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人口紅利從長期、金融 紅利從中期、政策紅利從短期，三大基本面因素不斷趨同，終於在三大背離出現的時候疊加在一起，形成合力，主導 房地產 行業開始步入下一個生命周期階段 — 成熟期。這次房地產業拐點的來臨，並不是行業生死存亡的轉折點，只是行業從夏天步入了秋天，凜冬不會來臨。房地產業將從土地競爭步入產品競爭時代，未來的房企將越來越像製造企業，真正開始回歸正常企業所應該有的屬性 : 雕琢產品、深耕市場、客戶至上。
當前房地產行業正面臨三大背離
從行業數據表現來看，當前房地產行業正面臨三大背離。
( 一 ) 供求端的背離。
地產投資增速高位與銷量增速低位相背離，未來回款壓力恐成為壓垮駱駝特別是中小駱駝的最後一根稻草。
從國家統計局數據看，今年房地產行業保持高位增長態勢 : 前三季度，全國房地產開發投資完成 88665 億元，同比增長 9.9%，維持高位增長 ; 而房地產銷量增速則開始低位放緩，前三季度商品房銷售面積 119313 萬平方米，同比僅增長 2.9%，增速在 1~8 月份 4.0% 的基礎上大幅回落 1.1 個百分點。供給的高增長與銷售的低增長呈現出顯著背離，但展望未來，背離最終仍將走向趨同。
從投資結構來看，投資增長主要受土地購置費以及施工成本上升的推動，預計未來隨著房企資金壓力加大，房地產投資增速會趨於回落。因此，未來供給和需求端增長同步放緩會是大概率走勢。在需求倒逼供給放緩的走勢下，房地產企業的銷售回款就成為周轉的最關鍵環節。負債率過高或者 融資 能力較差的中小企業面臨的生存壓力會更大。
( 二 ) 資金端的背離。
短期資金改善與長期資金趨緊相背離，融資成本未來不斷升高，房企擴張能力會不斷受限。
這種背離的形成，一方面緣於當前金融環境總體處於 ” 寬貨幣、緊信用 ” 的局面，短期資金面總體較上半年寬鬆，但長期來看，美元加息周期下國際貨幣環境只會越來越緊。另一方面，得益於債券融資放行，以及這輪上漲周期銷售強勁帶來的定金及預付款大幅增加，房企自籌資金增加，短期資金面改善。
今年 1~9 月份，房地產開發企業到位資金 121882 億元，同比增長 7.8%，增速比 1~8 月份提高 0.9 個百分點。其中，國內貸款 18041 億元，下降 5.1%; 利用外資 43 億元，下降 61.7%; 自籌資金 40596 億元，增長 11.4%; 定金及預收款 40259 億元，增長 16.3%; 個人按揭貸款 17522 億元，下降 1.2%。但長期來看，房企不但與其他企業一樣，面臨融資成本不斷抬升的問題，還將面臨政策嚴控資金流入房地產的融資管道定向收窄問題。個人按揭貸款的下降，也印證了銷售增速放緩的隱憂。
( 三 ) 企業行為出現背離。
房企補庫存需求強烈與土地溢價率下降相背離，反映在風險與機會面前房企決策將更加迷茫。
這還算不上焦慮，而是困惑，體現在決策上就是企業決策的猶豫和分化。三季度末，商品房待售面積 53191 萬平方米，比 8 月末減少 682 萬平方米。其中，住宅待售面積減少 437 萬平方米。商品房待售面積創近 4 年來新低，住宅待售面積更是降至 2013 年以來新低。
企業補庫存需求極其強烈 : 前三季度，房地產開發企業土地購置面積 19366 萬平方米，同比增長 15.7%，增速比 1~8 月份提高 0.1 個百分點，創年內新高。但這次與以往不同的是，企業在參考過往經營邏輯積極補庫存的過程中，拿地膽氣卻越來越弱 : 據中指 300 城土地市場數據，三季度流拍面積占總推出面積的 9.3%，為近年來最高值 ;9 月房企拿地溢價率持續走低至 7.19%，遠低於去年同期的 28.08%，創近年新低。可以看出，房企在擔心踏空與不敢做多兩種情緒中不斷切換，決策難度更大，茫然更甚於焦慮。
行業的三個背離，從供求端到資金端到經營端，從外到內、從宏觀到微觀逐層顯現 , 體現了供需矛盾小周期拐點臨近的特徵。但這一次的周期拐點和之前我們所說的中國房地產 3 年一個周期不一樣的地方在於，這次的周期拐點不只是反映了短期供需變化的小周期拐點，還疊加了行業生命周期的 大拐點 — 因為從基本面來看，支撐房地產行業高速成長的三大紅利正在消失。
人口、政策、金融基本面三大紅利正在消失
決定房地產行業大生命周期的三個基本面正在發生轉折性變化，支撐行業成長期高速發展的三大紅利正在消失，行業正從成長期邁入中低速發展的成熟期。
( 一 ) 人口紅利正在消失。
大陸正加速步入老齡化社會，更不利的是，生育率還在屢創新低。當前大陸人口老齡化趨勢已經非常明顯，60 周歲以上老人占比從 2011 年的 13.7% 上升到 2017 年的 17.3%，上升勢頭在今後較長一段時期內仍將延續。比老齡化更嚴重的是，生育率屢創新低，未來住房消費的新增數量在減少。
生育率低本是發達國家普遍面臨的一個問題，但早期計劃生育政策的實施，導致大陸生育率相對經濟發展水平過早下降，比歐美國家更早迎來了這個難題。根據第六次人口普查數據，大陸 2010 年總和生育率僅為 1.18，而同期發達國家為 1.7。統計局抽樣調查數據顯示，大陸一孩生育率已經從 1990 年的 40.7%，下降到 2016 年的 19.87%。人口紅利的消失，意味著市場容量 ( 即潛在總需求 ) 將縮水，企業難以享受到行業規模快速擴張帶來的上車紅利。
( 二 ) 金融紅利正在消失。
商品房時代，房地產與金融是雙生子。一方面，金融杠桿調節潛在需求向有效需求轉化 ; 另一方面，融資成本決定了房企的供給規模和速度。全球貨幣大放水時代，房地產一直是容納貨幣大水的主戰場，在各種杠桿手段的加持下，買得起房的有效需求不斷增多，支撐房價一路上漲。
隨著美國開啟加息周期和國內金融去杠桿的推進，貨幣寬鬆周期正式結束。近年來，人民幣各項存款餘額增速不斷走低，今年 7、8、9 月人民幣各項存款餘額同比增長分別為 8.5%、8.3%、8.5%，處於歷史低值，其中 8 月增速創近 40 年來新低 ; 而居民貸款卻在不斷走高，反映出實際購買能力在衰減，居民杠桿率過高將對樓市的銷售端帶來衝擊，過去投資客 ” 有錢任性 “、消費者 ” 人傻錢多 ” 的寬鬆金融局面已經遠去，有效需求 ( 非潛在需求 ) 不斷萎縮。
而地產企業端面臨的融資環境，從國際到國內，全面從寬鬆轉為緊張。單 B 區間評級的地產企業美元債發行利率已經從去年的 6% 飆升到當前的 10% 以上，且認購並不積極。國內更是嚴控資金違規流向房地產，地產公司融資成本也在攀升 :2016 年，國內上市公司私募債平均發行利率在 4%~5%，2018 年下半年已經升至 7% 以上 ; 信托融資綜合成本已經升至 13% 以上。缺乏融資管道的中小房企民間融資成本更高。長期貨幣寬鬆的金融紅利已逐步遠去。
( 三 ) 政策紅利正在消失。
十九大以來，中央對地產行業發展的一系列政策指導表明，房地產行業多年來享受的政策紅利正在消失。近十年來，房屋價格的脈沖式上漲，迅速推高了房價、透支了行業發展潛力。房產需求占用了大量的貸款份額、消耗了居民大量的存款，而且投資、投機需求過盛，加劇了存貸結構惡化問題，已經對其他類型消費和實業投資產生較大的擠出效應。
中央提出的 ” 房住不炒 ” 定位和 ” 堅決遏制房價上漲 ” 的定調，進一步削弱了房屋的金融屬性，房地產稅、共有產權房、租賃住房等一系列長效機制的推進，將從政策層面不斷重塑房地產行業的發展邏輯，讓行業發展由快變慢、從野蠻生長到成熟理性。
綜上所述，人口紅利從長期、金融紅利從中期、政策紅利從短期，三大基本面因素不斷趨同，終於在三大背離出現的時候疊加在一起，形成合力，主導房地產行業開始步入下一個生命周期階段 — 成熟期。
拐點並非轉折點，凜冬不會來臨
一提到房地產行業拐點，業界和學術界往往會爆發較為激烈的爭論，一方認為城鎮化長期利好下，房價漲勢未盡 ; 另一方則認為房價非理性上漲，消耗民眾財富，擠壓其他產業生存空間。
上述爭論產生的根源，在於忽略了一個產業在不同發展階段具有不同的特徵 : 在高速成長期，” 野蠻生長 ” 正常不過，只不過房地產行業和民生關聯更大，加之金融屬性太甚，加劇了財富分配兩極化，所以政府對其調控比對其他行業調控更多。這是可以理解的，也是必需的，因為市場不是萬能的，需要市場和政府兩只手協調，但是協調的度確實考驗管理者智慧。
房地產行業步入成熟期後，快速成長期面臨的一些 ” 野蠻 ” 問題將逐漸消失，但並不會像一些悲觀者所認為的 ” 冬天來了 “。” 活下去 ” 更多的是對資金鏈的考驗，是對前幾年野蠻擴張模式的矯正。這次房地產拐點的來臨，並不是行業生死存亡的轉折點，只是行業從夏天步入了秋天，凜冬不會來臨。
房地產行業將從土地競爭步入產品競爭時代
成熟期的到來雖然不是冬天，但是對房企來說，拍地後 ” 躺在土地上賺錢 ” 的舒服日子結束了，而對於高負債和低效率企業來說，則更痛苦。如何應對 ?
一個產業在成長期的顯著行為，就是企業瘋狂占有上遊資源，因為在賣方市場態勢下，誰擁有的資源越多，誰生產的產品就越多，誰的規模和利潤就越大。在成熟期初期，土地競爭還是會有一定效果，但是隨著成熟期的不斷深化，土地競爭將轉為產品競爭。
伴隨著中國城鎮化率速度放緩，成熟期的房企要主動轉向高質量發展。房地產企業要學會像一個製造企業、一個其他行業的普通企業一樣，以產品為核心打造企業生態，通過提升產品吸引力來獲得市場份額。所有企業家的經營理念必須及時轉變，因為這次行業拐點和以前不一樣 — 這次是行業生命周期的大拐點，不再是如以前僅關乎政策是否放開、房價是否漲跌的小拐點。差異化競爭、品牌戰略等一些消費品企業常用的名詞將不斷出現，周轉率、產品定位等淺度應用的詞匯將被深度研究和使用。
未來的房地產企業將越來越像一個製造企業，真正開始回歸正常企業所應該有的屬性 : 雕琢產品、深耕市場、客戶至上。
在產品競爭時代，龍頭企業和中小企業會有不同的發展戰略，但經營重心都將逐漸後移，效率和利潤遠比速度和規模更重要，因為做強比做大更難，而活下去也比沖規模更關鍵 !
( 吳中寶系中國人民大學經濟學博士，榮秋艷系北京大學經濟學碩士 )
