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原標題：IMF：危機十年，金融體系更安全，新興市場需增強抵禦外部衝擊能力
最近，國際貨幣基金組織（IMF）發布了10月《全球經濟展望報告》（WEO）和《全球金融穩定報告》（GFSR）的最新三章分析性章節，回顧評估了金融危機十年後全球經濟復蘇情況以及全球金融監管改革的成效。
IMF指出，金融危機十年後，全球許多國家的產出仍然低於延續危機前趨勢應有的水平，未來需要關注危機應對政策的一些副作用。不過，在IMF看來，全球金融體系的安全度在過去十年中得到了提升，並提醒政策制定者需要謹防改革疲勞和自滿。
此外，伴隨全球貨幣政策正常化進程，一些新興市場國家遭遇了股債匯三殺，土耳其裡拉、阿根廷比索今年年初至今對美元累計貶值約50%，MSCI新興市場指數截至10月4日已下跌5.65%。
對此，IMF以專章分析了全球金融環境正常化下的新興市場貨幣政策挑戰。IMF指出，新興市場過去多年維持較低且較穩定的通脹率，但美聯儲加息使部分新興市場國家通脹承壓，各國抵禦外部衝擊的能力主要取決於央行可信度及其通脹預期的錨定程度。IMF建議，新興市場國家應通過提升財政和貨幣政策來增強應對外部衝擊的抵禦能力。
各國產出仍低於危機前，部分政策有緩解作用
在最新發布的WEO分析性章節中，IMF研究了180個國家的樣本來衡量雷曼兄弟倒閉十年後經濟活動的下降情況。報告稱，金融危機十年後的今日，許多國家的產出仍然遠低於假設危機沒有發生、延續危機前趨勢所應有的產出水平。
產出減少的原因，在IMF看來，在於投資、資本和全要素生產率不足。據IMF統計，截至2017年，全球各國的投資比危機前平均低約25％，而投資疲軟的兩個重要後果是導致資本存量不足和技術採用緩慢。
雖然產出下降是全球的普遍情況，但各國受影響的程度不盡相同。發達經濟體和依賴商品出口的低收入發展中國家受到的打擊比其他國家更嚴重。IMF認為，各國所受影響程度的差異部分取決於當時受到的衝擊類型。有些國家在危機中遭受了嚴重的銀行危機，而另一些國家則僅受到發達經濟體經濟活動減弱的波及。
據IMF統計，2007年～2008年經歷過銀行業危機的經濟體，目前約85%產出水平仍低於延續危機前趨勢應有的水平。而未遭遇銀行業危機的經濟體中，這一比例較小，約為60％。
此外，IMF指出，財政狀況較好、銀行受到較好監管和監督，以及實行較靈活匯率制度的國家遭受的損失較小。而各國在危機前後第一時間作出的政策選擇導致各國在經濟產出上的差異，這些政策影響了各國在金融危機中的脆弱性、遭受的破壞程度以及恢復能力。
這些政策分為三類：一是，遏制金融脆弱性。報告稱，危機爆發前幾年信貸增長較快且經常帳戶赤字較大的國家，在危機後金融條件收緊時，受到了更嚴重的制約。此外，危機前更嚴格限制某些銀行業務（例如限制銀行承銷和進行證券交易）的國家會降低2007年～2008年期間發生銀行業危機的概率。
二是，緩沖和框架。IMF指出，有證據表明，危機前財政狀況較強勁的國家在此後的產出減少幅度較小，更高的匯率靈活性也有助於減少損失。
三是，危機後的政策應對。2008年金融危機之後，一些國家採取了前所未有的非常規政策來支撐經濟。IMF認為，這些行動，尤其是銀行擔保和資本注入等支持金融部門的準財政措施，有助於緩解危機後的損失。
報告警示稱，雖然過去十年的政策努力釋放了需求，防止了更糟糕的結果發生，金融監管改革也使銀行業更安全，但其中一些政策有明顯的副作用：發達經濟體長期維持超低利率，累積了金融脆弱性，特別是對監管範圍外的非銀金融部門；許多經濟體積累了大量公共債務，財政緩沖受到削弱，迫切需要重建這些防禦措施，為下一次經濟衰退做好準備；2008年～2009年運用的一些危機管理工具，例如美聯儲直接救贖金融機構，已不再適用，未來的金融救助難以復制過去。
「應對下一次危機，很大程度上需要解決過去十年非常規政策的副作用。」報告稱。
全球金融系統更安全，謹防改革疲勞
除了經濟復蘇情況，IMF還在GFSR新發布分析性章節中，對過去十年金融監管改革進行了評估。
報告稱，全球金融危機爆發後不久，國際監管機構齊聚2009年G20會議，對金融監管框架進行了全面改革，在多領域設定一系列高層目標。新框架旨在：增強資本緩沖，降低杠桿率和財務順周期性;遏制資金錯配和貨幣風險;加強對大型互相關聯機構的監管和監督；改善對複雜金融體系的監督；使銀行治理和薪酬實踐與風險承擔相一致；修正大型金融機構的處理機制。
根據對這些監管議程實施情況的評估，IMF認為，全球金融體系比十年前更安全：銀行擁有更充裕的資本緩沖來吸收損失，並能夠在面臨資金壓力時更好地將資產轉換成現金；各國使用壓力測試來檢查「大而不能倒」銀行的健康狀況，並設立了專門的監督機構來監控其對金融系統的風險度。金融業的監管顯著增強，發生另一場危機的風險降低。
但IMF警告，當下，一種新的風險出現了——改革疲勞。隨著對危機的記憶消退，金融市場參與者、政策制定者和選民逐漸厭倦了新的監管規則，有些甚至提出取消部分監管新規。
「防止再次發生金融危機的（監管）改革議程尚未得到充分實施，威脅全球金融穩定的新風險也不斷浮現。」IMF對此表示。
展望未來，IMF認為，還應該在四方面繼續推進監管改革：
其一，流動性方面。在危機爆發前，許多金融公司借入短期借款以資助長期資產。當資金告急時，則只能賤價拋售資產。為此，全球標準制定機構巴塞爾銀行監管委員會推出了流動性覆蓋率（LCR）和淨穩定資金比率（NSFR），旨在鼓勵銀行持有更多流動資產，以應對資金驟減、債務到期。報告指出，大多數國家都採用了LCR，但仍需進一步努力推行NSFR。
其二，宏觀審慎監管方面。雖然全球多國已經設立了監督和控制系統性風險的權威機構，但在不少國家，這些機構依舊缺乏足夠的權力和工具來限制非金融公司和家庭部門的杠桿積累。IMF認為，未來應增強各國的數據共享，並在應對系統性風險方面進行跨境合作。
其三，影子銀行和市場融資方面。各國在監督和審慎監管例如資產管理公司等非銀金融機構，也就是影子銀行機構方面取得了成效。但這方面的努力未完待續，未來需要探索基於活動、而非基於機構的監管，必要時還需要建立針對非銀金融機構的宏觀審慎工具。「在許多國家，例如中國和其他新興市場國家，影子銀行的快速增長可能會給金融系統的其他領域帶來風險。」報告稱。
其四，銀行處理機制方面。金融危機期間，監管機構曾用納稅人的錢為大型銀行紓困，雖然令金融系統免受損害，但引起了民眾的強烈反對。危機後，各國採取了一系列措施，力圖使大型銀行的股東在對銀行的處理中承擔更大的成本，未來如何通過跨國合作來改善跨國銀行的處理機制更是一項特殊挑戰。
新興市場需構建更強的抵禦力應對外部衝擊
今年以來，新興市場國家動蕩不斷。IMF研究了2004年～2018年間19個新興市場經濟體的通脹情況，在此期間，新興市場經濟體一直保持較低且較穩定的通脹率。然而，過去數月，美國等發達經濟體加息引發了新興市場經濟體的貨幣貶值，考驗著其抵禦通脹壓力的能力。
IMF還發現，影響新興市場經濟體通脹率的主要因素是對長期通脹的預期。受此啟發，IMF使用了四項互補的指標來衡量新興市場通脹預期的錨定程度。根據測算，過去二十年來，新興市場經濟體通脹預期的整體錨定程度越來越高。但同時，新興經濟體之間，新興經濟體和發達經濟體之間的長期通脹預期的錨定程度差異巨大。例如，智利和波蘭的錨定程度與發達經濟體的平均水平相當，但俄羅斯和阿根廷的錨定程度則大幅小於這一水平。
報告指出，當長期通脹預期錨定程度不足時，通脹率往往會伴隨外部衝擊而上升，從而抑制經濟活動並使央行陷入政策困境，即央行若以貨幣緊縮來應對上升的通脹預期，會損害產出，反之，若以貨幣寬鬆來刺激經濟活動，則會令通脹預期進一步惡化。
基於此，報告稱，貨幣政策的可信度和通脹預期錨定的強度會顯著影響經濟體對經濟衝擊的抵禦能力。事實上，無論貨幣政策可信度如何，外部衝擊都會導致名義貨幣急劇貶值，並由此提高實際通脹率。但在那些央行可信度較強的經濟體中，長期通脹預期錨定程度更好，一旦衝擊的影響消失，通脹率會更快回到正常水平，即擁有更強的抵禦外部衝擊的能力。
報告建議，新興市場國家的政策制定者在經濟形勢較理想時，未雨綢繆，鞏固並進一步提高通脹預期的錨定程度。而對那些錨定程度較低且貨幣政策可信度較差的國家，當遇到衝擊時，清楚地闡明其應對政策背後的動因更為重要。
「新興市場過去二十年來對財政和貨幣政策框架的改善，使得通脹率維持在較低且較穩定的水平，」報告稱，能否繼續享有由此帶來的福利取決於新興市場的政策制定者對財政框架持續改善的堅持。增強央行的可信度也同樣重要，包括鞏固、加強央行獨立性以及增強溝通的及時性、清晰度、透明度和開放性等。
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