一汽集團整體上市路漫漫？解碼一汽轎車乘轉商的背後邏輯

作為國有六大汽車集團中唯一未做到集體上市的車企，「共和國長子」一汽集團最近動作頻頻，真有幾分「山雨欲來風滿樓」的意思。

9月27日晚間，一汽轎車有限公司發布公告稱重組方案已獲得國資委的批復。根據此前披露的重組草案，一汽轎車將轎車有限100%股權作價50.88億元，與作價270.09億元的一汽解放資產進行置換，差額部分將主要通過定向發行股份的形式予以補齊。

這次方案的獲批，意味著一汽轎車的主營業務將由乘用車轉向商用車，這有利於解決一汽集團多年留存的同業競爭問題。同時，一汽集團談了多年的整體上市或許會在2019年重新開啟。

重組後負債增幅超400%

在一汽轎車籌劃高達270億元的重組方案時，引發了各界關注，深交所此前也對該交易進行了關注問詢，要求一汽轎車詳細說明重組方案、置出和置入資產是否有利於維護上市公司利益、解釋說明重組完成後一汽轎車負債規模大幅增加等問題。

此次交易中，一汽解放100%股權（作價270. 09億元）與一汽有限100%股權（作價50.88億元）作價差額達到219.21億元，相差的199.21億元對價由一汽轎車以6.68元/股發行股份的形式支付，其餘20億元對價以現金支付，同時擬配套募資不超35億元。

一汽轎車「以小吃大」的並購行為使公司負債規模大幅增加，從97.59億元增至501.96億元，增幅414.37%，資產負債率將從54.32%增至68.11%。而一汽轎車在9月20日時也對此給出回復：「由於商用車屬於傳統製造業，行業整體資產負債率水平較高，平均值達到63.55%，因此重組後該公司的資產負債率與行業公司平均值相當，處於合理水平。」

負債率是否合理我們先不糾結，沒有了虧損資產的掣肘，這對一汽轎車來說確實是天大的利好。一汽轎車業績已連續多年持續下滑，其中自主品牌轎車一直是處在虧損狀態，今年上半年淨利潤虧損達1.55億元；合資品牌方面也不容樂觀，比如收入主要貢獻者一汽馬自達受到車市不景氣的影響，今年上半年營業收入為54.92億元，淨利潤為94565萬元，相比去年同期，無論是營業收入還是淨利潤都有明顯下降。

因此說，雖然重組後負債率提高了，但得益於剝離「包袱資產」，一汽轎車反而更被看好。也有業界人士預測，完成重組後一汽轎車的資產規模、收入規模和盈利能力均將大幅增加。

優質資產注入，盈利能力有望提高

除了剝離「包袱資產」，一汽轎車此次並購重組的一汽解放可是一個非常優質的資產。一汽解放成立於2002年，是一汽集團旗下生產研發商用車的子公司，也是國內最大的商用車製造商之一，目前的品牌價值約為607億元。

據悉，一汽解放從2016年開始，就陸續三年蟬聯中國卡車重卡銷量冠軍。其中2018年一汽解放累計銷量達33.16萬輛，在中重卡市場所占的份額達到20%以上。未來，一汽解放還定下了2020年銷量達35萬輛、2023年銷量達43萬輛、2025年銷量達50萬輛的戰略目標。

此外，一汽解放的盈利能力也很強，2017年和2018年分別做到營業收入760.31億元、769.85億元，淨利潤25.18億元、23.7億元。因此業內認為一汽解放並入一汽轎車能夠極大改善一汽轎車目前的財務狀況，為一汽轎車的持續經營提供保障。

此次重組除了增強一汽轎車的盈利能力，也有利於做到資源優化配置共享。通過此次交易，一汽轎車有很大機會成為一汽整體上市平台，借助商用車業績快速增長的窗口和一汽轎車出色的資源整合能力，做到一汽商用車整車業務在A股上市，從而大幅提升國有資本的保值率。

整體上市最好的時機到了嗎？

其實說了那麼多，此次重組最大的動機還是為解決一汽轎車與一汽夏利之間的同業競爭問題，為一汽集團整體上市做準備。還記得2011年7月，一汽股份作出不可撤銷承諾，承諾五年後解決旗下一汽轎車和一汽夏利兩家上市公司之間的同業競爭問題。但該問題拖到2019年9月27日重組案獲批才得以解決。

目前來講，一汽轎車與一汽解放進行股權資產置換，完成後一汽轎車的主業將發生變化，變更為商用車，由此來看已經與一汽夏利明顯區別開來。這也為一汽集團整體上市進一步掃清了障礙，預計一汽集團很快會打開整體上市的序幕。

不過，也有觀點認為，一汽集團整體上市不會來得那麼快，並且還有諸多問題亟待解決。比如一汽夏利和其控股股東一汽股份間的同業競爭問題，還有股權極度複雜的合資板塊，尤其是一汽-大眾，雖說一汽集團和德國大眾在2015年已達成初步協議，一汽-大眾股比將調整為51：49。其中一汽集團占51%、德國大眾占30%、奧迪公司占19%。但目前德國大眾因資金問題遲遲無法做到股份的回購，這勢必會對一汽集團整體上市造成影響。一汽集團整體上市的進展，可謂是前路漫漫。

此次一汽轎車並購一汽解放，可以說是一汽集團整體上市從難到易的第一步。由於歷史原因，一汽集團的股權結構相當複雜，但隨著旗下資產不斷重組合併，一汽集團離最終整體上市也更近一步。最關鍵的是，重組完成後一汽轎車的收入規模和盈利能力均將大幅增加。

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