證監會最佳化借殼指標 撤消創業板不能借殼限制！

（原標題：重磅！證監會優化借殼指標，取消創業板不能借殼限制！）

6月20日晚間，證監會出台重磅政策優化有關借殼上市的相關政策。毫無疑問，自去年底至今一系列並購重組政策的引導下，並購重組市場已經進入新的階段。

具體來看分為以下幾個要點：

1. 擬取消重組上市認定標準中的「淨利潤」指標，支持上市公司依托並購重組做到資源整合和產業升級。

2. 擬將「累計首次原則」的計算期間進一步縮短至36個月，引導收購人及其關聯人控制公司後加快注入優質資產。

3. 促進創業板公司不斷轉型升級，擬支持符合國家戰略的高新技術產業和戰略性新興產業相關資產在創業板重組上市。

4. 擬恢復重組上市配套融資，多管道支持上市公司置入資產改善現金流、發揮協同效應，引導社會資金向具有自主創新能力的高科技企業集聚

5. 本次修改將一並明確科創板公司並購重組監管規則銜接安排，簡化指定媒體披露要求。

對於此次並購重組改革的邏輯，證監會也闡述得非常清楚：

當前，大陸經濟發展模式正由高速增長向高質量發展轉變。證監會堅定支持上市公司借助資本市場這一並購重組的主管道、盤活存量的主戰場，吐故納新、提高質量、做優做強，在開展科技創新、做到產業升級、培育發展新動能、謀求 新髮展等各方面，做好中國經濟的「火車頭」和「發動機」。

調整優化並購重組制度，是資本市場服務實體經濟的必然要求，對進一步完善符合中國國情的資本市場多元化退出管道和出清方式，提高上市公司質量，激發市場活力具有重要意義。重組上市是並購重組的重要交易類型，市場各方高度關注。中性、客觀地看待重組上市這一市場工具，有利於準確把握市場規律，明確市場預期，結合大陸現階段基本國情，充分發揮資本市場服務實體經濟的功能作用。

有鑒於此，為進一步理順重組上市功能，激發市場活力，證監會對現行監管規則的執行效果開展了系統性評估，擬進一步提高《重組辦法》的「適應性」和「包容度」

創業板擺脫不能借殼束縛

這也是證監會此次並購重組改革最重磅的部分，創業板借殼從此松綁。

在此之前，創業板一律不允許重組上市，但創業板部分上市公司有化解經營風險的迫切需要，還是在2018年「緊信用」環境下，中小民企抗風險能力較弱，部分企業資金鏈被曝出問題，控股股東債務高企，基本已無法通過公司及實際控制人的自身努力做到自救和擺脫困境。

另一方面，政策的限制同樣制約了資本市場對創業創業的支持。當前仍有大批滿足創業板條件的高科技含量優質資產徘徊在資本市場門外。

不過，此次證監會也明確表示並不是所有企業創業板借殼都可以，證監會強調支持符合國家戰略的高新技術產業和戰略性新興產業相關資產在創業板重組上市

「資本市場支持科創的理念應該體現在各個板塊和層次間，除了科創板，其他板塊，包括創業板都應該支持優質的創新創業企業登陸資本市場。創業板重組上市的限制解除，將是科創企業登陸資本市場的另一個重要路徑。」北京地區一位投行人士認為。

放寬借殼認定

2016年6月17日，證監會修訂並頒布了被稱為「史上最嚴借殼新規」——《上市公司重大資產重組管理辦法》（以下簡稱）公開征求意見稿以及相關配套措施，9月9日發布正式稿。

《重組管理辦法》的修訂劍指短期投機「炒殼」和規避借殼的「類借殼」重組，以規範上市公司重大資產重組行為，支持通過並購重組提升上市公司質量。

《重組管理辦法》尤其針對借殼制定了嚴格的標準，從量化指標、定性指標、監管層特殊裁量指標多個維度對借殼上市的認定標準進行完善。量化指標上從原有的資產總額單項指標調整為資產總額、資產淨額、營業收入、淨利潤、股本五個指標，只要其中任一達到100%，就認定符合交易規模要件。

此次證監會也在一定程度上放鬆了借殼的認定，一是擬取消重組上市認定標準中的「淨利潤」指標，支持上市公司依托並購重組做到資源整合和產業升級。二是擬將「累計首次原則」的計算期間進一步縮短至36個月，引導收購人及其關聯人控制公司後加快注入優質資產。

對於這些變化，一位深圳券商投行人士解釋：「陷入經營困難的中小民企上市公司、特別是創業板公司，由於自身規模普遍較小，非常容易觸及重組上市標準，難以通過並購重組做到轉型。比如針對淨利潤指標，對於利潤較為薄弱，甚至是虧損的公司，注入盈利能力較強資產反而構成障礙，導致個別公司只能退而求其次，收購盈利規模較小的資產。」

嚴監管打下良好改革基礎

不能否認的是，前一個周期的嚴格監管也為這一次的改革打下了基礎。

2016年開始，證監會劍指「高估值」並購，嚴管忽悠、跟風、盲目跨界重組等行為，專項打擊了包括九好集團忽悠式重組案在內多起並購重組市場重案要案。

數據層面同樣佐證了監管力度。根據記者了解的數據顯示，2016年以來，證監會否決了51單重組方案，主要原因是定價公允性不足、評估增值率過高等。另外，超過500家公司終止並購重組方案，相當一部分是因不符合監管導向、面臨監管壓力而主動放棄。

在資本市場的生態中，監管理念的變化最終會傳導至一、二級市場，在監管層有針對性的監管下，並購重組趨向理性，標的估值也回歸合理水平，追逐熱點、跨界並購的現象明顯減少，市場反應也也趨向理性。

數據顯示，「三高」（ 高估值、高商譽、高業績承諾）現象已經大幅減少。2016重組方案中標的資產增值率平均為7.5倍，2017年降低至5.2倍，2018年進一步下降到3.8倍。2017年以來，以同行業及上下遊產業鏈資產為目標的產業並購占比不斷上升。2018年，證監會核準的131單重組方案中，此類交易共計94單，占比69%。2019年1-4月，這一比例上升至73％。

此外，重組方案披露後股價普漲現象已不復存在，投資者亦趨向理性，更加關注並購標的的質量。

從近年的重組上市案例來看，置入的資產普遍較為優質。例如，360科技在美退市後借道江南嘉捷做到重組上市，順豐控股、圓通速遞等細分行業龍頭，帶有蘋果、華為等標籤的全球精密功能件龍頭廠商之一領益科技，以及具有國內新媒體和三網融合產業發展龍頭光環的華數傳媒也是憑借重組上市登陸了A股市場。

與此同時，證監會還加強了對並購重組業績承諾執行的監管，要求業績承諾方應當保障對價股份優先用於履行業績補償承諾，未來質押對價股份時，應當書面告知質權人具有潛在業績補償義務的情況，並在相關協議中作出明確約定，提高業績承諾的可執行性。

市場是動態變化的，上市公司需求隨著大環境的不同也在調整。相應的，政策也應順應變化。而如今市場生態出現明顯改善也為並購重組改革提供了良好基礎。

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