房企融資壓力究竟有多大？泰禾集團淨負債率高達473%

來源：蘇寧財富資訊

作者：蘇寧金融研究院宏觀經濟研究中心主任 黃志龍

最近，先後有華夏幸福轉讓股權融資、中弘股份出售項目紓困，引起了市場對房企融資壓力的擔憂。

即便是碧桂園、綠地等龍頭房企，也在不惜犧牲規模和利潤快速回款，堅決執行「早銷、多銷、快銷」的回款策略，開發商資金鏈問題再度浮出水面。

那麼，當前的房企融資究竟面臨哪些挑戰？有沒有應對之策呢？請看下文分析：

房企融資面臨的兩大挑戰

綜合來看，當前房地產企業融資面臨以下兩方面挑戰：

一是房地產企業的存量債務規模高企。今年一季度末，商業銀行房地產開發貸款餘額創歷史新高9.1萬億元，占商業銀行貸款餘額比重為7.28%，同樣為歷史最高水平（參見下圖）。

這只是房地產企業債務的冰山一角。在21.6萬億的資金信托餘額中，投向房地產市場的規模高達2.37萬億元，占比10.99%，為2013年以來最高水平（參見下圖），在其他委托貸款、券商資管計劃、財富管理公司、小貸公司等其他融資管道中，房地產企業融資比例也居重要地位。

反映到房地產企業負債水平上， 2015-2017年，上市房地產企業的平均淨負債率分別為69.15%、64.01%和79.43%，直接點說，上市房地產企業的淨負債率在經歷2016年短暫回落後，2017年在瘋狂購地擴張情勢下再度大幅攀升。

在此，淨負債率＝（有息負債－現金）÷（股東權益－永續債），這一指標綜合考慮了有息負債、帳上現金和公司淨資產，是市場分析和投行考察房地產公司負債水平最常用的指標。

那麼當下上市房企的淨負債率如何呢？請看下圖：

從圖中可以看出，債務負擔最重的房企中，已經曝出資金鏈困難的佳兆業、中弘股份名列其中。而泰禾集團淨負債率高達473%，居上市房企的行業之首。在主要上市房企中，龍湖地產、碧桂園、保利地產的淨負債率都在100%以下，其中萬科地產的淨負債率低至8.84%，為拉低整個行業淨負債率做出了主要貢獻，但對於大多數房企而言，淨負債率高企的壓力依然較大。

二是整體社會融資環境持續偏緊，到期債務存續困難。房地產企業獲得資金的難易程度，主要取決於整體社會融資的環境松緊。今年上半年，M2、金融機構貸款餘額、社會融資規模存量同比增速分別為8%、12.7%和9.8%，均創下或接近歷史新低水平。值得注意的是，受資管新規影響，社會融資結構中委托貸款、信托貸款和短期票據融資更是連續兩個月大幅同步收縮（參見下圖）。

2016年11月，國家發改委《關於企業債券審核落實房地產調控政策的意見》，嚴格限制房地產開發企業發行企業債券用於商業性房地產項目。

2016年11月，銀監會下發《關於開展銀行業金融機構房地產相關業務專項檢查的緊急通知》，要求16個房地產價格上漲過快城市（北京、上海、廣州、深圳、廈門、合肥、南京、蘇州、無錫、杭州、天津、福州、武漢、鄭州、濟南、成都）的銀行業金融機構進行專項檢查。

2017年4月，銀監會先後發布《關於提升銀行業服務實體經濟質效的指導意見》和《關於銀行業風險防控工作的指導意見》等文件，嚴禁違規資金流入房地產市場，將房企貸款、發行債券等融資管道納入監測範圍。

2018年6月，國家發改委、財政部共同發布《關於完善市場約束機制嚴格防范外債風險和地方債務風險的通知》，要求房地產企業境外發債主要用於償還到期債務，限制房地產企業外債資金投資境內外房地產項目、補充經營資金等，要求企業提交資金用途承諾。

在此政策背景下，今年上半年，房地產開發資金來源增速已回落到4.6%，其中金融機構貸款增速更是下降到-7.9%，銷售回款的一個關鍵指標——個人按揭貸款增速也下降到-4%（參見下圖）。這種情況下，房企不得不依靠自籌資金，或增加應付款等方式籌集開發資金。

融資環境的收緊，加上今後幾年是房地產企業債務到期高峰期，使得房地產企業融資壓力進一步加大。從房地產企業債券到期情況看，根據海通證券測算，存續地產債中，2018年到期償付規模為1613億元，是2017年的2.3倍，其中下半年是上半年近3倍；2019-2021年到期償付的規模分別為2807億元、3998億元和4037億元，償債壓力與日俱增。

房地產企業到期債務之所以有如此之大的償還壓力，是因為2015-2016年債券牛市行情中，大陸公司信用債市場大幅擴容，尤其是2015年1月證監會發布《公司債券發行與交易管理辦法》，將公司債發行主體範圍由僅限於境內外交易所上市的公司，擴大至所有公司制的市場主體，並建立了非公開發行制度。相應地，房企也借此政策東風，大規模發行信用債，加上流動性寬鬆的政策環境，一些大型房企的發行利率甚至低至3%，這與當前動輒8%或9%的融資成本可謂天壤之別。

房企應對融資壓力的三大策略

在存量債務高企、政策環境承壓、到期債務高峰來臨等多重壓力下，房地產企業應綜合施策，迎接當前的融資挑戰。

首先，房地產企業去杠桿是應對融資壓力的治本之策。在當前房地產調控無任何放鬆跡象、中國金融周期見頂趨勢下，低杠桿有利於房地產企業應對市場低迷、穿越周期波動的挑戰。負債率較高的房地產企業應加快銷售回款速度，執行「早銷、多銷、快銷」的回款策略，同時借鑒萬達、華夏幸福等領先房企的「斷臂求生」去杠桿策略，這是應對融資壓力的治本之策。

其次，繼續爭取傳統融資管道的資金支持。當前，中國城市化尚未結束，房地產市場仍有較大發展空間，房價大跌可能性較低。在各行業投資回報率不斷下降、優質資產荒的大趨勢下，不動產仍是安全度較高和回報率較高的優質資產。與此同時，銀行、信托等傳統融資管道對房地產資產存有天然偏愛，這得益於房地產行業不良率低、抵押物充足、業務模式成熟等優勢。因此，在大銀行因政策原因收緊房企融資的背景下，加大與中小城商行、農商行、民營銀行等優質資產短缺問題突出的金融機構合作，是應對當前融資壓力的重要策略。

最後，盤活存量，開展融資管道創新。在當前政策環境下，房企應圍繞以下幾個方面開展融資管道創新：一是通過資產證券化工具（ABS），盤活房企存量資產；二是借中央加快推進債轉股政策東風，加快房地產開發項目的債轉股，提高社會資金參與房地產項目的股權融資比例；三是發行房地產信托基金（Reits），為新一輪租賃住房開發提供融資支持；四是中小房企之間、中小房企和大型房企之間採取風險互擔、收益共享的聯合開發融資模式；五是採取互聯網金融機構的眾籌融資方式，為政策可能放開的個人合作建房籌集資金。