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2018年公司做到營收410億元人民幣，同比增長6%，增速與17年基本相當。然而由於金屬業務毛利下滑，公司整體毛 利率 下降0.8個百分點至10.2%，對應毛利潤同比下降2.2%。由於毛 利率 下降疊加研發費用率提升，淨利率同比下降1.4個百分點至5.3%，對應淨利潤同比下降15%至22億元人民幣，較彭博一致預期的23億元低約4%。
◆金屬業務增長承壓，3D玻璃放量驅動手機零部件業務健康成長
金屬機殼市場趨於飽和，19年公司金屬出貨量增長承壓；行業競爭格局逐漸穩定帶來價格及利潤率下行壓力相對緩和，綜合出貨及ASP表現，我們預計金屬業務營收及毛利額存在下探風險。5G時代復合板材、玻璃、陶瓷等非金屬後蓋有望為各產品線全面採用，復合板材創造短期增長點，玻璃仍為未來主流技術方向。考慮到公司已成為國內主流品牌的3D玻璃 主力 供應商，且供應鏈份額有望提升，19年3D玻璃業務順利放量將驅動公司手機零部件業務維持健康成長。
◆汽車及新型智能產品業務如期放量，有待成為中長期發展的新引擎
汽車電子及新型智能產品業務如期大幅放量，2018年營收占比分別達3%/11%。汽車業務方面，公司產品組合不斷豐富，在多媒體模組、通信模組的基礎上新增更多創新型系統級產品。智能產品業務方面，公司在智能家居、遊戲、商業及IoT領域的全球知名客戶均有業務突破。受益行業整體發展紅利，疊加自身在產品端、客戶端基礎夯實，汽車及智能產品業務有望繼續快速放量，有待成為公司中長期發展的新引擎。
◆估值與評級
鑒於金屬及玻璃業務毛利率不及預期、研發費用率提升，分別下調公司19~20年EPS預測16%/16%至1.07/1.21元人民幣，對應同比增速分別為10%/13%。參考其歷史估值區間5-15倍PE(對應PE均值10倍)，考慮到玻璃業務在主流品牌客戶供應鏈份額提升帶來放量確定性明顯增強、以及汽車及新型智能產品繼續快速成長有望驅動公司 業績 恢復雙位數增長，同時汽車及新智能產品兩項新業務如期放量打開中長期發展空間有助於估值提升，認為給予19年10倍PE為合理估值水平，維持目標價12元港幣，維持「增持」評級。
◆風險提示：金屬機殼行業競爭加劇；3D玻璃滲透不及預期。
（文章來源： 光大證券 ）
(責任編輯：DF064)