發行上市進行註冊。
按規定，證監會須在20個工作日內做出是否準予註冊的決定；扣除中介機構答復、現場核查、中止審查等情況，交易所進行發行上市審核的時間須不超過3個月。
權威人士估算，註冊制審核下，企業從報送IPO申請到最後完成審核及註冊，可能需要6到9個月的時間。但市場人士預計，科創板正式迎來首家上市公司的時間可能要更快一些。
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8個配套規則同步發布
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今日國務院轉發證監會《關於在上海證券交易所設立科創板並試點註冊制的實施意見》（下稱《實施意見》）。該意見作為設立科創板、試點註冊制的綱領性文件，對這一新增板塊作出了整體性規劃。
同時，證監會及上交所將同步發布8項配套規則，對科創板的發行審核、上市、交易、信息披露、承銷保薦等內容作出全面規定。這8項配套規則均須經過征求意見經修改完善後正式發布實施。征求意見期為30個自然日。
證監會配套發布的2項配套規則分別為：《科創板公司首次公開發行註冊管理辦法》、《科創板上市公司持續監管辦法》。
上交所將配套發布的6項配套規則包括：科創板發行承銷辦法、科創板上市規則、科創板發行上市審核規則、科創板交易特別規定、上交所上市委管理辦法、上交所科技創新咨詢委工作規則。
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發行、退市、交易機製作出重要突破
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證監會相關部門負責人介紹，科創板作為資本市場重要的增量改革，在企業發行、上市/退市、交易方面均做到了重要突破。概括而言：
科創板更加支持核心關鍵創新，提升了包容性，以及對科技創新企業的支持力度。
科創板實施發行註冊制改革試點，建立了信息披露為中心的股票發行上市制度。
科創板在完善市場基礎制度方面作出突破，做到了更為市場化的發行、交易、定價機制。
《實施意見》著重明確了四大關鍵內容：
第一，明確設立科創板要準確把握服務創新的定位。
突出面向世界科技前沿、服務國家重大戰略的企業需求，主要服務與符合國家戰略、創新突破、市場認可度高的科技型企業。具體行業範圍由上交所發布並更新。
第二，要求制定更具包容性的發行上市條件。
在借鑒納斯達克、港交所經驗的基礎上，更加注重家企業的科技創新能力，允許符合科創板定位，但尚未盈利，或者存在累計未彌補虧損的企業上市，並設置市值、收入、淨利潤、研發投入、現金流等多元條件。具體上市規則由上交所制定公布。
第三，允許符合條件的同股不同權、紅籌企業上市。
允許存在同股不同權安排的企業發行上市，對特別表決權股份的含義作出界定，明確特別表決權股份經過轉讓後，就同時恢復同等表決權，並提出信息披露方面的要求。符合CDR相關辦法的紅籌企業，可以申請發行並在科創板上市。
第四，確定了投資者適當性管理要求。
科創板將設立不低於滬深港通、創業板的投資者準入標準，個人投資者投資科創板股票證券、資金帳戶持有的資產規模需達到一定標準，並且具備投資經驗、風險承擔能力。具體標準由上交所制定。
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科創板企業發行條件優化註冊制審核分兩步走
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根據《實施意見》及配套規則，科創板依據自身定位合理制定了股票的發行條件。
與現行IPO辦法比，科創板企業發行的基礎條件更加精簡，除符合科創板定位外，強調擬發行企業的基本條件、合規條件、經營條件。
《實施意見》還明確了註冊制下的審核內容和程序。審核將分兩步走：
第一步：上交所對企業IPO申請進行發行上市的全面審核，重點關注信息披露要求是否落實；
第二步：發行上市審核完成後，交易所將審核意見及公司申請文件報送證監會，由證監會作出準予註冊的決定。
審核時間上，根據規定，證監會須在20個工作日內，做出是否準予註冊的決定。根據行政許可相關法律法規，扣除中介機構答復、現場核查、中止審查等耗費的時間，在交易所內部進行發行上市審核的時間須不超過3個月。
權威人士估算，註冊制審核下，企業從報送IPO申請到最後完成審核及註冊，可能需要6到9個月的時間。但市場人士預計，這一時長是常態化工作機制下的審核效率，按照「推動盡快落地」的要求，科創板正式迎來飲「頭啖湯」上市公司的時間可能要更快一些。
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完善了七大基礎性制度
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科創板還對發行承銷、信息披露、交易、並購重組、退市方面等基礎性制度作出了全面完善。
在借鑒其他市場經驗的基礎上，明確了市場化決定IPO企業的價格、規模、發行節奏，確立了承銷商跟投制度，允許企業高管參與戰略配售，明確發揮綠鞋機制的作用，對科創板企業放寬漲跌幅限制……
發行：放行未盈利、同股不同權、紅籌企業，市場化定價，保薦機構強制跟投
科創板建立了更具包容性的發行上市要求，明確允許未盈利企業、同股不同權、符合條件的紅籌企業發行上市。
同時，相關規則明確了科創板市場化決定發行價格、規模、節奏，確立以機構投資者為主體的定價機制，明確保薦機構跟投制度，允許企業高管參與戰略配售，明確發揮綠鞋機製作用穩定新股價格。
信息披露：更嚴格的披露要求
科創板將強化信息披露監管，明確發行人的信息披露主體責任，將現行發行披露要求中可以由投資者自行判斷的事項，轉化為較為嚴格的披露要求。
同時，要求企業根據自身特點對業績風險、行業風險、公司治理等內容作出有針對性的披露，企業科研水平、科研人員數量、科研資金投入等信息也須一並披露。
交易：放寬漲跌幅限制
科創板建立了更加市場化的交易機制。《實施意見》明確對科創板漲跌幅限制適當放寬，促進形成均衡價格。
交易所擬明確，科創板上市公司上市頭5天的漲跌限制完全放開，第6個交易日開始漲跌幅限制為20%。
此外，科創板上市公司還將穩妥納入融資融券標的，條件成熟時，科創板將建立做市商機制。
並購重組：下放交易所審核
科創板將建立更有效率的並購重組機制。按照規定，上交所將進行科創板公司並購重組的審核，涉及發行股票的按照註冊制審核。同時要求，科創板公司並購重組要與現有主業形成協同效應。
退市：一步到位，不作暫停、恢復上市安排
科創板將實施比現行A股市場更加嚴格的退市要求。
除優化了交易類及規範類退市指標、嚴格執行重大違法退市指標外，科創板企業不會因為連續3年虧損而強制退市，但達到科創板退市指標的企業，將「一步到位」直接退市，不再作暫停上市、恢復上市的安排。
投資者適當性管理：50萬資金，24個月投資經驗
科創板從幾個維度作出了投資者保護的安排。
首先，科創板將設立投資者適當性管理的門檻，要求個人投資者具備「50萬資金門檻，24個月投資經驗」的要求，同時推動公募基金髮行投資於科創板的基金，達不到要求的中小投資者可以通過基金參與投資科創板企業。
同時，科創板還適當延長了對企業核心技術團隊的鎖定期要求，適當延長了對未盈利企業實控人、董監高的鎖定期要求，適當延長了保薦人的持續督導期。據悉，相關部門還將嚴打違法行為，對欺騙發行上市的科創板公司，將責令相關責任方購回其已發行的股份。
建立保薦機構跟投制度
要求保薦機構以發行價認購一部分發行人的新股，並設置較長的鎖定期，防止短期套利衝動。
為防范利益衝突，相關規則作出了四項約束性規定：
第一，跟投主體是保薦機構下設的，具有投資能力的相關子公司，與保薦機構形成隔離。
第二，明確保薦機構必須以自有資金出資跟投，不能使用募集資金，禁止資管計劃等募集資金跟投科創板IPO公司股份，防控跟投可能產生的利益衝突。
第三，要求跟投主體不參與定價，只能被動接受詢價確定的價格，提高定價的公允性。
第四，保薦機構跟投的比例限制在2%到5%，防止保薦機構持股後對公司經營決策產生影響。
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註冊制試點與現行核準制有5大區別
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上交所設立科創板除了單設一個板塊支持科技創新企業外，還肩負著推動資本市場進行註冊制增量改革的使命。
那麼科創板試點的註冊制跟現行A股市場的核準制有什麼差異？
我們梳理了一下，簡單而言，註冊制與核準制有以下五點不同：
1.所關注的發行條件不同
2.科創板對上市公司的信息披露要求更高
3.審核程序不同了，由上交所先進行發行上市審核、證監會再進行註冊
4.科創板在發行承銷方面實施更加市場化的安排
5.科創板進一步強化了法律職責和責任追究
今日證監會發布《科創板企業首次公開發行股票註冊管理辦法》（下稱《註冊管理辦法》）並公開征求意見。該辦法共分八章八十條，對科創板試點註冊制的行政管理作出了明確規定。
《註冊管理辦法》遵循了以下三方面原則：
一是順應市場規律，支持加大直接融資，精簡優化了現有的發行條件。將現有發行條件中可以由投資者判斷的內容轉為嚴格的信息披露要求，健全市場化詢價定價機制，提升直接融資效率。
二是提出了更高的信息披露要求，註冊管理辦法進一步細化落實了發行人、中介機構等市場主體的披露責任，並加大對違法違規的處罰力度。
三是進一步嚴把準入關，防范金融風險，試點註冊制立足A股市場的實際情況，相應建立了合理的股票發行註冊機制，並且強化監管，促進各主體歸位盡責，提高上市公司質量，提升違法違規成本。
在註冊制審核中，交易所與證監會進行分工，由上交所承擔發行、上市審核的職責，證監會在上交所完成發行上市審核後，進行註冊審核。
上交所進行的發行上市審核中，除公司需要具備科技創新特質外，審核中對發行條件將重點關注成為上市公司的最基本的要求，程序上則將推行全流程電子化審核。審核中的重要節點信息，都將向社會公開，以提升效率透明度。
上證報記者了解到，上交所設立了專門的部門履行科創板公司的審核職責，除審核部門外，還設立了科創板上市委員會，對審核部門的意見進行監督把關。上交所已經配備了足夠的工作人員，保證發行上市審核工作能夠順利開展。
上交所有關負責人表示，註冊制是在現行核準制基礎上進行的改革創新，具體體現了四個更加：
更加強調以信息披露監管為中心。
更加強調公開透明，做到標準公開、審核過程公開、審核結果公開。
更加強調發行人的誠信責任和中介機構的核查把關責任。
更加強調發揮審核問詢的作用。交易所將從信息披露的充分性、一致性、可理解性方面進行問詢。
END
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