超300億寵物食品市場規模，國內公司崛起的正確姿勢

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最近，申萬宏源證券發布了一份寵物食品行業的研究報告《寵以「食」為天，三力模型探究國內企業崛起之路》。

申萬宏源證券認為，寵物食品是寵物產業鏈中相對較好的賽道，未來行業紅利明顯。寵物食品處於寵物產業鏈的中遊，相對上遊活體和下遊服務而言，寵物食品貫穿寵物整個生長周期、天然高頻次，市場規模可觀且商業模式成熟、國產品牌逐漸突圍，是當下時點較好的賽道。

申萬宏源證券指出，出口轉內銷是大趨勢，中國逐漸由寵物零食世界代工廠轉變為寵物食品消費大國。

歐美髮達國家寵物行業起步早、發展成熟，相對寵物主糧，寵物零食多是非標準化產品，人力成本在生產成本中占比較高（約為30%），因此，中國在一定階段成為寵物零食的世界代工廠。隨著中國寵物行業發展，中國逐漸轉變為寵物食品企業爭相搶奪的消費市場。

目前，中國寵物食品市場規模約為300~350億元（終端口徑），出廠口徑約100~150億元。申萬宏源證券預計，未來3~5年復合增速仍有30%。寵物食品市場規模增長的主要驅動因素包括：寵物保有量增長、寵物糧滲透率提升，而漲價邏輯並不強，預計以CPI為參考穩步提升。

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申萬宏源證券分析，從競爭格局來看，中型體量的寵物食品企業增速最快，國產品牌開始突圍：

（1）按銷售額劃分，當前市場格局呈兩頭大、中間小的「沙漏」狀：終端零售銷售額超過10億元公司（皇家、瑪氏、比瑞吉）的銷售額占比約為16%；小於1億元占比最大約為71%，在1-10億元之間的公司的占比僅為13%。且增速最快的主要是銷售額1-10億元的中型體量的企業。

（2）2013年之後，國產品牌的市占率快速提升，由32%提升至46%，而外資品牌的市占率逐步下降，且目前來看，線上內資品牌的占比更高。

寵物食品的競爭主要包括三個維度，分別是產品、管道和品牌。為此，申萬宏源證券分別從消費者行為選擇、優秀企業成功經驗兩個角度進行分析，成功的寵物食品企業必然在產品力、管道力和品牌力上比競爭對手有相對優勢。

（1）產品力：寵物食品的產品屬性，在生產端本質上屬於農產品加工，可類比飼料；在消費端可類比嬰幼兒奶粉，消費者對價格敏感性較低。寵物食品分為主糧、零食和保健品，申萬宏源證券認為，主糧和零食均有機會：主糧看似標準化，但產品本質差異化較大，需要研發能力作為支撐；零食看似五花八門，本質上的差異卻有限，更多是創新性上的競爭。

（2）管道力：寵物食品的管道主要包括電商、商超、線下特種管道（如寵物店、寵物醫院、繁育舍、花鳥市場等）。線上增速>線下增速（2017年線上增速為55%，線下增速為25%）；而在線下不同的管道中，寵物醫院>寵物店>商超（2017年寵物醫院增速67%，寵物店增速28%，商超增速僅為8%）。

申萬宏源證券認為，寵物食品的理想管道模型是「線上做內容，線下做到達，電商做收割」，並看好線上線下協同發展的模式。

（3）品牌力：申萬宏源證券認為，品牌塑造需要統一的品牌價值觀、強有力的產品和管道，此外，持續的曝光度也很重要。品牌塑造是目前國內企業的短板，需要厚積薄發。單品牌聚焦適合初創企業打品牌；多品牌矩陣更為豐富，適合做大，多品牌將是適合未來寵物食品行業龍頭的布局。

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申萬宏源證券還給出寵物行業的投資建議：看好寵物食品發展前景，推薦佩蒂股份、中寵股份。

（1）佩蒂股份主營寵物零食，包括畜皮咬膠（46%）、植物咬膠（42%）和部分營養肉質零食，主要以ODM模式銷往海外（主要為美國和歐洲），國內市場剛剛起步。公司將咬膠單品做到極致，擁有專利權、與下遊客戶深度綁定。受益於咬膠市場規模增長（其增速比寵物食品、寵物零食高）及客戶整合的紅利（品譜2016年收購Salix，2018年收購PetMatrix），中短期業績高增長確定性較高。預計2018年歸母淨利潤1.53億元，同比增速43%，當前股價對應的PE為34X。

（2）中寵股份主營寵物零食，主要產品是肉幹零食，模式包括代工外貿（84%）和自有品牌內銷（16%，發力國內堅決且投入較大）。公司已在產品、管道和品牌上有一定布局，大量費用投放影響公司短期業績。預計2018年公司淨利潤6262萬元，同比下降15%，當前股價對應的PE為42X。

風險提示：國內市場開拓不及預期、中美貿易摩擦再次升級等

PS：申萬宏源證券研報完整版已上傳到QQ群（140113617）。

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