最高院關於上市公司股東保底定增協議有效的判決對資本市場的影響的重要案例

來源 | 繹眼看新三板

一、案情回顧

2013年12月，貴州輪胎股份有限公司（000589），以下簡稱貴州輪胎公司）經證監會核準非公開發行不超過3億股新股。2014年1月21日，明朝勇與貴州輪胎公司控股股東貴陽市工業投資（集團）有限公司（以下簡稱工投公司）簽訂《關於認購貴州輪胎股份有限公司非公開發行股份之協議書》（以下簡稱《協議書》），約定：明朝勇通過參與「資產管理計劃」的方式，以不低於4.48元/股的價格，認購貴州輪胎公司發行不少於3000萬股的股份；工投公司保證明朝勇認購金額的本金安全並獲得年化8%的固定收益；如明朝勇認購的全部股份的出售或處置所得（包括認購股份在持有期間的現金分紅）超過明朝勇認購金額及固定收益，明朝勇應向工投公司支付20%的超額收益。後明朝勇實際出資45558742.46元通過興業證券股份有限公司發行的鑫亨定增8號集合資產管理計劃（以下簡稱資產管理計劃）按約定以4.48元/股的價格認購3000萬股前述股份，認購款總額為13440萬元（明朝勇加了兩倍杠桿）。2015年4月10日，定增股份解除限售。資產管理計劃將認購的股份3000萬股全部出售，交易價格為29055萬元。經清算，明朝勇收回投資收益本息共計176414539.59元。2015年7月15日，工投公司向明朝勇郵寄《關於貴州輪胎股份有限公司非公開發行中所獲得超額收益結算事宜的函》，要求明朝勇將工投公司應享有的超額收益支付給該公司。明朝勇未履行合同義務，工投公司遂向法院起訴。

最高人民法院（2017）最高法民終492號民事判決書認為，（1）貴州輪胎公司非公開發行股票程序合法。在《協議書》簽訂前，案涉非公開發行股票行為已經得到貴陽市國資委的批復同意和證監會核準，該非公開發行股票行為程序合法。（2）承諾屬於內部約定，不屬於公開勸誘。雖然《協議書》約定了工投公司在一定條件下為明朝勇認購股份的投資本金安全及固定收益提供保證，但該承諾僅是工投公司與明朝勇之間的內部約定，並非針對不特定多數人所作，不屬於證券法第十條規定的公開勸誘形式。（3）承諾主體是上市公司的控股股東，並不損害上市公司及債權人利益。而且，保底承諾的主體系貴陽輪胎公司的股東工投公司，該約定本質上系目標公司股東與投資者之間對投資風險及投資收益的判斷與分配，屬於當事人意思自治范疇。目標公司股東對投資者的補償承諾並不損害公司及公司債權人利益，沒有明顯增加證券市場風險、破壞證券市場穩定性，不違反法律、行政法規的禁止性規定。

最高人民法院認為：《證券發行與承銷管理辦法》系證監會發布的部門規章，不屬於合同法第五十二條第五項規定的「法律、行政法規」范疇。該辦法的根本目的在於規範證券發行與承銷行為，保護投資者合法權益。目標公司股東的保底承諾是其為自身利益和目標公司經營發展考慮吸引其他投資者參與公司經營的激勵措施，不損害投資者合法權益。明朝勇亦未提供證據證明大股東工投公司存在操縱股票市場等其他損害投資者權益的違法、違規行為，其關於《協議書》無效的上訴主張於法無據，不予支持。

二、該案例對資本市場的影響

本案例是法院支持上市公司股東定增保底協議有效的典型案例，對大陸資本市場將會產生深遠的影響。眾所周知，我們知道上市公司大股東為了確保上市公司定增成功，通常都會有大股東承諾保底的抽屜協議，但是大部分都是偷偷摸摸簽署的，很怕被人知道。這個案例的判決將推動上市公司定增保底陽光化、公開化，有利於提高上市公司定增的成功率。推行定增保底協議的合法化對上市公司大股東、上市公司以及參與投資機構將是三贏的，上市公司大股東與上市公司的利益通常是一致的，如果能定增完成，上市公司業績能得到提升，未來上市公司大股東也許不用承擔保底；對參與投資機構來說，參與上市公司定增其實就是一個有安全墊的看漲期權，如果未來低於預期，大股東承諾保底保收益（就本案而言，如果明朝勇參與貴州輪胎公司低於預期，工投公司不願意保底，法院仍然會支持明朝勇訴求的），如果未來上市公司業績和股價高於預期，那投資者的收益也是不封頂的。權利與義務是對等的，本案例其實更像是一個雙向對賭，上市公司大股東通常會對承諾保底的投資者，要求參與投資收益的後端分成。對投資者來說，不可能既要大股東保底保收益，還不願意大股東參與超額收益的後端分成；當然也有些上市公司基本面不太好，為了吸引投資者參與，承諾保底保收益，卻不要求後端分成，對於這類上市公司投資者倒是要慎重參與了。