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導讀
文章字數 |4651字
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我們通常將那些高速發展的創業型公司稱之為「快公司」（Fast Company），他們攻城略地，快速擴張自己的規模，在很短的時間裡將公司做大。他們的經營理念是：「如果我們不能快速生存下來的話，那麼在殘酷的市場競爭中，我們就可能會快速死亡。」
這句話有一定的道理。公司需要一定的速度去支撐他的發展，一個行業的領導者的生存概率也遠遠大於排在後面的公司。尤其對於一個初創型的公司，它的發展速度往往與這個公司的反應速度有關，一個「快」的公司通常要比一個「慢」的公司更有活力。
但我們也同時注意到，許多「快公司」往往在快速擴張途中死掉，所謂「其興也勃也，其亡也忽也。」我們還注意到，一些「快公司」在度過了「童年期」，公開上市之後，他的公司價值也不是很高，甚至不及那些發展速度遠不及他們的傳統行業裡的公司。
為什麼會這樣？一切皆可歸因於現金流。短期來說，現金流是指一個公司短期支付的能力，這也是我們通常意義上所說的現金流，長期來說，現金流則是公司創造價值的能力。正是現金流推進了公司價值的產生，只有自由的現金流才能為公司創造價值。
而現金流則取決於兩個核心要素：一個是增長速度，一個是投資回報率（ROI）。一些「快公司」往往看重公司的增長速度，而忽視了投資回報率。他們想當然地認為，只要發展速度足夠快，投資回報是自然發生的事。可惜的是，這並不是一件想當然的事情。
如何評估公司的價值？
在麥肯錫的兩位合夥人蒂姆·科勒 (Tim Koller)、馬克·戈德哈特 (Marc Goedhart)和沃頓商學院金融學教授戴維·威賽爾斯 (David Wessels)新著的《價值評估－公司價值的衡量與管理》一書中，有關於公司價值的評估有一套系統性的介紹，其核心思想就是，現金流決定公司價值。
讓我們先來比較兩家公司：可口可樂和TESCO，TESCO的發展速度要要遠遠高於可口可樂，但它們的市盈率都是23倍，為什麼會這樣呢？一個重要的原因在於，可口可樂雖然發展速度緩慢，但投資回報率很高；TESCO雖然發展速度很快，但投資回報率較低。
這兩個公司的比較揭示了公司價值評估的一個重要法則。那就是一個公司的價值和它的發展速度和投資回報率息息相幹，這兩者構成了一個公司的現金流，而現金流則直接影響這個公司的價值評估，公司的價值是由這個公司的發展速度和投資回報率共同決定的。
值得注意的是，一個公司的發展速度通常是有瓶頸的，高速的增長速度是不可持續的。一個公司，不管開始幾年的增長率有多麼高，在經歷了四五年之後，它的發展速度都回逐步回落到一個中等增長的水平。這說明，依靠快速擴張提升公司價值是不可持續的。
但是，一個公司的投資回報率可以保持到相對穩定的水平上，這種情況在美國的大型公司中屢見不鮮，無論是可口可樂、寶潔還是奇異公司都是如此。這些公司所在的行業發展速度已經穩定下來，但由於這些公司的投資回報率非常高，因此能維持比較高的市值。
從1991年到2001年期間奇異公司為股東創造超過3000億美元的價值。許多分析師認為，通用創造出來的市值是由於奇異公司快速發展的金融項目提供的，實際情況並非如此。蒂姆?科勒認為，奇異公司的金融項目確實發展速度很快，而是本身的投資回報率很高，但由於金融項目在奇異公司的營業額中的比重並不是很大，奇異公司市值的增長主要還是依靠其傳統的工業項目拉動的，這些項目的發展速度不快，但投資回報率往往高達30%，遠高於其他公司。
不僅如此，投資回報率的大小還決定公司增長的質量。一般來說，只有當一個公司的投資回報率高於這些投資在其它行業的機會成本，增長才是一個好的事情。
通常來說，當投資回報率高於投本的機會成本時，增長速度越高，公司的價值越大。當投資回報率等於投資的機會成本時，增長速度對公司價值沒有什麼影響。而當投資回報率低於投資的機會成本時，增長速度發反而對公司價值有負面影響。
這個原理可以很好地解釋那些高速發展的「快公司」遇到的問題——他們的投資回報率甚至要低於這些投資的機會成本，因此發展速度越快，這些公司的價值反而越低。
投資回報率對於整個公司的估值的重要性其實不隻適合於公司，同時適合整個股市和經濟。為什麼亞洲公司的增長速度遠遠高於美國，但亞洲的股市為什麼卻不及美國呢？一個很重要的一個原因在於，美國公司的投資回報率比亞洲公司高。
以日本為例，在1989年日本股市的巔峰時刻，日本股市投資回報率的平均值是6.6％，而美國是11％。投資回報率超過20％公司在日本只有4％，而美國這類公司比例高達21％。日本公司比美國公司往往更關註於公司增長，而對投資效率關註非常少。
公司如何創造價值？
明白了公司價值的評估原理，對於如何創造公司的價值也就很清楚了。任何公司都必須得發展的速度和投資回報率之間取得一個非常合適的平衡——這個平衡點對於不同的公司是不一樣的，要考慮公司當前的情況和所處的環境，來選擇更注重發展還是更注重提高效率。
對於一個想要創造價值的公司來說，一定要建立一個好的業務模式，而且真正能夠為你的公司帶來非常好的投資回報，從而創造價值。另外，也要建立合適的公司管理體系，真正在你的發展速度和你的投資回報之間實現一個很好的平衡，才能夠真正創造價值。
對於那些新行業裡的公司，必須在保證投資回報率高於機會成本的基礎上，加快發展速度。只有當公司規模達到一定程度之後，才能保證投資回報率不斷上升，如果公司現在的投資回報率比較低，也必須要對公司未來的投資回報率有一個合理的預期。
以偉創力為例，它在2000年左右的時候發展非常快，當時的市值一度高達500億美元，但現在則跌至不到100美元。為什麼會出現這樣大的下滑？在他高速發展的時候，沒有將它們高速增長的優勢轉變為高額投資回報率，因此當其速度放緩時，價值也就快速下滑。
對於那些發展速度不夠快的行業，則要分情況來考慮。對於那些投資回報率較高的公司，重要的是如何加快發展，推出了一些新產品，加大了現有產品的市場滲透率。對於那些投資回報率低的公司，最重要的是如何進一步提高利潤，從而提高投資回報率。
對於公司而言，要管理整個業務的組合：在業務不能創造價值的時候，就要將這部分業務剝離出去；如果一個並購機會能創造價值的話，你就要真正去做並購。不過，對於一個公司來說，相對於現有的業務模式，能夠真正帶來利潤的利潤模式是相對有限的。
通常而言，一個公司要創造高於市場平均水平的投資回報率，通常有四種門路。第一，依靠一個強有力的品牌，如可口可樂；第二，依靠很高的準入壁壘，如微軟；第三，依靠非常創新的業務體系，如戴爾電腦；第四，依靠非常出色的執行力，如奇異公司。
因此，任何想要賺取額外利潤的公司，都要確保有一個好的業務模式。這其中包括建立合適的業績管理體系，來推進發展速度和投資回報率之間的平衡。公司的內在價值通常由三個方面決定：一個是增長速度，一個是投資回報率，還有一個是成本。
對於創業型公司的啟示
發展速度和投資回報率，誰更重要？這一問題困擾著許多創業者。對於創業者而言，迅速擴張公司的發展規模幾乎是他們的天然沖動，這也是他們創業的一大動機所在。他們甚至認為，一個公司的發展速度越快，這個公司的價值就越高，可惜未必如此。
正如以前的分析，只有當投資回報率高於投資資本的機會成本的時候，這種增長才是有價值的。當投資回報率低於投資資本的機會成本時，這個公司的增長速度越快，這個公司的價值就越低。因為這個公司成了一個現金流的黑洞，它的價值甚至可能是負值。
正是因為一些公司有意無意地忽視了投資回報率的重要性，導致公司遭遇覆轍。當這些公司的沒有足夠的現金流入時，或者現金流入的速度高於現金流出的速度，當資本快要燒光的時候，他們將面臨「失血」的危險，或者長期來看導致公司出現巨額虧損。
對於這些創業型公司而言，在快速發展的同時，一定要不停地提醒自己的投資回報率。無論是「眼球率」也罷，「炒概念」也罷，如果這些不能為這些公司帶來現實的和短時間內可預期的現金收入，這個公司就是沒有價值的。不幸的是，這樣的例子比比皆是。
有些創業者太迷信所謂發展規模了，動輒說自己有多少會員，未來的發展前景有多麼好……但往往忽視了一個簡單的投資邏輯，就是絕大多數投資都是比較短視的，他們更看重的是這個公司短時間內的盈利能力，大多數投資經理的考核周期都是比較短的。
對於那些吸引風險投資的創業者而言，也同樣存在一個公司價值評估的話題。通常來說，高的投資回報率往往比高的發展速度更有利於創業團隊，他們擁有更多的話語權，因為風險投資商對他們的要求高於他們對於風險投資商的需求，因此議價能力更高。
如果一個公司的投資回報率不錯，哪怕是這個公司因為快速擴張需要投資而虧損，那麼這個公司和風險投資談判價格的能力就越強。與之相反，如果一個公司發展速度很快，但沒有現金流產生，那麼他和風險投資商之間的議價能力也會大打折扣。
正是因為這個緣故，有些創業者有一句說法，「投資回報率是創業者需要關心的事情，而發展速度和發展規模是投資者需要關心的事情。」對於他們來說，低投資回報率的高速發展，不過是為那些風險投資家創造了一個機會——一個清洗創業團隊的機會。
管理小貼士：
大多數並購並不能創造價值
大多數公司的高層管理者都有做大的天然沖動，因為公司規模不僅與公司聲譽有關，而且與公司高層管理者的薪水和分紅獎勵直接相幹。所以在這種情況下，這些公司的高官可能把聲譽和規模擴大放在首位，採取了大量的並購措施，而並沒有把價值創造放在首位。
有研究證明，並購之後的成功率是低於50％的，雖然這項研究的的數字未必非常準確，但大體如此。實際上，許多公司的高層管理者也不期望在並購之後就肯定能成功，他們很清楚風險所在，吸引他們去做的動機在於，並購給個人帶來的收益要遠遠高於風險。
每家公司並購的時候都承擔著一定的風險，隨著市場和行業越來越成熟，有一些公司可能會考慮是不是擴大產能、是不是縮減產能，或者在行業中進行一系列的整合，出於這樣原因或者說出於這些動機，他們有的時候並沒有考慮到要創造這些價值。
有時候，並購是公司本身的行為，就是要冒風險的，所以他知道有風險也會去做。另外還有一些東西在行業整合的情況下，做或者不做都對現在的價值有破壞，但是做一些事情比不做可能會稍微好一點。這都是大多數並購之所以產生的幾個重要原因。
然而，並購給股東創造的價值並不是人們想像的那麼多，即使是成功的並購也是如此。一個重要的原因是並購在前期要付出很多的資本投入，很難實現一個比較高的投資回報率。雖然這些公司的規模增加了，但由於投資回報率減少了，所以公司的價值並沒有增加。
作者|陳雪頻，智慧雲創始合夥人，多家高成長企業的戰略顧問和總裁教練。
來源| 本文寫作於2007年，首次發表於《第一財經日報》。
編輯|智慧雲董事會，定位於”高成長企業的外部董事會”，致力於提升企業家領導力，助力企業高速成長。
文章已於修改