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完善企業年金投資模式，做強養老金第二支柱
閆化海（中國養老金融50人論壇特邀研究員）
養老金的三支柱結構調整是養老金並軌改革的重要內容，過去都是集中在基本養老金的參數調整，今年以來養老金的結構調整已經有了許多實質性的進展。公共養老金，企業年金和個人商業養老保險構成了大陸養老金的三支柱，其中企業年金被認為是養老金的第二支柱，也是此次結構調整的重要內容。大陸企業年金投資養老金已經十幾年，目前已經形成比較成熟的投資模式。
2004年，大陸的企業年金制度建立，明確了採用專戶的管理模式，對每個企業年金計劃及其投資組合進行分別獨立設置帳戶，進行專戶管理，確保企業年金基金的獨立和安全。同年，原勞社部相繼頒布了第23號文，25號文，以及32號文，對托管人應對所托管的不同企業年金基金帳戶的完整和獨立；具體的聯名方式；建帳核算與估值都做了相應規定。
2013年3月，人社部頒布實施了24號文，明確規定企業年金基金可以在計劃層面和組合層面投資養老金產品，從而開啟了大陸養老金投資的產品投資運作模式。24號文頒布實施的五年來，養老金產品快速發展，特別是2016年以來養老金產品的數量和規模都呈爆發式增長，截至2018年二季度，養老金產品規模達4046億元，占整個企業年金基金的30.04%。
總結而言，可以說2004年企業年金基金啟動市場化投資運作，這個階段完全是專戶特徵運作模式。2013年24號文的頒布實施之後，在專戶投資運作模式的基礎上，逐步開啟了企業年金基金投資的產品投資運作模式。隨著養老金產品占企業年金基金市場的比例不斷提高，逐漸形成了大陸企業年金基金投資的專戶投資運作模式和產品投資運作模式同時存在的情況。目前大陸企業年金投資進入到產品化時代，尤其是養老金產品的規模迅速擴大，占整個企業年金基金市場的三分之一強，養老金產品經過5年的市場發展，已經成為企業年金基金資產配置的有效工具。綜合而言當前養老金產品有以下三大特點。
首先，養老金產品的產品類型豐富、產品線齊全。目前養老金產品的產品類型涵蓋了市場上絕大多數的投資品種，截至2018年二季度，已經備案了564只產品。
其次，養老金投資可在不同投管人和不同類型產品之間進行分散配置。市場上22家投管人分為：保險類投管人、證券基金類投管人和銀行類投管人。三類投管人在投資能力、投資風格、項目資源等方面各有所長，為養老金進行分散化資產配置提供了更多選擇。
再次，創新性養老金產品為養老金配置提供更多產品選擇。隨著企業年金的投資範圍不斷拓寬，股權投資、類REITS等資產證券化產品可以為企業年金提供更多創新性產品。
就企業年金的兩種投資運作模式而言，企業年金基金的專戶運作模式的本質是「一對一」，即一個投資組合只能對應一個持有人。隨著企業年金市場發展，組合數量不斷增多，投資經理能夠有效管理的組合數是有限的。而且投資經理資源有限，且不可能無限增加投資經理人數。故專戶投資運作模式不可持續，必須尋求和探索新的投資運作模式。正是這樣的技術背景下，同時為了積極建立完善多層次養老保險體系，養老金產品應運而生。2013年人社部出台24號文，推出了養老金產品這一創新投資運作模式，既為企業年金提供了新的投資運作模式，也是建立和完善養老保險體系的重要嘗試。
與專戶運作模式相比，產品運作模式最大的優勢在於其產品模式可以做到「一對多」，即一個養老金產品可以同時對接或賣給持有人（即多個企業年金計劃和多個投資組合）。截至2017年底，養老金產品的持有人為18814人，即形成了18814個組合。303個已運作的養老金產品既是對接了18814個持有人，也是對接了18814個投資組合，即每個養老金產品平均對接62個投資組合。養老金產品通過後端集合的形式，大大提高了投資效率和管理效率，減少了投資經理人員的配備，從而節約了經營成本。
從健全和發展大陸養老保險的多層次體系這一政策目標而言，兩種投資運作模式本身並無好壞之分，只是是否適應養老金特定階段的發展要求而已。從國外的養老金投資運作模式來看，絕大多數是採取產品投資運作模式，例如美國的401k、IRA，英國的國家職業儲蓄信托（NEST）等。大陸在企業年金髮展初期，考慮更多的是企業年金基金的安全性和投資的平穩運作，故在制度設立時高度關注和強調了安全性，採用專戶投資運作模式可以確保企業年金基金的獨立性。過去十餘年的企業年金基金的發展和市場實踐證明，十多年的企業年金基金投資運作沒有發生大的風險，制度設計是完善的和正確的。
對於未來企業年金市場的發展而言，專戶運作模式和產品運作模式將會持續同時存在下去。隨著養老金產品線的不斷豐富，現有專戶投資運作模式下的投資組合將面臨養老金產品的進一步置換，養老金產品在企業年金基金中的占比將會不斷提升。隨著養老金目標投資基金的逐步擴大和豐富，企業年金投資養老金產品的類型越來越多，投資管理越來越規範，企業年金本身也會隨之壯大，成為大陸養老金堅實的第二支柱。（編輯 李靖雲）
責任編輯：萬露
