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文 ✎ 陳廣晶
編輯 ✎ 思遠
康美藥業處境不美。
10月17日，一直表現穩定的「白馬股」康美藥業盤中閃崩，一天蒸發百億，直接跌出「千億俱樂部」。
暴跌背後，有關康美藥業董事長行賄，操縱股價、財務造假，公司高杠桿股權質押、庫存過多或經營出現問題等消息在輿論上迅速升溫。
10月22日，康美藥業短時間內放出巨量打開跌停板。雖有第三季度業績報表出爐，以營收同期增長35.46%，淨利潤24.05%的增長率提振士氣，但市值還是蒸發了近400億元。
危局中的康美藥業淨資產347億元，有124家子公司，是全球企業2000強、中國企業500強。主營業務中藥飲片在行業中處於龍頭地位，產銷規模排名第一。在10月中旬遭遇「黑天鵝」之前，康美藥業一直是投資市場的「寵兒」。
康美藥業為什麼陷入「財務造假」質疑，急速擴張背後是一個怎樣的棋局？
紮根中藥
從無名小廠到千億市值
「我們還是實實在在做產業，內部沒有受到影響。」談到危機出現後企業的狀態時，康美藥業相關負責人告訴市界。
康美藥業的商業版圖很大，其業務範圍已覆蓋了中藥的全產業鏈。
其中包括上遊的中藥材種植與資源整合；中遊的專業市場經營、中藥材貿易，中藥飲片、中成藥制劑、保健食品、化學藥品及醫療器械的生產與銷售，現代醫藥物流系統等；下遊還有醫療機構資源、智慧藥房、智慧藥櫃、OTC 零售、連鎖藥店、直銷、醫藥電商、移動醫療等。
時間退回21年前。
1997年，在粵東一個偏遠小鎮上，28歲的馬興田和妻子許冬瑾用「下海經商」賺到的第一桶金，創辦了廣東康美藥業有限公司。這是一家生產化藥（主要成分可直接用化學分子式寫出來的藥物）的小廠，主打產品絡欣平、諾沙片、利樂。當時這些產品還不是公司的發展引擎，但多年後，三款產品的銷售額分別占到了康美藥業總營收10%以上。
以化藥起家的康美，進入中藥領域因為幾個「偶然」事件。
1998年8月，國家藥監局成立，並在藥品生產流通領域掀起了整頓風暴。各地以降價為主導的集中招標採購政策也開始萌芽，這些對醫藥行業，特別是化藥的銷售都產生了影響。同樣受到衝擊的康美開始謀劃轉型。
2002年，康美借助普寧得天獨厚的中藥資源、人才條件，投資建設了中藥飲片生產基地，增加了中藥、醫療器械經營業務。
據公開報導，得益於廣東省中醫院的一次內部改革，外加老中醫們對藥材質量不滿意，院方主管決定將藥房交由第三方管理。
康美藥業結合臨床需求在全國率先推出小包裝飲片。大陸中藥飲片市場一直存在小、散、亂，造假等問題。雖然這種飲片也遭到了中藥學專家的詬病，但以其更加衛生，方便運輸、儲存等特點還是很快贏得了認可。
2003年，康美藥業中藥飲片營收6539.73萬元，占總營收的14.08%，是2002年總收入——2069.93萬元的3倍還多。2004年，中藥飲片的營收占到了總營收的28.74%，遠超三大化藥產品——絡欣平10.52%，諾莎13.95%，利樂13.61%。
到2012年，康美藥業中藥（包括中藥飲片和中藥材）收入已達到87.03億元，在總營收中占比達到77.95%。同時，康美藥業以行銷、物流、信息、研發為核心，貫穿種植、流通、市場網路、生產、銷售終端等關鍵環節的中藥全產業鏈立體經營模式初步形成，業績也做到了跨越式增長。
帳面顯示，2006年至2012年營收做到了30%以上的增長，2011年，2012年增幅甚至高達83.77%、83.62%，康美藥業於2012年突破了營收百億大關。
3年後（2015年），中國成為全球第二大醫藥市場，借助國內醫藥產業發展勢頭，康美藥業一躍跨入千億市值俱樂部。
回應質疑
「財務造假」背後是為產業布局？
「財務造假」是此次令康美陷入危局的「黑天鵝」。「貨幣現金高、存貸雙高、大股東股票質押比例高和中藥材貿易毛利率高」都是質疑的原因。
特別是康美藥業的年中報，到期末公司帳面上還有398.28億元的現金及現金等價物，而同時還有巨額債務，且債務利息就高達15億元。質疑者指出，為什麼明明有充足的現金，卻甘願付如此高的利息借貸，存在不合理性。
康美藥業的大手筆借貸，早在轉攻中藥行業之初即已現端倪。
當時的康美藥業還沒有形成商業帝國，其主營收入來源還很單一，集中在幾種化藥產品。而由於投入近億元建設中藥基地，其財務狀況及營收成果分析表中，現金及現金等價物淨增加額，還出現了9000餘萬元的「赤字」。
康美藥業相關負責人對市界表示，之所以帳面上有錢卻不用，主要是基於企業發展戰略考慮。「因為醫藥產業布局，很多時候要根據當地的情況和國家的政策動態的調整，要做好資金儲備。要隨時隨地做好調整產業布局的準備，或者應對‘兩票制’等，要做到‘手有餘糧心不慌’。因為一旦有項目需要資金，或者出現什麼情況，馬上融資是來不及的。」
這一點與康美藥業10月18日發布的《關於媒體報導的澄清說明》一致。
「這個做生意的人，設身處地想一想都明白，只要能貸款，肯定都是盡量不用手上的資金。」這位負責人表示。
需要注意的是，康美藥業列出的項目中，很多都是短期內無法盈利的。在回應市界時，康美方面則表示：「很多項目並不在利益，希望促進行業規則化、標準化。」
一手資本，一手市場，康美藥業下的是一盤大棋。
一位業內人士告訴市界：「康美在全國上馬這麼多項目，這些都是需要長期投入資金的，而且投資回報緩慢，得不償失。但是康美注重的應該還是‘大項目’帶來的其他機會，如醫藥流通、銷售或者其他投資標的等。」
在現行醫藥制度體系下，藥品從藥廠到臨床，必須要經過各地的集中招標採購環節，在這個過程中，政府部門、醫療機構都占據了強勢的地位。康美藥業的核心目標是樹立良好的形象，取得政府、醫院的信任，以促進其主營業務發展。
康美藥業非常重視政府關係，其內部工作人員透露，在與政府談合作的過程中，董事長馬興田從來都是親力親為。這些努力使康美藥業無論是主營業務收入還是戰略布局都有精彩表現。而其弊端是，涉及地方官員行賄案件里，屢次上榜。
比如：
5月29日，中國裁判書網公布《蔡明受賄、巨額財產來源不明一審刑事判決書》稱，2014年8月至2015年11月，原任廣東省食品藥品監督管理局藥品安全生產監管處處長蔡明利用職務便利，為康美藥業謀取利益，先後3次收受康美藥業總經理馬某、副總經理李某賄送的現金共計港幣30萬元。 據央視新聞報導，2000年至2012年康美藥業為尋租申請公開發行股票或上市，行賄證監會發行監管部發行審核一處處長、創業板發行監管部副主任李量。 據中國經濟網報導，2004年至2011年，康美藥業董事長兼總經理馬興田曾行賄揭陽市委書記陳弘平，共計港幣500萬元。 據第一財經報導，2000年至2014年，馬興田行賄廣東省委原書記、廣州市委原書記萬慶良，涉及金額港幣200萬元、人民幣60萬元。
不過，法院認定暫無相關證據證明了行賄人求得不正當利益，因此康美藥業未受牽連。
融資困境
高杠桿質押為了活下去？
康美特別需要錢。
10月18日的一份澄清公告顯示，康美藥業還有22個在建或擬建的政府合作、智慧藥房、醫院並購等項目。加之此前建成但無法短期內獲利的項目，需要資金源源不斷地補充進來。
在上述澄清公告中，康美藥業明確表示，根據已公告的項目投資計劃，公司未來幾年預計的項目投資資金需求為443.91億元。
在說明帳面貨幣資金餘額較大時，康美藥業還大吐苦水稱，作為一家民營企業，傳統的融資管道比較單一、銀行長期資金的融資難度極大，而公司部分投資項目規模較大、回收期較長，為保障未來業務拓展的需要，公司必須不斷地保持融資節奏，並維持與金融機構長期穩定的戰略合作關係。
康美藥業相關負責人告訴市界：「不上則下，不尋找新增長點，做好儲備，就會被超越。但是要融資，民企除了上市，就是股權質押，沒有其他的。」
這可能就是康美藥業選擇高杠桿股權質押的原因，但這無異於飲鴆止渴。
公開資料顯示，截至2018年6月30日，大股東康美實業已將康美藥業91.91%的股權質押，主要用途為日常業務經營、參與配股、增持、認購公司非公開發行股票、參與企業長期股權投資等業務。
如此高的杠桿，在股價大跌的情況，使康美實業質押股權面臨被強制平倉的危險，威脅大股東對企業的實際控制權。
對此，馬興田曾表示質押不會出現爆倉情況。康美藥業在回應市界時也表示，將逐漸去杠桿，但要視大股東的資金情況而定。「生存和發展畢竟是第一的。」他說。
康美藥業的棋局沒有停，市場信心仍在恢復中。
