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【華創有色鋼鐵任志強團隊】團隊成員：任志強13482261143;王保慶13810855641;胡金15810829709;華強強18810250644
核心觀點
板塊盈利能力同比繼續提升
有色金屬板塊經營業績與金屬價格相關，2018年年初至今，金屬平均價格同比仍有增長。與之相對應，有色板塊業績同比仍有一定增長，板塊整體盈利能力繼續提升。2018前三季度有色金屬板塊做到營業收入11161.68億元，同比增長6.76%；做到歸母淨利潤393.32億元，同比增長114.63%。板塊毛利率、淨利率雙雙處於上升通道。板塊ROE同比提升0.18個百分點至5.69%，經營性淨現金流同比增長82.44%。
單季度來看，第三季度發生了什麼變化？
工業金屬均價多數環比下滑，亮點集中在小金屬。2018年三季度金屬價格多數出現環比回落態勢，主要受內外部環境共同影響。工業金屬除鎳外，2018Q3單季度均價環比下滑，鋅價下跌幅度最大。前期強勢的鈷、鋰價格仍在繼續探底。三季度亮點集中出現在小金屬中，五氧化二釩價格強勢，Q3季度漲幅高達189.29%，鈦、鉬、鎂、鋯等產品亦出現一定程度的上漲。貴金屬方面，黃金價格在三季度末達到低點後在10月初出現上漲。
子版塊業績出現分化，環比下滑。與金屬價格變化相對應，子版塊單季度業績出現環比下滑。
後市展望
2018年有色金屬價格波動性較2017年有所增大。行業基本面依舊向好，金融屬性和外部因素波動加劇，造成了有色金屬價格呈現寬幅震蕩的格局。對於後市我們看好供需格局良好的釩、黃金以及底部的電解鋁。
1）釩：螺紋新國標執行 需求缺口增大
我們認為，11月價格走勢主要取決於鋼廠禁止穿水的執行力度。如果所有鋼廠均嚴格執行，則鋼廠此前僅有的釩少量庫存被消化，釩緊張局面將加劇，價格將繼續上漲。中長期看，釩供給增量十分有限，需求高增長確定，缺口難補，價格仍將維持在高水平。
關注標的：攀鋼釩鈦、河鋼股份等
2）黃金：避險情緒助金價漲勢延續 中長積極看好
黃金價格在避險情緒推動下上漲，黃金 ETF 持倉持續增加。我們認為雖然當 前主導金價走勢的仍為美元，其次為美國實際利率。但因對全球經濟增長的擔憂，以及全球股市的調整波動，避險需求正在持續升溫，將支撐金價走強。中長期，全球經濟見頂和美股持續下跌可能為大概率事件，金價中長期上漲趨勢較 為確定。
關注標的：山東黃金、銀泰資源、紫金礦業
3）鋁：庫存持續下降 供需格局邊際改善
鋁錠社會庫存持續下降，鋁價低於成本線運行造成部分高成本產能逐步關停， 新建產能投產進度放緩，鋁行業供需格局正在邊際改善。中長期看，電解鋁總 產能上限確定，需求穩增長，鋁價有望在築底之後開啟上行通道。
關注標的：中國鋁業、雲鋁股份、神火股份等
風險提示
金屬價格下行風險、需求不及預期風險、外部環境惡化風險、美聯 儲加息頻次增強、地緣政治或其他新興市場危機等黑天鵝事件風險。
一、工業金屬季度價格環比回落 小金屬釩鉬表現搶眼
2018年三季度金屬價格多數出現環比回落態勢，主要受內外部環境共同影響。外圍環境方面，貿易戰尚未緩和，全球主要經濟體除美國外PMI指數紛紛走低，給有色金屬未來的需求層面帶來壓力。此外，9月份美聯儲再度加息，美元指數在土耳其、巴西等新興市場事件催化下保持強勢。國內方面，積極的財政政策的效果還未顯現，汽車、家電等銷售數據疲軟。
但三季度有色眾品種中依然有亮點出現，基本金屬中鎳價格三季度環比上漲27.41%；小金屬方面，五氧化二釩價格強勢，Q3季度漲幅高達189.29%。鈦、鉬、鎂、鋯等產品亦出現一定程度的上漲。貴金屬方面，黃金價格也在三季度末達到低點並在10月初出現上漲。
（一）工業金屬價格表現較弱
2018年三季度基本金屬均價鮮有增長，大部分呈現同比環比均下跌，主要受中美貿易摩擦以及美聯儲加息影響。三季度人民幣貶值使得上期所期貨價格跌幅相對小於倫交所。其中鋅價格跌幅較大，上期所鎳價格環比上漲。
分品種看，LME銅Q3均價為6131.38美元/噸，同比下降4.00%，環比下降11.15%；LME鋁Q3均價2064.16美元/噸，同比增漲1.81%，環比下降8.64%；LME鉛Q3均價2113.20美元/噸，同比下降10.24%，環比下降11.62%；LME鋅Q3均價2517.96美元/噸，同比下降15.00%，環比下降18.91%；LME錫Q3均價19257.81美元/噸，同比下降5.58%，環比下降7.62%；LME鎳Q3均價13344.06美元/噸，同比下降8.30%，環比增長25.92%。
三季度，美國PMI數據依然強勁，但日本、歐洲、中國數據均依然走弱。
（二）新能源金屬：鈷鋰價格三季度延續跌勢
1、鋰價三季度加速下行，10 月份價格已有企穩之勢
2015 年底以前碳酸鋰價格長期維持底部4萬元/噸左右運行，2015年底在新能源汽車對鋰電預期需求的拉動背景下， 碳酸鋰價格在 2016 年 1 季度短期暴漲至17萬元/噸高位；2016年2季度開始碳酸鋰價格回調近一年，從17萬元/ 噸跌至12萬元/噸附近，並於2017年2季度開始再次上漲，2017年底價格重新回到前期高點。2018年以來碳酸鋰 價格一路下行，跌幅逐漸擴大，尤其進入3季度碳酸鋰價格開啟加速下滑，Q3單季度環比下滑近30%，截至10月底，電池級碳酸鋰價格跌至7.8萬元/噸附近。據我們調研了解，目前下遊正極材料廠大多處於庫存低位，疊加鹽湖 提鋰進入冬季減產周期，行業看漲情緒漸起，當前電池級碳酸鋰市場報價維持在7.8萬元/噸已經兩周，預計底部區間逐漸形成，對後市可相對樂觀。
鋰行業短期出現供需錯配，行業產能擴張速度高於需求增速；鋰價短期壓力依舊較大，堅定看好長期發展。據SMM統計，預計2018年年底中國碳酸鋰產能將突破25萬噸，氫氧化鋰產能擴至10萬噸；至2020年中國碳酸鋰產能或 突破39萬噸。而需求端增速遠不及供給端，短期供需錯配導致價格大幅下行。長期看，新能源汽車行業依舊處於高速成長期，經過前期基數積累後，量變引發質變，對上遊鋰產品的需求將進入真正高速成長的階段。
2、MB報價有所企穩回升，但難言反彈
本輪鈷價自2016年四季度開始上漲，並於2018年4月底達到階段性高點44美元/磅，國內電鈷最高接近70萬元/噸，5月份開始價格開啟加速下滑模式直至2018年8月31號；隨著歐洲夏休結束，海外金屬鈷下遊生產企業開始補庫存，需求回暖等積極因素促使價格在33美元/磅附近止跌並開始反彈，目前MB低級鈷報價33.98美元/磅、高級鈷報價34美元/磅。根據我們我們調研老姐，MB鈷價在33-34美元/磅附近，嘉能可等鈷業巨頭挺價意願明顯，但受鈷原料端供給過剩以及下遊鈷酸鋰需求相對走弱等因素影響，原材料折扣系數跌破7折並暫無回暖跡象，下遊材料企業主動補庫意願較弱，預計短期內仍難以看到價格明顯反彈。
截至2018年10月30日，無錫電鈷無錫電鈷跌至34.7萬元/噸，自3月中旬的最高點70萬/噸已下跌50%。無錫盤的加速下跌在一定程度上反應出投機盤在鈷價下行趨勢中加速出貨，同時也存在部門生產企業加速回籠現金流而在無錫盤進行賣出交易的可能。
（三）貴金屬：避險邏輯成為近期價格上漲主旋律
三季度貴金屬價格承壓，主要壓力來自於美元和美債收益率方面。10年期美債收益率不斷走高，對貴金價格形成壓制。倫敦現貨金Q3均價1213.19美元/盎司，同比下降7.11%，環比下降5.06%；倫敦現貨白銀Q3均價15.02美元/盎司，同比下降9.17%，環比下降10.81%。
2018年10初，黃金價格觸底上行，美元指數和美債並未回落，黃金價格上漲或由全球股市調整和地緣事件推動，避險因素或此輪黃金價格上漲的主要邏輯。黃金ETF持倉也有所回升，中長期看，美國經濟見頂回落可能為大概率事件，貴金屬價格樂觀看好。
（四）小金屬：釩價格一枝獨秀鉬鎂價格上漲
小金屬價格中，釩表現搶眼。主要下遊螺紋鋼行業國家標準切換，對釩的需求擴大所致。
二、經營業績繼續增長盈利能力進一步提升
有色金屬板塊2018三季報顯示板塊業績增長明顯，是近五年來表現較好的一期。整體來看，2018年1-9月份有色金屬板塊做到營業收入11161.68億元，同比增長6.76%；做到歸母淨利潤393.32億元，同比增長114.63%。
1、毛利率、淨利率仍略有提升
2015年有色金屬價格跌至低位後反彈，經過2年多的修復，行業的盈利能力逐漸提升，從有色板塊的毛利率情況來看，2018年前三季度有色板塊毛利率11.64%，較2015年低點提升超過5個百分點。淨利率方面，自2014年以來持續回升，2018年前三季度有色金屬板塊歸母淨利率為3.52%，較2014年低點上升3.49個百分點。2014年主要因為中國鋁業虧損160億元對當年板塊影響較大。
2、淨資產收益率同比提升0.18個百分點 盈利能力不斷回升
淨資產收益率來看，同樣自2014年起行業ROE觸底回升，2017年有色板塊淨資產收益率7.41%。2018年前三季度淨資產收益率為5.69%,較2017H1同比提升0.18個百分點。
3、資產負債率同比下降0.06個百分點 經營性現金流良性發展
2017年有色金屬板塊資產負債率55.19%，同比2016年下降1.66個百分點。2018年前三季度有色金屬板塊資產負債率為56.44%，較2017年前三季度數據下降0.06個百分點
我們認為資產負債率下降的原因主要有：1、自2014年、2015年開始企業盈利情況好轉，持續的盈利有助於修復資產負債表。2、在國家宏觀去杠桿的背景下，央企、國企除自身盈利帶來的修復之外，也尋求市場化債轉股管道來降低杠桿率，如中國鋁業借助第三方投資者進行126億規模的債轉股。
現金流方面，有色板塊2018年前三季度經營性淨現金流719.22億元，同比增長82.44%。
三、品種盈利分化 單季度環比出現回落
2018前三季度，有色金屬各子版塊除鋁板塊外營業收入同比均做到增長。鋁板塊中國鋁業2018年前三季度做到營業收入1257.17億元，同比減少141.39億元，主要因貿易業務規模收縮所致。
1、品種盈利出現分化
歸母淨利潤方面，品種出現分化，其中鈷、鋰板塊業績兌現，表現靚麗。工業金屬大類中銅表現突出，鋁板塊和鉛鋅板塊歸母淨利同比減少。鈷板塊和鋰板塊因金屬價格高位，業績同比增長較為明顯。黃金板塊中，紫金礦業前三季度歸母淨利33.52億元，同比增51.4%，對黃金板塊貢獻較大。非金屬新材料板塊，方大炭素對板塊貢獻較大，方大炭素前三季度歸母淨利潤48.39億元，同比增長118.37%。
2、單季度盈利環比回落
單季度來看，因金屬價格環比出現下滑，有色金屬板塊多數品種歸母淨利潤環比下滑。鉛鋅板塊出現上漲主要因為板塊公司株冶集團Q2單季度計提資產減值從而虧損13.28億元，Q3季度歸母淨利虧損2.11億元，減虧11億元，拉動子板塊環比增長。磁性材料板塊同樣因為領益智造Q2單季度虧損較大，Q3單季度盈利拉動子版塊環比扭虧。
四、版塊行情分析及重點公司三季報數據解析
1、有色板塊2018年前三季度整體表現較弱 目前估值接近歷史底部
2018 年前三季度，有色金屬板塊整體走弱，SW有色指數幾乎成單邊下行狀態，在申萬一級行業分類中，有色金屬行業跌幅居倒數第四位。子版塊中，鋁板塊和磁性材料板塊跌幅較深。
指數方面，2018年前三季度有色金屬指數下跌31.39%，上證綜指下跌14.69%。
個股方面，剔除新股後，漲幅前五分別為東陽光科（29.33%）、坤彩科技（12.42%）、國成礦業（12.35%）、海亮股份（8.42%）、合盛矽業（-2.01%）。板塊跌幅前五分別剛泰控股（-68.39%）、利源精制（-63.26%）、索通發展（-56.57%）、羅平鋅電（-55.14%）、合金投資（-53.44%）。
從有色板塊歷史估值看，當前SW有色金屬市盈率已經下滑至底部區間，截至2018年8月30日，SW有色金屬板塊市盈率（歷史TTM,整體法）僅22倍，處於歷史較低位置。
2、板塊重點公司三季報數據解析
對工業金屬板塊選取重點龍頭公司進行分析，在金屬價格保持相對高位的背景下，龍頭公司業績持續增長。銅板塊江西銅業2018年前三季度做到歸母淨利潤20.45億元，同比增長29.37%。
鋁板塊龍頭企業中國鋁業 2018 年前三季度做到歸母淨利潤 14.96 億元，同比增長11.02%。
鉛鋅板塊中金嶺南2018年前三季度做到歸母淨利潤7.70億元，同降低10.8%。
紫金礦業黃金、銅、鋅三種資源儲量均居國內公司前列。2018年上半年，公司黃金礦產金產量16.88噸，下降10.48%，主要是2月26巴布亞新幾內亞發生地震導致礦業停產影響產量；礦產銅產量11.9萬噸，同比增長30.41%，主要是由於科盧韋齊銅礦去年上半年投產並快速達產，貢獻產量；礦產鋅產量14.8萬噸，同比增長4.51%。公司2018年前三季度做到歸母淨利33.52元，同比增長51.40%。
天齊鋰業公司Q3單季度做到營業收入14.69億元，同比下滑4.93%；做到歸母淨利潤3.80億元，同比下滑36.13%。前三季度做到營業收入47.59億元，同比增加20.17%；做到歸母淨利潤16.89億元，同比增加11.24%。公司全年業績指引歸母淨利潤區間20億元~22.5億元，同比增長-6.76%~+4.89%。
贛鋒鋰業Q3單季度做到營業收入12.62億元，同比增加3.69%；做到歸母淨利潤2.69億元，同比減少31.98%。前三季度做到營業收入35.94億元，同比增加26.44%；做到歸母淨利潤11.07億元，同比增加10.26%。公司全年業績指引歸母淨利潤區間14.69億元~17.63億元，同比增長0%~+20%。
華友鈷業2018年前三季度公司做到營業收入100.74億元，同比增長63.91%；歸屬淨利潤19.12億元，同比增長74.14%。2018年第三季度，公司做到營業收入32.9億元，環比下滑1.85%；歸屬淨利潤4.04億元，環比下滑38.5%。
寒銳鈷業2018年10月26日晚，公司發布2018年三季度報告，2018年前三季度公司做到營業收入21.59億元，同比增長126.54%；歸屬淨利潤7.01億元，同比增長124.94%。2018年第三季度，公司做到營業收入6.57億元，環比下滑14.12%；歸屬淨利潤1.73億元，環比下滑36.86%。
攀鋼釩鈦三季度業績大增，主要因釩產品價格上漲。2018年前三季度，攀鋼釩鈦做到歸母淨利潤20.48億元，同比增長205.5%。
風險提示
金屬價格下行風險、需求不及預期風險、外部環境惡化風險、美聯 儲加息頻次增強、地緣政治或其他新興市場危機等黑天鵝事件風險。
法律聲明
分析師聲明
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