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談起上市公司的實控人，有各種各樣的說法：“當家人”“掌門人”或者“老板”。從這些用語來看，實控人對上市公司的重要性可見一斑，其一舉一動、一言一行都可能對公司生產經營、內部治理產生重大影響。實踐中，已出現不少無實控人的公司，其中既有工業富聯、格力電器等優質企業，也不乏治理混亂、違規頻發的績差公司。可能有人會納悶了：如果沒有實控人，又是誰在管理、誰在運營？回顧一下，上市公司關於實控人的故事還真不少。
先來看兩個例子。一個是“大名鼎鼎”的慧球科技。2014年12月，顧國平成為公司董事長，市場傳聞其已實際控制董事會，但直到2016年1月，公司才披露其為實控人。時隔不久，顧國平質押平倉、借殼上市失敗，於2016年7月辭任董事長。此後，坊間傳言其已與鮮言一方達成協議，將控制權讓出。詭異的是，公司公告仍一直堅稱實控人為顧國平。市場質疑下，顧國平在同年9月公開聲明已不再是實控人，鮮言才被迫從幕後走到了臺前。不過，鮮言仍拒不承認實控人身份，而是充當證代，實際操縱公司的資訊披露，甚至炮制出“1001項議案”的鬧劇。最後，幸得監管迅速行動，作出行政處罰決定，二者實控人的身份才終於水落石出。
無獨有偶，中毅達也曾上演隱瞞實控人的“劇情”。2019年1月，公司董監高集體失聯，成為市場首個“棄船”公司。實際早在2016年，公司原實控人何曉陽就暗度陳倉，將所持股份轉讓給深圳乾源等5家公司，又將表決權不可撤銷地委托給了另外兩方，公司董事會也悄然變更。但公司直至2017年7月才在監管和市場的壓力下，披露了這些安排。何曉陽隨即宣稱自己已不再控制公司，但對控制權落於何處也是一概不知。時至今日，當時究竟是誰在掌控公司，仍是未解的謎團。在這過程中，公司治理已是亂作一團，業績大幅虧損，甚至涉嫌財務造假。在信達證券通過司法劃轉取得了控制權後，公司全體董監高又玩起了集體失聯。好在有了新的實際控制人，公司最終通過自行召開股東大會的方式恢復了治理秩序，公司經營運作也有所轉機。
這麼看來，有實控人和無實控人公司確實風格迥異，真實控人和假實控人公司更是截然不同。道理顯而易見，無實控人公司可能群龍無首、信馬由韁，假實控人公司往往馬甲站臺、代人受過，真實控人則藏身幕後、翻雲覆雨，完事溜之大吉。新證券法把對實控人的規范放在了很重要的位置，制度設計上濃墨重彩，明確規定實控人為資訊披露義務人，並增設了相應的責任約束機制，如造假先行賠付、民事責任過錯推定、訛詐發行股份購回等。如任由一些別有用心的人隨意認定無實控人，這些制度安排和責任義務也可能形同虛設。
但要認定有無實控人，卻實屬不易。前面那些隱藏幕後的實控人，即便市場質疑紛紛、交易所反覆問詢，依然關山阻隔、難探究竟。這樣的例子還有不少。*ST秋林控制權撲朔迷離，市場質疑副董事長幕後操盤，公司雖已聘請律師進行調查，但仍無實質進展，正副董事長已經不知所終。類似的，還有一家公司，股權結構分散，近期更是一度出現控制權之爭；此前，市場也傳聞“德隆系”參與其中，真實情況至今遮遮掩掩，公司治理有沒有受此影響也是沒個定論。以上種種，都需要強力手段才能挖出真相，將隱匿者送到臺前。
另外，市場上還有些公司，直接對外披露為無實控人。這類情形，不少也是有其實際情況，不宜簡單一概以隱瞞實控人論。究其原因，往往與認定控制權的實際情況比較龐雜有關。一個主體能否控制上市公司，主要考慮持股比例和董事會席位兩個維度。持股比例上，超過50%，可以說是絕對控制；達到30%，可能是相對控制，但這就不那麼簡單了。假設主要股東持股比例接近，第二大股東持有28%的股份，此時能不能就拍板公司被第一大股東控制，可能還要打個問號。董事會席位上也是類似，坐擁過半席位是絕對控制；但如果董事會7席，單一股東推薦的董事均不超過2席，即便一方持股比例可能很高，能否直接認定其實際控制公司，恐怕也要再三推敲。類似的，實踐中還要考慮諸多因素，比如股東間是否有委托表決權、一致行動關係，以及管理層決策機制等等。
梳理這些無實控人公司，可以大致分成四類。一類是主要股東持股比例接近，彼此相互制衡。還有一類，管理層在公司的大小事務中發揮作用更多，主要股東謀求控制的意願不強，這類公司中的股東多為財務投資者，不實際委派董事參與公司治理，管理層長期穩定，能夠比較好的平衡各方股東關係。再有一類，就是公司有一位“精神領袖”式的“靈魂人物”，但其持股比例不高。最後一類，主要是一些規模較大的金融企業。這些公司多有較強的公眾屬性，在政策導向上不宜一方控股，多在上市之初即認定無實控人。
這些公司披露為無實控人都有一定的道理，但也要有個講究。對投資者而言，真正要關心的是公司的經營管理和規范治理到底是誰在管。從這個角度來看，無實控人的公司無外乎要回答好兩個問題：日常經營誰來實際負責，出現重大決策分歧如何解決。對此，在制度和理論層面上，也有一些新的進展。比如，“共同控制”和“管理層控制”的提法。實踐中，對共同控制的認定，在IPO中已有不少案例，多見於創始人多元或者主要股東持股比例比較接近的情況。關於管理層控制，實踐中還比較鮮見，也不妨在今後的制度改革中加以考慮。當然，有實控人也好，無實控人也罷，關鍵還是在於要通過資訊披露反映、呈現出真實的公司治理狀態，讓投資者明白誰在當家作主。
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